20220525-国金证券-三生制药-01530.HK-创新基本盘稳固_毛发健康+CDMO亮点不断_41页_4mb

三生制药（01530.HK）深度研究报告总结

核心内容

三生制药是中国最早进入创新药领域的公司之一，自1993年成立以来，已发展成为拥有丰富在研产品、市场占有率领先的已上市产品、以及强大的生产制造和营销服务能力的制药企业。公司业务涵盖生物制药、毛发健康、CDMO服务及新药研发四大板块，各板块均具备良好的增长潜力和市场地位。

主要观点

• 生物制药板块：特比澳、促红素及益赛普为公司核心产品，市场占有率稳居行业第一，2021年合计贡献公司78.2%的收入。
• 毛发健康板块：蔓迪（米诺地尔酊）2021年实现63.7%的同比增长，成为集团一级战略产品，预计2022-2024年将分别实现营收9.4/13.4/17.5亿元。
• CDMO板块：公司具备近20年大分子生产经验，拥有完整的DS+DP生产能力及自产关键原材料，成本优势显著。预计2022-2024年CDMO业务营收将分别达1.7/4.2/6.9亿元。
• 新药研发：公司拥有35项在研产品，其中24项为创新药，研发费用率高达11.8%。PD-1产品609A已成功授权出海，Remitch（盐酸纳呋拉啡）即将上市，预计销售峰值将达10亿元。

关键信息

财务表现

• 2021年营业收入达63.82亿元，同比增长14.2%。
• 2021年归母净利润达16.51亿元，同比增长97.57%。
• 2022-2024年归母净利润预计分别为17.3/19.8/22.4亿元，对应PE分别为8/7/6倍。
• 首次覆盖给予“买入”评级，目标价8.85港币/股。

产品亮点

• 特比澳：全球唯一商业化rhTPO产品，用于治疗CIT和ITP，2021年市占率72.1%，治疗效果和安全性优于同类产品。
• 益比奥：唯一获批准用于肾性贫血、癌性贫血及围手术期红细胞动员的rhEPO产品，2021年销售额达11.2亿元。
• 益赛普：中国首个TNF-α抑制剂，用于治疗RA、AS及银屑病，2021年销售额7.9亿元，同比增长28.2%。
• Remitch：治疗透析患者难治性瘙痒的高选择性k-opioid受体激动剂，已申报NDA并获受理，预计销售峰值达10亿元。
• 蔓迪：米诺地尔酊，2021年实现63.7%的同比增长，预计2022-2024年分别实现营收9.4/13.4/17.5亿元。

投资逻辑

• 生物制药：核心产品市场占有率稳定，具有良好的增长基础。
• 毛发健康：市场需求旺盛，蔓迪表现突出，具备增长潜力。
• CDMO：全球化服务能力突出，产能逐步释放，具备增长空间。
• 新药研发：产品管线丰富，PD-1 license-out顺利出海，未来有望提升盈利能力。

风险提示

• EPO等产品面临集采风险。
• 其他品种可能受到集采影响。
• 研发进展不及预期。
• 新药销售表现可能不达预期。

业务板块分析

生物制药

• 核心产品特比澳、益比奥和益赛普占据市场主导地位。
• 特比澳用于CIT和ITP，2021年销售额达30.8亿元，CAGR为32%。
• 益比奥和赛博尔在肾性贫血、癌性贫血及围手术期红细胞动员方面表现优异。
• 益赛普在RA市场占有率曾达60%，但因竞争加剧，2021年市占率降至32%，但“以价换量”策略效果显著。

毛发健康

• 蔓迪（米诺地尔酊）为集团重点产品，2021年实现63.7%增长，预计未来三年持续增长。
• 泡沫剂等新剂型将提升产品依从性，进一步扩大市场份额。

CDMO业务

• 公司具备国内最大规模生物反应器，拥有自产关键原材料能力，成本优势显著。
• 2021年CDMO业务收入1.1亿元，预计未来三年将分别达1.7/4.2/6.9亿元。

新药研发

• 拥有35项在研产品，其中24项为创新药，研发费用率高，研发能力强劲。
• 609A（抗PD-1单抗）成功授权出海，为公司创新药license-out奠定基础。
• Remitch即将上市，有望成为透析瘙痒治疗的独家药物。

市场前景

• CIT和ITP市场：预计到2025年，CIT治疗药物市场规模将达45.2亿元，ITP患者人数将增长。
• 肾性贫血市场：中国CKD患者数量持续增长，透析患者贫血患病率高，促红素产品需求大。
• RA市场：生物制剂使用率低，未来增长潜力大。
• 脱发市场：随着“颜值经济”兴起，药物治疗需求增加，蔓迪作为核心产品具备增长潜力。

总结

三生制药凭借其在生物制药、毛发健康、CDMO及新药研发四大业务板块的布局，具备稳定的收入来源和良好的增长潜力。公司核心产品在市场中占据领先地位，且在新药研发和出海方面取得突破。未来，随着CDMO产能释放、新药上市及市场需求增长，公司有望实现业绩持续提升。