20180607-天风证券-扬农化工-600486.SH-中化增资收购扬农集团_看好扬农化工远期发展_5页_1mb

扬农化工（600486）总结

核心内容

扬农化工（600486）近期受到中化国际、中化集团和中化浙江的增资收购影响，股权结构发生重大变化。中化国际拟通过增资和收购方式共同投资江苏扬农集团，交易完成后，中化国际和中化集团、中化浙江共同持有扬农集团80%股权，其中中化国际受托管理0.04%和39.84%的股权。扬农集团整体估值为74.84亿元，以2017年3.80亿元归母净利润计算，对应PE为19.7倍。

主要观点

1. 增资收购助力集团发展

• 中化集团通过增资收购方式，进一步加强对扬农集团的控制，提升其在农药业务中的协同效应。
• 扬农集团作为扬农化工的重要原料供应商，其发展将对上市公司产生积极影响。
• 扬农集团计划于2019年底完成搬迁，新厂区建设将带来大量资金需求，本次增资将部分解决该问题。

2. 菊酯产品价格持续上涨

• 菊酯市场在Q2继续涨价，其中联苯菊酯均价上涨至36.7万元/吨，环比Q1提高18.41%。
• 功夫菊酯价格维持在25.0万元/吨高位。
• 价格上涨主要受供给收缩和中间体涨价影响，如春江润田安全事故减产、苏北企业环保问题导致负荷偏低、江苏皇马停产检查等。
• 中间体如贵亭酸甲酯、功夫酸、联苯醇等紧缺，进一步推动菊酯价格上涨。
• 每涨价1万元/吨，公司业绩分别增厚0.19/0.11亿元。

3. 麦草畏放量支撑长期发展

• 麦草畏在2017年销量预计为1.3万吨，2018/2019年预计分别达到2.2/2.5万吨。
• 优嘉二期2万吨麦草畏已满产，预计南美市场推广将持续至2025年。
• 麦草畏预计吨净利为2.0-2.5万元/吨，成为公司长期增长的重要驱动力。

关键信息

股权结构变化

• 2011年中化国际首次持股5%。
• 2012年中化国际通过受让股权成为主要股东。
• 2013年中化集团通过间接方式合计持股40.59%。
• 2018年6月6日，中化国际、中化集团、中化浙江共同持有扬农集团80%股权。

产能布局

• 扬农集团连云港基地拥有多个中间体产能，包括对二氯苯、邻二氯苯、间二氯苯、1,2,4-三氯苯、对硝基氯苯、邻硝基氯苯等，显示公司在中间体领域的强大布局。

财务预测

• 营业收入：预计2018-2020年分别为5,790.33亿元、6,485.67亿元、7,065.25亿元，年增长率分别为30.47%、12.01%、8.94%。
• 净利润：预计2018-2020年分别为1,034.19亿元、1,218.33亿元、1,322.06亿元，年增长率分别为79.87%、17.80%、8.51%。
• 每股收益：预计2018-2020年分别为3.34元、3.93元、4.27元。
• 市盈率（P/E）：预计2018年为17.78倍，2019年为15.09倍，2020年为13.91倍。
• 市净率（P/B）：预计2018年为3.98倍，2019年为3.25倍，2020年为2.71倍。
• EV/EBITDA：预计2018年为10.23倍，2019年为8.04倍，2020年为6.89倍。

投资建议

• 投资评级：买入（维持评级）。
• 目标价格：70.5元。
• 当前价格：59.33元。
• 盈利预测：维持2018-2020年净利润分别为10.3/12.2/13.2亿元，现价对应2018年PE为17.8倍。

风险提示

• 气候异常风险：可能影响农药需求。
• 农药需求下滑风险：市场波动可能导致业绩下滑。
• 汇率风险：影响公司国际业务的收益。

可比公司

• 报告参考了可比公司的估值情况，维持目标价70.5元，给予“买入”评级。

基本数据

• A股总股本：309.90百万股。
• 流通A股股本：309.90百万股。
• A股总市值：18,386.30百万元。
• 流通A股市值：18,386.30百万元。
• 每股净资产：13.48元。
• 资产负债率：36.66%。

估值比率

• 市盈率：2018年17.78倍，2019年15.09倍，2020年13.91倍。
• 市净率：2018年3.98倍，2019年3.25倍，2020年2.71倍。
• EV/EBITDA：2018年10.23倍，2019年8.04倍，2020年6.89倍。

财务比率

• 毛利率：预计2018年为31.94%，2019年为32.43%，2020年为32.22%。
• 净利率：预计2018年为17.86%，2019年为18.78%，2020年为18.71%。
• ROE：预计2018年为22.41%，2019年为21.56%，2020年为19.52%。
• ROIC：预计2018年为53.83%，2019年为56.46%，2020年为64.31%。

结论

扬农化工受益于中化集团的增资收购，以及菊酯和麦草畏产品的价格持续上涨，未来发展前景良好。公司财务状况稳健，盈利能力提升，估值合理，因此维持“买入”评级。投资者应关注气候异常、农药需求下滑及汇率波动等潜在风险。