20211117-浦银国际证券-平安好医生-01833.HK-战略升级顺应行业发展趋势_但短期阵痛难以避免_9页_1mb

平安健康（1833.HK）战略升级与市场表现分析

核心内容

平安健康（1833.HK）近期因《互联网诊疗监管细则（征求意见稿）》的出台，面临政策风险，导致股价回落。然而，公司正推进战略升级，从战略1.0（以线上问诊为核心）转向战略2.0（深化医疗健康服务，提升用户体验），并计划整合线上线下资源，围绕家庭医生会员制展开。尽管短期业务转型带来收入增速放缓与费用增加，但长期有望解决C端用户付费意愿低和医疗服务多样性不足的问题，打开增长空间。

主要观点

• 战略升级：公司从战略1.0向战略2.0过渡，扩展至消费医疗、保险、健康等多个领域，提升用户体验。
• 短期阵痛：业务转型导致收入增长放缓，费用增加，但公司认为这些是为长期增长做铺垫。
• 政策风险：AI在问诊中的应用受到监管限制，但公司AI主要用于导诊和辅助诊断，不涉及直接诊断和开处方，符合监管方向，政策“一刀切”可能性较低。
• 财务预测：公司调整了2021-2023年的财务预测，营业收入预计从2021年的7,252百万人民币增长至2023年的10,378百万人民币，但归母净利润预计从-1,483百万人民币降至-539百万人民币。
• 估值方法：采用市销率（P/S）的SOTP估值法，给予不同业务板块不同的估值倍数，目标价为40.7港元，对应4.6倍2022年P/S。
• 投资建议：维持“买入”评级，调整目标价至40.7港元，认为当前股价已反映政策风险，不应过于悲观。

关键信息

• 战略目标：付费用户数从1,500万增至5,000-6,000万，单客价值（ARPU）从200元提升至400-600元。
• 业务扩展：公司计划在原有线上医院基础上，横向和纵向扩展，整合线上线下资源。
• 财务表现：2021年营业收入预计增长5.6%，但归母净利润预计下降23.8%。
• 政策影响：AI在问诊中的应用受到限制，但公司AI主要用于导诊和辅助诊断，符合监管导向，政策风险相对可控。
• 投资风险：包括政策变动、医疗服务增长不及预期、战略升级效果不达预期。

财务预测

估值分析

• SOTP估值法：分别给予在线医疗服务6.5x、消费医疗6.0x、健康商城2.0x、健康管理和互动3.0x的2022年P/S倍数。
• 目标价：40.7港元，对应4.6倍2022年P/S。
• 股价表现：自监管细则出台后，股价下跌超30%，但已相对企稳，我们认为市场已较充分反映政策风险。

情景假设

• 乐观情景：目标价53.0港元，概率30%，假设付费用户数超过6,000万，单客价值提升至600元以上，支持线上问诊政策出台。
• 悲观情景：目标价31.0港元，概率20%，假设付费用户数不及4,000万，单客价值维持200元，政策趋严，线下资源开拓不及预期。

投资建议

• 评级：买入
• 目标价：40.7港元
• 潜在升幅：15%
• 当前股价：35.3港元
• 52周股价区间：29.5-148.5港元
• 总市值：40,499百万港元
• 近3月日均成交额：397百万港元

财务指标

• P/S：4.6倍（2022E）
• ROE：-4.1%（2023E）
• 资产负债率：23%（2023E）
• 流动比率：254（2023E）
• 速动比率：250（2023E）

战略与业务调整

• 用户增长：公司重点扩展用户规模，付费用户数目标为5,000-6,000万，ARPU目标为400-600元。
• 业务拓展：公司计划整合线上线下资源，发展家庭医生会员制，拓展消费医疗、保险、健康等业务。
• AI应用：AI主要用于导诊和辅助诊断，符合监管趋势，不涉及直接诊断和开处方，政策风险可控。

总结

平安健康正从战略1.0向战略2.0升级，尽管短期面临收入增速放缓和费用增加，但长期有望提升用户体验，拓展医疗服务多样性。尽管《互联网诊疗监管细则（征求意见稿）》带来政策风险，但公司AI主要用于导诊和辅助诊断，符合监管导向，政策“一刀切”可能性较低。当前股价已反映政策风险，我们维持“买入”评级，调整目标价至40.7港元。