核心内容
平安好医生（1833.HK）计划于2月2日公布2020年全年业绩，浦银国际维持买入评级，目标价不变为122.4港元。公司预计2020年收入同比增长27%至64.1亿人民币，但2020年净利润为-787百万人民币，仍处于亏损状态。浦银国际认为，2020-22年为战略升级投入期，从2022年下半年开始收入增速将加速，2023-2024年有望实现盈亏平衡。
主要观点
- 战略升级：公司自2020年中开始推进服务、渠道和能力的战略升级，重点发展在线医疗服务，预计2020年该部分收入增长80%。
- 渠道扩展：新增企业渠道和互联网医院渠道，其中企业渠道将为线上医疗会员产品和消费医疗带来收入，健康商城toB端收入预计同比增长25%至16.6亿人民币。
- 收入结构变化：健康商城ToC端收入增速放缓，预计2020年增长13%。消费型医疗业务在下半年恢复增长，预计增长22%至13.6亿人民币。
- 费用上升：战略升级将导致费用上升，尤其在医生团队扩张和互联网医院建设方面，计划于2022年完成相关投入，之后费用支出将逐步回落。
- 盈利预测调整：浦银国际调整了盈利预测，预计2020年公司股东权益为78.7亿人民币，2021年为107.7亿人民币，2022年为98.8亿人民币。
关键信息
盈利预测与财务指标（2018-2022E）
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入净额（百万人民币） |
3,338 |
5,065 |
6,414 |
8,603 |
11,995 |
| 总收入同比增速 |
79% |
52% |
27% |
34% |
39% |
| 股东应占净利（百万人民币） |
(912) |
(734) |
(787) |
(1,077) |
(988) |
| P/S（倍） |
23 |
16 |
14 |
11 |
8 |
财务预测对比（2020E）
| 指标 |
新预测 |
前预测 |
差异 |
| 收入（百万人民币） |
6,414 |
6,782 |
-5% |
| 毛利润（百万人民币） |
1,547 |
1,763 |
-12% |
| 毛利率 |
24.1% |
26.0% |
-1.9pcts |
| 净利润（百万人民币） |
-787 |
-634 |
NA |
| 净利率 |
-12.3% |
-9.4% |
-2.9pcts |
投资风险
- 政策变动：互联网医疗政策的变动可能对公司发展造成影响。
- 战略进展不及预期：战略升级推进速度慢可能影响公司长期发展。
- 市场竞争激烈：线下医疗资源开拓可能面临激烈竞争。
评级定义
- 买入：预期个股表现超过其所属的行业指数。
- 持有：预期个股表现与所属行业指数持平。
- 卖出：预期个股表现逊于所属行业指数。
情景假设
- 乐观情景：目标价171.0港元，概率40%，包含付费用户发展超出预期、线下医疗资源合作好于预期、地方医保接入快于预期。
- 悲观情景：目标价82.0港元，概率60%，包含互联网医疗政策变动、付费用户发展不如预期、线下医疗资源开拓发展不如预期、战略升级推进不及预期。
行业比较
- 行业评级：超配（优于MSCI中国指数10%或以上）、标配（优于/劣于MSCI中国指数少于10%）、低配（劣于MSCI中国指数超过10%）。
财务比率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 毛利率 |
27% |
23% |
24% |
26% |
28% |
| 归母净利率 |
-27% |
-14% |
-12% |
-13% |
-8% |
| ROE（%） |
-13% |
-7% |
-8% |
-13% |
-13% |
| 资产回报率 |
-10% |
-6% |
-6% |
-9% |
-8% |
| 投资资本回报率 |
-14% |
-8% |
-11% |
-14% |
-11% |
偿债能力指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 资产负债率 |
17% |
22% |
27% |
34% |
43% |
| 流动比率 |
384 |
318 |
260 |
203 |
160 |
| 速动比率 |
382 |
315 |
255 |
197 |
152 |
| 现金比率 |
44 |
186 |
140 |
91 |
54 |
经营效率指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 应收账款周转天数 |
48 |
39 |
43 |
45 |
50 |
| 应付账款周转天数 |
210 |
153 |
154 |
155 |
156 |
| 存货周转天数 |
3 |
5 |
8 |
11 |
13 |
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分析师信息
- 朱倩岚：医疗分析师，联系方式：vicky_zhu@spdbi.com，(852) 2808 6439
- 胡泽宇CFA：助理分析师，联系方式：ryan_hu@spdbi.com，(852) 2808 6446
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