20160401-申万宏源-通胀预期背景下的行业配置逻辑_如果通胀来了_谁有望受益__23页_1mb

通胀来了，谁有望受益？

核心内容概述

本报告分析了当前通胀背景下的行业配置逻辑，指出当前通胀更可能是温和的结构性通胀，而非全面性通胀。基于历史经验，报告梳理了通胀对资产配置、企业盈利和行业轮动的影响，并筛选出可能受益的行业和公司。

主要观点与关键信息

1. 通胀的形成原因与历史回顾

• 2004.5-2004.10：通胀由信贷投放、基础货币增加和粮食减产引起，资源型行业（采掘、钢铁、有色、化工）表现较好。
• 2007.6-2008.10：由美元走软、全球粮食危机和热钱流入推动，资源型行业仍占优，但TMT和消费类行业在中后期表现抗跌。
• 2010.10-2012.1：由大宗商品上涨、热钱流入、4万亿流动性过剩和成本推动引起，资源品和部分消费行业在中后期补涨，通胀回落末期TMT和消费行业表现较好。
• 当前通胀背景：由猪肉、鸡苗、部分蔬菜价格上涨、大宗商品反弹及一线城市房价上涨引发，但受美元加息周期、海外热钱净流出、投资增速有限和粮食供需平衡影响，难以形成全面通胀。

2. 通胀对资产配置的影响

• 债券和货币资产：适应低通胀环境，实际收益率较高。
• 股票资产：在温和通胀（1%-3%）下表现良好，但高通胀时估值下降。
• 商品资产：高通胀时受益最大，尤其是能源和工业金属。
• 房地产资产：在低通胀和高通胀下均有较高收益，但对通胀传导不敏感。
• 稀有金属：在高通胀或货币失去信心时成为保值工具。

3. 通胀过程中的行业轮动顺序

• 需求拉动型通胀（2004）：

  • 通胀前期：资源型行业（采掘、钢铁、有色、化工）表现好。
  • 通胀中后期：资源品+防御性行业（银行、传媒、交运、商贸、食品饮料）表现好。
  • 通胀回落期：TMT和中下游行业（交运、电气设备）表现好。

• 成本推动型通胀（2007-2008）：

  • 通胀前期：资源型行业（采掘、有色、化工）占优。
  • 通胀中后期：TMT和消费类行业抗跌。
  • 通胀回落期：金融、传媒、食品饮料等防御性行业表现较好。

• 多因素推动型通胀（2010-2012）：

  • 通胀前期：资源型行业（有色、采掘、建材）占优。
  • 通胀中后期：资源品和防御性行业（家电、食品饮料）补涨。
  • 通胀回落期：前期跌幅较深的金融、传媒及地产相对收益较好。

• 美国高通胀时期（1974-1980）：

  • 周期性行业表现优于消费类，通胀见顶后周期行业跌幅居前，消费类补涨。

4. 通胀受益行业与公司筛选

报告提出关注以下三类投资机会：

4.1 定价能力强、有品牌优势且毛利不受通胀影响的行业

• 高端白酒：如贵州茅台、五粮液
• 电信运营：如中国联通
• 中药与化学制药：如东阿阿胶
• 库存较低的家电：如格力电器、美的集团、老板电器

4.2 部分产品涨价行业

• 畜禽产业链：如民和股份、益生股份、牧原股份、大北农、圣农发展、雏鹰农牧
• 电解铝：如神火股份、云铝股份

4.3 资源品/周期性行业

• 有色金属：如山东黄金、银泰资源、云南铜业
• 煤炭开采：如阳泉煤业、西山煤电、潞安环能
• 林业：如永安林业

行业轮动顺序总结

关键结论

• 当前通胀更可能是结构性通胀，企业盈利受成本压力影响，但整体上仍有限。
• 资源品在通胀前期表现最佳，而消费类行业在通胀中后期及回落期有补涨机会。
• 股票估值在温和通胀下较高，高通胀下下降，需关注通胀程度变化。
• 建议关注高端白酒、电信运营、中药、家电、畜禽产业链、电解铝、资源品等，尤其在美元阶段性回落时介入资源品。

附：受益行业与公司示例

总结

通胀对资产配置和行业表现有显著影响，尤其在不同阶段，资源品、消费类、金融类等行业的表现差异较大。当前通胀更可能是温和结构性通胀，资源品在通胀初期表现突出，但需关注美元走势及市场流动性变化。建议投资者关注高端白酒、电信运营、中药、家电、畜禽产业链、电解铝和资源品等可能受益的行业及公司，合理配置资产，以应对通胀环境下的市场波动。