20160401-申万宏源-产能出清与信用债投资专题研究之二_出清背景下的煤炭债筛选逻辑和投资建议_14页_1mb

煤炭债筛选逻辑和投资建议总结

核心内容

2016年，我国煤炭行业正处于产能出清的关键阶段。受工业投资增速下降和能源消费结构调整影响，行业面临中长期需求下滑压力。预计到2020年，煤炭消费将从39亿吨降至约36亿吨。目前行业在产产能过剩6-7亿吨，新建产能尚有11亿吨，但受限于外部融资和煤价水平，部分在建产能可能无法达产，实际过剩情况可能好于预期。同时，进口煤的冲击将持续压制国内煤价反弹。煤炭价格经历了近五年大幅下跌，目前已进入筑底阶段，下行空间有限，短期内上行动力不足。去产能过程中的债务违约风险尚待释放。

主要观点

• 行业前景：未来3-5年，产能过剩和进口冲击仍将持续压制行业景气度，但产能去化将逐步缓解供给压力。
• 价格趋势：煤炭价格筑底，下行空间不大，但短期上行动力不足。
• 债务压力：去产能过程中，债务违约风险可能集中释放，需关注高负债企业的流动性危机。
• 企业出清逻辑：资源禀赋差、债务压力大、在建项目资金需求大、外部支持弱的企业将面临更大的出清压力。

关键信息

企业出清优先级

• 资源禀赋差：品质低、成本高、产量低的矿井将被优先淘汰。
• 债务压力大：资产负债率高、经营性现金流难以覆盖利息成本的企业风险较大。
• 在建项目资金需求大：盈利预期差、投资规模大的项目加剧企业流动性压力。
• 外部支持弱：民营企业相较于国企，在政策支持和融资方面处于劣势。

主要煤炭产区发债企业现状

山西

• 资源禀赋：优质炼焦煤、无烟煤和动力煤资源丰富，集中分布于六大煤田。
• 发债企业：包括同煤集团、山西焦煤集团、阳煤集团等。
• 推荐企业：西山煤电、阳泉煤业、兰花集团。
• 成本与运输：平均开采成本150-250元/吨，部分企业拥有铁路运输优势。

陕西

• 资源禀赋：成煤条件好，煤种齐全，以贫瘦煤、不粘结煤为主。
• 发债企业：陕煤化集团、神木国资、彬煤公司。
• 推荐企业：陕煤化集团、神木国资。
• 成本与运输：开采成本相对较低，神木国资运输成本低。

内蒙古

• 资源禀赋：查明储量全国第一，动力煤和炼焦煤资源丰富。
• 发债企业：伊泰集团、乌兰煤炭、满世煤炭等。
• 推荐企业：伊泰股份、乌兰煤炭、满世煤炭。
• 成本与运输：开采成本全国最低，运输条件相对较好。

华东地区（山东、安徽、河南）

• 资源禀赋：煤炭资源较少，地质结构复杂，开采成本高。
• 发债企业：淮南矿业、兖州煤业、永煤控股等。
• 推荐企业：淮南矿业、兖州煤业、永煤控股。
• 成本与运输：开采成本在300-400元/吨，运输相对便利。

个券推荐

投资建议

• 煤炭债总体仍存在估值下行压力，但随着产能出清和盈利分化，优质企业的信用溢价将逐步回落，具备配置价值。
• 建议投资者关注资源禀赋好、盈利能力强、资产负债率低、外部支持强的优质煤炭企业。
• 需警惕高负债、在建项目资金需求大、盈利预期差的企业的债务违约风险。

风险提示

• 产能过剩压力和进口冲击仍将持续压制煤价反弹。
• 部分企业可能因融资困难、现金流紧张而陷入流动性危机。
• 需关注企业财务指标，尤其是资产负债率、利息覆盖倍数和经营性现金流。
• 政府支持有限，部分企业仍需依赖市场自身调节，存在一定的破产风险。