大金融专题之一：保险短空长多，估值已具备吸引力-20180403-联讯证券-12页-1mb

联讯证券保险行业投资策略总结（2018年4月3日）

核心内容概述

本报告由联讯证券分析师朱俊春与殷越发布，主要围绕2018年保险行业面临的短期业绩冲击与长期增长潜力进行分析，强调保险板块在严监管下的转型优势及估值修复机会。报告指出，尽管2017年下半年保险股业绩有所下滑，但长期来看，寿险公司具备稳定的内含价值增长和利润释放能力，当前估值已具备吸引力，未来有望实现“戴维斯双击”。

主要观点

1. 短期业绩受冲击，但长期转型提升竞争力

• 2017年下半年业绩下滑：
  • 新业务价值和个险新单增长放缓，尤其是新华保险、中国太保和中国人寿。
  • 代理人规模增长也有所放慢。
• 监管影响：
  • “保险姓保”政策对储蓄型产品销售形成压制，影响短期业绩。
  • 但监管推动寿险行业向保障型转型，有助于提升业务质量与长期竞争力。
• 转型成果：
  • 中国平安已完成转型，长期保障型产品占比高，新业务价值率达87.6%。
  • 中国太保和新华保险也在积极转型，新业务价值率显著提升。

2. 内含价值增长稳定，利润释放可期

• 内含价值增长机制：
  • 内含价值增长主要依赖新业务价值和预计回报，受营运经验差异和投资回报差异影响较小。
  • 即使在新业务价值增长疲软的情况下，内含价值仍能保持稳定增长。
• 2018年预计内含价值增长：
  • 中国平安：20% - 25%
  • 中国太保：15% - 18%
  • 新华保险：15% - 18%
• 利润释放来源：
  • 存量保单持续释放剩余边际，形成利润蓄水池。
  • 750天国债收益率上行，减少准备金计提，释放利润。

3. 估值已具备吸引力，戴维斯双击可期

• 当前估值水平：
  • 新华保险PEV为0.9倍（2017年）。
  • 中国人寿约为0.95倍。
  • 中国太保接近1倍。
  • 中国平安因金融科技溢价，PEV仍维持在1.4倍。
• 历史估值修复经验：
  • 保险股在系统性跌破1PEV后，通常迎来估值修复。
  • 2014年底、2017年4月等历史案例表明，估值底部往往是布局时机。
• 未来估值提升因素：
  • 成长性（新业务价值增长）与业务质量（新业务价值率提升）将共同推动估值上行。

关键信息

投资建议

• 强烈推荐：中国平安、中国太保。
• 弹性关注：新华保险。

风险提示

• 大盘大幅回调。
• 代理人规模和产能提升不及预期。

图表与数据支持

• 图表1：2017年保险股大涨。
• 图表2：2018年保险股跌幅巨大。
• 图表3：2017年下半年新业务价值增速放缓。
• 图表4：2017年四季度个险新单滑坡明显。
• 图表5：代理人规模增长有所放慢。
• 图表6：长期保障型新业务价值利差占比少。
• 图表7：中国平安长期保障型占比高。
• 图表8：新华和太保的新业务价值率大幅提升。
• 图表9：中国保险仍有巨大上升空间。
• 图表10：2017年内含价值拆解。
• 图表11：2017年寿险剩余边际高增长。
• 图表12：750天平均国债收益率开始拐头向上。
• 图表13：剩余边际释放使利润有保障。
• 图表14：新华保险A估值回到历史底部。

结论

保险行业短期面临业绩压力与监管冲击，但长期来看，随着转型深化和保障型业务占比提升，内含价值增长与利润释放能力将增强。当前估值已接近历史底部，具备较高的配置价值，未来有望通过“成长性+质量提升”实现估值修复，即“戴维斯双击”。报告建议投资者关注中国平安、中国太保等头部企业，以及新华保险的弹性机会。