20170616-联讯证券-_联讯宏观周观点_去杠杆效果初显_美联储缩表即将启动_12页_981kb

宏观经济周报总结

核心内容概述

本报告为2017年第11期联讯宏观周观点，主要分析了中国金融去杠杆的进展、房地产投资拐点的出现以及美联储缩表政策对全球经济的影响。报告指出，当前中国经济面临一定的下行压力，而美联储的紧缩政策可能对人民币汇率产生影响。

主要观点

一、金融去杠杆使融资条件继续收紧

• M2增速创历史新低：5月份M2同比增速为9.6%，比上月下降0.9个百分点，主要受货币政策中性偏紧和财政存款增加影响。
• 表外融资受限：表外融资和债券融资受到挤压，尤其是地方债融资减弱，导致广义融资条件趋紧。
• 信贷增长偏强：随着表外融资受限，银行将融资活动转向表内，导致新增信贷相对较强。
• 央行货币政策调整：二季度央行在货币投放方面边际上略松，公开市场操作回归以7天逆回购为主，MLF操作以1年期为主，目的是完善价格型调控和传导机制。

二、房地产投资现拐点，下半年经济压力增大

• 房地产投资下行：1-5月房地产开发投资同比名义增长8.8%，增速比1-4月上升0.5个百分点，但房地产销售面积增速放缓，表明房地产投资已出现拐点。
• 基建投资减速：1-5月基建投资同比增长16.7%，增速比1-4月下降1.5个百分点，地方债融资受限对基建投资形成压制。
• 工业增速平稳：5月份工业增加值同比增长6.5%，与市场预期基本一致，但环比增速略有回落，部分工业品价格仍高，短期支撑工业增速。
• 消费名稳实降：名义消费增速保持平稳，但实际消费增速连续下滑，显示消费增长动力不足。

三、美联储重心转向缩表，央行会跟随“加息”吗？

• 美联储缩表启动：美联储在6月会议上宣布缩表计划，初期每月缩减60亿美元国债+40亿美元MBS，未来三年累计缩减规模估计在1万亿美元左右。
• 缩表可能提前：美联储声明不再强调利率正常化前提，表明缩表可能提前启动，甚至在9月份展开。
• 央行不跟随但延后：尽管美联储已加息，但中国央行未立即跟进，主要原因是市场利率已大幅上升，避免套利空间扭曲；同时稳定中美利差以维护人民币汇率。
• 中美利差变化：短端利差缩小，长端利差扩大，央行需在两者之间寻求平衡，以防止人民币贬值压力加大。

关键信息

• M2低增长常态化：受金融去杠杆和财政存款影响，M2增速持续走低，未来将维持个位数增长。
• 房地产销售与投资传导：经过近九个月的调控，房地产销售和房价松动已传导至投资端，房地产对经济的支撑减弱。
• 央行利率操作策略：央行通过调整逆回购和MLF利率，旨在完善价格型调控机制，而非转向宽松。
• 美联储缩表路径：缩表规模将逐步增加，初期每月缩减100亿美元，后期达到每月300亿美元，预计2020年底资产负债表规模将缩减至3.5万亿美元。
• 人民币汇率风险：若美联储提前缩表并加息，美元升值压力增大，人民币可能面临贬值压力，需关注中美利差变化。

风险提示

• 金融去杠杆进一步深化，可能导致融资环境更加紧张。
• 美联储缩表提前推进，可能对美元走势和人民币汇率造成压力。

图表目录摘要

• 图表1：M2大幅回落，信贷偏强运行
• 图表2：广义融资条件仍在收紧
• 图表3：公开市场操作转为小额净投放
• 图表4：外汇占款降幅有所收窄
• 图表5：逆回购操作以7天期为主
• 图表6：MLF以1年期为主
• 图表7：工业平稳，发电量小幅回落
• 图表8：房地产和基建投资回落
• 图表9：民间投资保持平稳
• 图表10：实际消费有所下降
• 图表11：点阵图预计年内还有第三次加息
• 图表12：联邦基金利率期货认为第三次加息概率低
• 图表13：美国M2增速稳定在6%附近
• 图表14：美国M2货币乘数刚从底部回升

分析师与团队信息

• 分析师：陈勇，中央财经大学硕士，联讯证券研究院总经理助理，策略分析师。
• 研究助理：廖宗魁
• 销售团队：周之音、林接钦、杨志勇、刘啸天，联系方式详见原文。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于12个月内公司股价相对沪深300指数的表现，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于12个月内行业指数相对沪深300指数的表现，分为增持、中性、减持。

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