20170908-申万宏源-怡球资源-601388.SH-迎来行业公司双拐点的高速成长的铝回收企业_给予_买入_评级_22页_1mb

怡球资源（601388）首次覆盖报告总结

核心内容

怡球资源是一家专注于铝资源回收的龙头企业，通过收购美国Metalico公司，实现了全球性再生铝回收、处理和利用的一体化布局。公司主要业务包括废铝回收、精炼和销售，盈利模式基于废铝与精铝之间的价差，因此对铝价波动不敏感。公司预计将在2017-2019年实现显著的盈利增长，归母净利润分别为4.84亿、7.02亿、8.19亿，对应EPS分别为0.24元、0.35元、0.40元，PE分别为21倍、14倍、12倍。

主要观点

• 产业链一体化：公司通过收购Metalico，完善了上下游布局，提高了原料供应的稳定性和资产周转效率，同时降低了生产成本。
• 产能利用率提升：随着公司业务扩张，苏州太仓分部和马来西亚分部的产能利用率预计将逐步提升，带动盈利增长。
• 国内废铝需求增长：预计2017年以后国内废铝需求增速将加快，至2020年将达到903万吨，为公司带来长期增长机遇。
• 政策利好：中国限制洋垃圾进口和电解铝供给侧改革将提升废铝需求，同时增强公司竞争优势，使其成为行业中受益者。
• 国际资源支持：美国Metalico公司拥有成熟的汽车拆解和废料回收经验，其废料供应可有效缓解国内原料短缺问题，增强公司盈利能力。

关键信息

市场数据

• 收盘价：4.98元
• 一年内最高/最低价：5.84/3.32元
• 市净率：4.3倍
• 流通A股市值：10086百万元
• 上证指数/深证成指：3365.50/10969.13

基础数据

• 每股净资产：1.17元
• 资产负债率：46.59%
• 总股本/流通A股：2025百万/2025百万

盈利预测

• 2017-2019年归母净利润分别为4.84亿、7.02亿、8.19亿
• 2017-2019年EPS分别为0.24元、0.35元、0.40元
• 2017-2019年PE分别为21倍、14倍、12倍
• 2018年目标PE为20倍，目标价7.0元，对应最新股价有40%空间

产能利用率

• 2017-2019年铝合金锭产能利用率分别为55%、65%、75%
• 2017年预计毛利率14.4%，2018年16.7%，2019年16.4%

风险提示

• 美国子公司铝废料生产线投产时间低于预期
• 废铝行业政策突然变化

投资要点

• 美国Metalico的贡献：Metalico的三条浮选线将在2018年初投产，提升废料分类和产能利用率，助力公司成为首家一体化企业。
• 国内需求增长：国内废铝需求将快速增长，2020年预计达到903万吨，为公司带来稳定增长。
• 政策利好：限制洋垃圾进口和电解铝供给侧改革将提升废铝需求，同时增强公司竞争优势。
• 原料供应保障：公司拥有海外原料供应优势，尤其是美国Metalico，将有效缓解国内原料短缺问题。

股价表现催化剂

• 铝废料进口政策趋严
• 废铝与精铝价差扩大

有别于大众的认识

1. 公司盈利模式偏向成长股，而非周期股，铝价波动影响有限。
2. 进口政策趋严将提升公司竞争力，反而利好其业务发展。

行业分析

国内废铝需求稳定增长

• 2016年国内废铝需求640万吨，同比增长6%
• 预计2017年后需求增速加快，2020年将达到903万吨

限制洋垃圾进口

• 政策将减少进口种类和数量，促使公司向自给自足转型
• 2017年预计政策征求意见稿出台，进口门槛提高

电解铝供给侧改革

• 限制原铝供给，推动废铝需求被动增长
• 2017年国内电解铝产量3716万吨，需求3585万吨，净进口11万吨

估值及投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级
• 2018年目标PE为20倍，目标价7.0元，对应最新股价有40%空间
• 公司是可比公司中唯一同时受益于进口限制和供给侧改革的标的，未来利润增速确定性强

关键假设点

• 2017-2019年铝合金锭产能利用率分别为55%、65%、75%
• 2017-2019年铝锭不含税价格分别为1.20万/吨、1.22万/吨、1.24万/吨
• 2017-2019年铝废料单吨成本分别为0.96万/吨、0.98万/吨、0.99万/吨

可比公司估值对比

财务摘要

合并损益表（百万元）

合并资产负债表（百万元）

合并现金流量表（百万元）

重要财务指标