20220315-光大证券-城投债专题研究之十七_如何投资天津城投债__15页_1mb

报告摘要

天津市作为经济总量较小但人均GDP较高的城市，其财政收入受疫情和大宗商品价格波动影响，2020年明显下滑，2021年有所回升但政府债务负担加重。2022年，天津市已制定债务化解“1+4”方案，构建了覆盖“借、用、管、还”全过程的债务管控体系，以稳定市场信心。

天津城投债发行主体众多，以省级平台为主。截至2022年3月11日，共有39家发债主体，存续债券余额达3635.59亿元，其中公募债占比80.21%。省级平台占比最高，约为66.33%，其次是滨海新区（13.36%）和远郊区（11.39%）。

2022年以来，天津城投债净融资情况有所改善，但短期偿债压力依然较大，一年内到期的城投债（含回售）占存量的56.80%。2022年3月至2023年3月期间，预计有1490.56亿元城投债到期，541.87亿元待回售，10.35亿元本金提前兑付。

信用利差变化：
- 2016年和2018年是天津城投债信用利差的重要分水岭。2016年因渤钢集团债务重组事件，信用利差上升；2018年后因多个地方国企违约事件，信用利差持续高位。
- 2021年下半年，天津城投债信用利差有所下行，主要得益于区域经济修复和政府支持，如债券投资人恳谈会和资产注入。
- 尽管信用利差有所修复，但其绝对值仍维持较高水平，反映出天津城投债信用风险尚未完全释放。
投资建议：
- 投资应优先考虑瑕疵较少、信用风险较低的主体，如天津城投集团和泰达控股。
- 对于负债端稳定的机构，可关注其短期投资机会。
未来展望：
- 天津国企整合仍在继续，需密切关注资产整合情况及协同效应。
- 违约国企的处置情况将体现政府协调能力和意愿。

经济状况：
- 2021年GDP为15695亿元，排名第24位。
- 人均GDP为101614元，排名第5位。
- GDP增速在2021年为6.60%，经济环境逐步修复。
财政与债务：
- 2021年一般公共预算收入为2141.04亿元，同比增长11.3%。
- 2021年地方政府债务余额为7882.04亿元，负债率为50.22%。
- 债务率高达241.22%，显示债务负担较重。
城投债特征：
- 债券多为公募发行，集中于省级平台。
- 2022年3月至2023年3月，预计到期债券规模较大，短期偿债压力显著。
盈利能力：
- 多数城投公司盈利微弱，部分甚至亏损。
- 样本公司2021年前三季度ROE中位数为0.29%，净利润中4家为负。
债务结构：
- 资产负债率中位数为65.77%，较2020年底有所上升。
- 长短期债务比中位数为3.82，债务结构趋于长期化。
- 现金流对短期债务的覆盖能力不足，存在较大偿债风险。
现金流：
- 2021年前三季度，有7家公司经营性现金流为负。
- 筹资性现金流多为净流出，显示融资压力较大。
信用利差走势：
- AAA级天津城投债信用利差在2022年3月11日为3.51%，在全国排名第二。
- 泰达控股信用利差从2021年5月21日的9.64%下行至2022年3月11日的约7.71%。

分析师：张旭、危玮肖
执业证书编号：S0930516010001、S0930519070001
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