专题研究：谁是下一个“津城建”？-20230830-国海证券-17页_1mb

城投债市场分析：谁是下一个“津城建”？

核心内容概览

2023年8月，城投债市场热度持续上升，尤其以“津城建”为代表，其一级市场发行获得极高认购倍数，二级市场信用利差大幅收窄。市场情绪高涨，机构抢配热情显著，表明当前城投债的配置价值再度凸显。此外，特殊再融资债政策逐步落地，推动信用利差进一步压缩，带动区域信用修复。

主要观点

• 城投债热度持续：由于超预期降息、特殊再融资债政策及市场信心恢复，城投债受到广泛追捧。
• “津城建”热度不减：8月，“津城建”发行的短期融资券获得70倍、74倍及79倍认购倍数，信用利差收窄至102.49BP，处于历史低位。
• 谁是下一个“津城建”：云南、贵州、重庆等前期风险区域以及湖南、四川、江西、湖北等中部省份中，湖南、四川利差压缩空间较大，可重点挖掘。天津整体信用利差收窄304.75BP，区域主体债券发行情况有所好转。
• 一级市场融资增加：本期信用债净融资环比增加944.69亿元，城投债和产业债均有所增长，AAA评级主体仍是发行主力。
• 二级市场活跃度提升：信用债成交量环比增加823.3亿元，各评级和期限的到期收益率持续下行，信用利差整体收窄，尤其1Y期限利差下降显著。

关键信息

一级市场情况

• 发行规模：本期信用债发行规模为7,189.70亿元，环比增加2,672.63亿元。其中，城投债发行规模2,979.86亿元，环比增加761.69亿元；产业债发行规模4,209.84亿元，环比增加1,910.94亿元。
• 净融资情况：本期净融资1,071.39亿元，环比增加944.69亿元。城投债净融资786.05亿元，环比增加223.25亿元；产业债净融资285.35亿元，环比增加718.19亿元。
• 券种表现：短融发行规模增幅最大，达1,019.38亿元，公司债、中票也显著增长。
• 主体评级：AAA及AA+评级债券发行规模和净融资均大幅增加，AAA净融资达538.46亿元。
• 企业性质：国有企业仍是发行主力，民营企业融资小幅放量。

二级市场情况

• 成交量：本期信用债累计成交18,599.3亿元，环比增加823.3亿元。
• 收益率：城投债和产业债各期限、各评级到期收益率均有所下降，尤其是3Y-AA、5Y-AA、3Y-AA+等期限的城投债收益率下降幅度最大。
• 信用利差：城投债各评级各年限信用利差持续收窄，产业债整体收缩，仅3Y-AAA利差小幅收窄。
• 行业表现：地产、钢铁、煤炭等行业信用利差整体收缩，其中地产行业利差降幅最大。

风险提示

• 政策调整超预期；
• 统计样本差异；
• 市场风险超预期；
• 信用风险超预期；
• 个体差异。

信用债市场五大热点

1. 中融信托逾期兑付问题：8月14日，中融信托再次声明，但未正面回应逾期兑付问题，市场信心受到冲击。
2. 央行和财政部酝酿第四轮债务置换方案：预计发行1.5万亿特殊再融资债，重点支持天津、云南、重庆等债务压力较大的省份。
3. 优化住房贷款套数认定标准：首套房政策进一步放宽，有助于房地产市场回暖。
4. 专项债发行规模扩大：1-7月新增专项债24,971亿元，主要用于市政建设、产业园区基础设施、社会事业等。
5. 信用债市场情绪高涨：机构抢配热情高涨，城投债短期风险缓解，市场关注度上升。

信用债市场预警

• 成交偏离正常估值：本期前10大信用债成交偏离正常估值，其中阳光城、金科地产、中南建设等房地产企业债券价格大幅下跌。
• 信用评级调整：部分发行人评级上调，如漳州九龙江集团、苏州水务集团等；也有发行人评级下调，如连云港市政公用公司。
• 信用债发行推迟或取消：多个发行主体取消或推迟发行计划，涉及不同行业和评级。
• 信用债展期及违约：部分债券出现展期或违约，如佳源创盛、融信（福建）等。
• 交易所审批终止：部分信用债项目被交易所终止审批，涉及ABS、私募债等。

总结

当前城投债市场热度持续，主要受政策利好和市场信心恢复影响。津城建作为市场热点，其信用利差已降至历史低位，后续热度可能向其他中高评级或省级平台蔓延。云南、贵州、重庆等前期风险区域以及湖南、四川等中部省份，利差压缩空间较大，值得关注。一级市场融资增加，短融、公司债、中票等券种表现突出；二级市场成交量上升，收益率和信用利差持续下行，显示市场情绪积极。同时，需警惕政策调整、市场波动及信用风险，合理评估投资价值。