纺织服装行业：华利股份，绑定耐克、威富集团，崛起中的运动鞋履制造龙头-20210103-广发证券-52页_1mb

报告摘要

华利股份总结

核心内容

华利股份是一家领先的运动鞋履代工企业，主要为耐克、VF集团、德克斯户外、彪马、哥伦比亚等全球知名运动品牌提供开发设计与制造服务。公司业务覆盖中国大陆、越南、中国香港、中国台湾、多米尼加、缅甸等多个地区，拥有21家制鞋工厂，2019年鞋履产量超过1.8亿双，是全球少数产量超1亿双的运动鞋制造商之一。

主要观点

收入与增长：华利股份2017-2019年及2020H1的营收分别为100.1亿元、123.9亿元、151.7亿元、69.3亿元，2018年和2019年分别同比增长23.8%、22.4%。2020年全年收入预计为142亿元，同比下降约6%。
毛利率：2017-2019年及2020H1，公司总体毛利率分别为23.1%、24.2%、23.5%、22.7%。前五大客户毛利率分别为25.6%、26.9%、25.5%、24.3%。
客户结构：公司前五大客户分别为耐克集团、VF集团、德克斯户外、彪马、哥伦比亚，其中耐克集团占比最高，2020H1达33.3%。
产品结构：公司主要产品包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋及拖鞋，其中运动休闲鞋占收入比例最高，2020H1达83.2%。
核心竞争力：华利的核心竞争力包括人均产量高、人力成本低、营收增速快。人均产量在2019年为1665双/人/年，人力成本主要依赖越南等低成本地区。
募投项目：公司计划通过越南、缅甸、中山等项目的投资，增加约5818万双产能，提升自动化水平和产品开发能力。
风险提示：公司面临的主要风险包括新冠疫情、主要客户订单减少、原材料价格波动、劳动力成本上升等。

关键信息

财务表现

营收：2017-2019年及2020H1，公司营收分别为100.1亿元、123.9亿元、151.7亿元、69.3亿元。
净利润：2017-2019年及2020H1，公司归母净利润分别为11.06亿元、15.32亿元、18.21亿元、7.75亿元。
毛利率：公司总体毛利率在2017-2020H1分别为23.1%、24.2%、23.5%、22.7%。
费用率：销售费用率长期稳定在1.4%-1.5%之间，管理费用率逐步下降，研发费率在2.0%-2.2%之间。

业务结构

收入分区域：美国市场占公司收入比例最高，2017-2020H1分别为90.96%、90.62%、87.78%、86.32%。
收入分品类：
- 运动休闲鞋：2017-2020H1收入分别为71.73亿元、91.86亿元、118.42亿元、57.64亿元，占比分别为71.7%、74.1%、78.1%、83.2%。
- 户外靴鞋：2017-2020H1收入分别为18.68亿元、19.87亿元、20.48亿元、6.46亿元，占比分别为18.7%、16.0%、13.5%、9.3%。
- 运动凉鞋及拖鞋：2017-2020H1收入分别为0.34亿元、0.24亿元、0.32亿元、0.14亿元，占比分别为9.3%、9.6%、8.2%、7.3%。
收入分品牌：
- 耐克：2017-2020H1收入占比分别为27.7%、25.4%、27.2%、33.3%。
- VF集团：2017-2020H1收入占比分别为23.4%、28.3%、25.7%、21.0%。
- 德克斯户外：2017-2020H1收入占比分别为19.7%、18.1%、17.3%、15.8%。
- 彪马：2017-2020H1收入占比分别为6.6%、7.2%、10.5%、12.9%。
- 哥伦比亚：2017-2020H1收入占比分别为5.6%、5.6%、5.4%、6.5%。

管理与研发团队

股权结构：公司实控人为张聪渊家族，其通过香港俊耀及中山泓霆合计持有公司97.23%的股份。
管理层：公司核心管理层稳定，多数具有数十年鞋履制造经验，2019年董事会成员及高管平均在职年限达11.29年。
研发团队：公司拥有2475名研发人员，占比2.24%，研发费用近3年累计7.56亿元，占营收约2.01%。公司拥有多项专利，技术优势包括编织鞋面、不停顿模板系统、自动射出机、机械手臂上胶系统等。

竞争格局

行业集中度提升：运动鞋履制造行业集中度更容易提升，因为品牌商更重视质量、交期等，而非成本控制。
客户集中度：主要客户为美国企业，订单增长主要受其品牌带动，且品牌倾向于供应链集中化。

募投项目

产能扩张：公司计划通过越南、缅甸、中山等项目的投资，新增约5818万双产能，产能增长约29.9%。
目标：实现扩产、自动化、产品开发、新客户开拓等经营目标。

风险提示

新冠疫情：对生产和供应链造成影响。
客户订单变化：主要客户可能停止或减少采购。
原材料价格波动：影响生产成本。
劳动力成本上升：可能压缩利润空间。

总结

华利股份凭借其在运动鞋履制造领域的领先地位，以及在人均产量、人力成本和营收增速方面的优势，成为全球运动品牌的重要合作伙伴。公司通过不断的技术创新和高效的生产模式，实现了稳定的增长。然而，公司也面临新冠疫情、客户订单变化、原材料价格波动和劳动力成本上升等风险。未来，华利将继续扩大产能，推进自动化和产品开发，以维持其在运动鞋履制造行业的竞争优势。

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