20180125-东兴证券-老白干酒-600559.SH-深度报告_区域产品齐发力_并购开启新征程_22页_1mb

老白干酒（600559）深度报告总结

核心内容

老白干酒自2015年完成国企混改后，逐步释放企业发展潜能，2017年通过并购丰联酒业，进一步完善了其在河北省内的市场布局和香型覆盖。公司产品结构持续优化，中高端酒占比迅速提升，带动毛利率和净利率增长，预计未来利润率仍有较大提升空间。

主要观点

• 混改与并购：公司通过混改引入战略投资和员工、经销商持股，提升了经营活力。2017年并购丰联酒业，使其在香型和地域上形成互补，增强市场竞争力。
• 河北省消费升级：随着京津冀一体化、雄安新区建设及冬奥会等推动，河北省白酒消费市场呈现增长趋势，次高端白酒需求增加，老白干酒作为省内龙头，有望进一步扩大市场份额。
• 产品结构优化：公司重点推广十八酒坊和老白干系列，产品线从200个精简至100个以内，聚焦中高端市场，提升品牌影响力和利润率。
• 渠道整合与管理提升：公司加强渠道治理，减少费用支出，提升销售精准度。同时，借助联想的管理经验，优化内部管理，增强市场竞争力。
• 品牌建设：加大品牌宣传力度，提升品牌认知度和影响力，为未来市场拓展奠定基础。
• 盈利预测与估值：预计2017-2019年公司营业收入分别为26.24亿元、35.27亿元和43.81亿元，净利润分别为1.68亿元、3.31亿元和5亿元。并购后预计2017-2019年每股收益分别为0.66元、1.13元和1.73元，对应PE分别为48X、27X和18X，给予公司2018年40倍估值，目标价为45.2元，维持“强烈推荐”评级。

关键信息

1. 混改与并购并举

• 公司2015年完成国企混改，引入战投和经销商入股，激发企业活力。
• 2017年并购丰联酒业，丰联旗下包括承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵、曲阜孔府家等企业，丰富产品线和市场布局。
• 并购后，公司与丰联实现渠道、品牌、管理等方面的协同效应。

2. 河北省内消费升级

• 河北省GDP总量在全国中等靠前，但人均GDP排名不高，消费升级空间巨大。
• 河北白酒市场属于半开放型，品牌壁垒较低，老白干酒作为地产龙头，有望通过整合提升市场份额。
• 石家庄、唐山、保定等市场消费能力强，是公司重点发力区域。

3. 产品结构优化

• 2017年公司中高端酒占比达66.5%，预计未来进一步提升至70%以上。
• 公司毛利率从2016年三季度的57.2%提升至2017年三季度的61.5%，净利率从5%提升至6.8%。
• 产品线精简，聚焦十八酒坊和老白干两大系列，覆盖高中低端市场。

4. 渠道整合与管理提升

• 公司从2017年开始实施“万店专柜”陈列活动，渠道门店增长迅速。
• 减少渠道费用，提升销售精准度和净利率。
• 通过并购后与板城酒的协同，整合省内市场资源，实现渠道共享和品牌互补。

5. 品牌建设

• 公司加大品牌宣传力度，将50%-60%的渠道费用转为品牌投入。
• 品牌定位从中低端向中高端转变，提升品牌形象。
• 通过央视和新媒体广告，提高品牌认知度和市场影响力。

6. 盈利预测与投资评级

• 预计2017-2019年公司营业收入分别为26.24亿元、35.27亿元和43.81亿元，净利润分别为1.68亿元、3.31亿元和5亿元。
• 并购后预计2017-2019年收入分别为39.2亿元、49亿元和58.8亿元，净利润分别为3.14亿元、5.39亿元和8.23亿元。
• 给予公司2018年40倍估值，对应目标价45.2元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示

• 并购失败的风险
• 白酒行业政策变动的风险
• 食品安全问题的风险

财务指标预测

附注

• 公司通过混改和并购，实现产品结构优化和市场扩张，提升品牌影响力和利润率。
• 河北省内消费升级和次高端白酒需求增长，为公司带来显著业绩增长空间。
• 未来公司有望通过渠道整合和品牌建设，进一步巩固在河北市场的龙头地位。