兴森科技-公司深度研究-PCB技术领先者引领IC载板国产化进程_21页_1mb

兴森科技（002436）总结

核心内容

兴森科技是国内PCB样板龙头企业，自1999年成立以来，深耕PCB领域三十余年，并积极布局IC封装基板业务，成为国内IC载板行业的先行者。公司目前拥有多个生产基地，包括广州、江苏宜兴、珠海金湾、北京亦庄及英国，形成了全球化的布局。在PCB业务方面，公司专注于样板快件制造，同时拓展中小批量板、FPC及SMT服务，产品广泛应用于通信、工业控制、轨道交通、医疗健康等多个行业。在半导体业务方面，公司专注于IC封装基板与半导体测试板，产品涵盖存储芯片、射频芯片、CPU、GPU、FPGA等高端芯片领域。

主要观点

1. 技术领先与布局优势
   兴森科技在IC封装基板领域具有技术优势，特别是在ABF载板与BT载板方面。公司于2012年启动封装基板业务，并于2015年收购Xcerra集团的半导体测试板相关业务，持续投入研发，推动技术升级。2022年，公司设立全资子公司广州兴森半导体，建设FCBGA封装基板智能化产线，目前已通过部分国内标杆客户认证，并有望在2024年第二季度实现量产。

2. AI芯片带动ABF载板需求
   AI芯片市场迅速扩张，推动ABF载板市场增长。2024年全球AI芯片市场规模预计同比增长33%，达到713亿美元。ABF载板适用于高性能计算芯片，具有精细线路能力，是AI芯片封装的重要材料。兴森科技在该领域已取得进展，并有望在未来几年内实现显著增长。

3. 存储市场复苏带动BT载板需求
   BT载板主要应用于存储芯片封装，随着HBM技术的不断进步，存储芯片市场正逐步复苏。预计2024年存储芯片市场规模将达到1529亿美元，带动BT载板需求增长。兴森科技在BT载板领域已具备稳定量产能力，并与三星、长电科技等知名企业建立合作关系。

4. 传统PCB行业有望复苏
   2023年传统PCB行业受经济周期影响，市场需求减弱，但预计2024年起将恢复稳定增长，2023年至2028年CAGR为5%，2028年市场规模将达到904亿美元。兴森科技在传统PCB领域具有竞争优势，持续布局高端线路板产能，以应对行业复苏。

5. 盈利预测与估值
   公司预计2024-2026年营业收入分别为61亿、72亿和88亿元，对应估值分别为81倍、44倍和26倍。首次覆盖给予“买入”评级，认为公司长期增长动力充足。

关键信息

• 财务表现
  2023年公司营业总收入为54亿元，同比微增0.11%；归母净利润约2.1亿元，同比下降59.82%。主要原因是ABF载板项目的费用投入及珠海兴科产能爬坡阶段的亏损。2024年公司预计实现营收61亿元，归母净利润约4.3亿元，毛利率有望回升。

• 业务结构
  2023年PCB业务收入占比约76%，半导体业务收入占比约20%。PCB业务主要服务于通信、服务器、安防、工控、医疗等领域，半导体业务涵盖IC封装基板和测试板。

• 行业竞争格局
  全球PCB行业竞争格局相对分散，中国大陆正逐渐成为主要产能转移地。封装基板行业集中度高，主要由中国台湾、日本和韩国厂商主导。兴森科技在IC载板领域通过技术突破和产能扩张，逐步缩小与国际领先企业的差距。

• 风险提示
  技术研发不及预期、产能扩张不及预期、下游需求不及预期是主要风险因素。

财务预测与估值

可比公司估值

总结

兴森科技凭借在PCB领域的长期积累和对IC载板的前瞻布局，已成为国内封装基板行业的领军企业。随着AI芯片和存储市场的复苏，公司有望在ABF和BT载板领域实现快速增长。尽管短期内受到产能爬坡和费用投入的影响，但公司长期增长动力充足，技术优势显著。首次覆盖给予“买入”评级，预计未来三年营业收入和归母净利润将持续增长，估值逐步下降。公司面临的主要风险包括技术研发不及预期、产能扩张不及预期及下游需求不及预期。