深度报告-20210929-东北证券-兴森科技-002436.SZ-PCB样板领导者_IC载板国产替代进程加速_34页_3mb

兴森科技（002436）深度报告总结

核心内容

兴森科技是中国领先的PCB样板及小批量板制造商，同时积极布局半导体领域，包括IC载板和半导体测试板。公司成立于1999年，2010年上市，股票代码002436。公司PCB业务占营收的76.49%，IC载板占8.33%，半导体测试板占12.46%。公司拥有全球领先的多品种与快速交付能力，订单品种数平均25,000种/月。

主要观点

• 兴森科技在PCB样板和小批量板领域处于国内领先地位，已在全球PCB制造商排名中位列第33名。
• 公司在IC载板领域具备先发优势，2021年已实现2万平米/月的产能，良率提升至96%以上，并与三星、长江存储、华天、长电科技等多家国际知名企业建立了合作关系。
• 公司通过收购Harbor布局半导体测试板业务，目前主要客户均为一流半导体公司，具备一流的制造能力。
• 公司在5G、服务器、MiniLED等新需求带动下积极扩产，预计2021-2023年将新增大量PCB及IC载板产能。
• 随着国内晶圆厂和IDM厂产能释放，IC载板国产替代趋势加速，公司有望受益。

关键信息

1. 公司概况

• 成立时间：1999年
• 上市时间：2010年
• 股票代码：002436
• 主要产品：PCB板、IC封装基板、半导体测试板
• 主要客户：华为、中兴、海康威视、英特尔、FormFactor Inc.、矽品精密工业股份有限公司、三星、长江存储、华天、长电科技、WDC、UniMOS等
• 业务布局：总部位于深圳，生产基地分布在广州、江苏宜兴及英国，海外业务由英国Exception公司负责，IC载板业务主要由广州兴森负责，半导体测试板业务由Harbor和上海泽丰负责。

2. 财务表现

• 营收：2019年为38.04亿元，2020年为40.35亿元，预计2021-2023年分别增长至50.45亿元、57.72亿元和65.32亿元。
• 归母净利润：2019年为29.2亿元，2020年为52.2亿元，预计2021-2023年分别为54.5亿元、68.0亿元和80.0亿元。
• 每股收益：预计2021年为0.37元，2022年为0.46元，2023年为0.54元。
• 市盈率：2021年为32.62倍，2022年为26.15倍，2023年为22.21倍。
• 总市值：177.8057亿元
• 总股本：1488百万股

3. 业务增长驱动因素

• 5G：推动射频前端器件数量增加，带动PCB需求提升；同时5G基站建设密度提高，对PCB的高频、高速、高多层特性提出更高要求。
• 服务器：受益于云计算巨头资本开支增加，服务器出货量持续增长，带动PCB市场扩张。
• MiniLED：市场规模预计从2018年的1000万美元增长至2024年的23.2亿美元，年复合增长率147.88%。PCB基板因其工艺成熟、良率高，成为主要选择。
• 先进封装：推动IC载板市场扩容，预计2020-2025年复合增长率9.7%，市场规模将达到162亿美元。

4. IC载板市场分析

• 市场规模：2020年全球IC载板市场规模为102亿美元，预计2025年将达到162亿美元。
• 主要应用领域：移动终端（26%）、个人电脑（21%）、通讯设备（19%）、存储（13%）等。
• 基板材料：IC载板按基材分为BT、ABF、MIS三种，其中BT基板在存储芯片领域应用广泛。
• 市场格局：目前IC载板市场由日韩台厂商主导，前十大厂商市占率超过80%。内资厂商如兴森科技、深南电路、珠海越亚等具备国产替代潜力。

5. 半导体测试板业务

• 半导体测试板广泛应用于晶圆、芯片测试，市场由海外厂商主导。
• 公司通过收购Harbor布局该业务，具备一流制造能力，毛利率由2016年的15.28%提升至2020年的26.69%。
• 主要产品包括Load Board、Probe Card、BIB、Interposer等，应用广泛。

6. 扩产与产能

• PCB扩产：2021年3月拟募集14.5亿元用于建设宜兴硅谷印刷线路板二期工程，新增产能96万平方米/年；2020年7月募集2.69亿元用于建设广州兴森刚性电路板项目，新增产能12.36万平方米/年。
• IC载板扩产：2021年3月拟投资3.6亿元用于建设广州兴森集成电路封装基板项目，新增产能12万平方米/年；2021年6月设立珠海兴科半导体有限公司，规划新增产能36万平方米/年IC载板和18万平方米/年类载板。
• 半导体测试板扩产：广州基地亦有产能逐步释放。

7. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2021/2022/2023年EPS分别为0.37/0.46/0.54元。
• 估值：当前股价对应的PE分别为32.62/26.15/22.21倍，维持“买入”评级。
• 6个月目标价：20.19元

8. 风险提示

• 扩产进度不及预期
• 竞争加剧

总结

兴森科技作为国内PCB样板小批量板领域的龙头企业，凭借其在IC载板和半导体测试板领域的前瞻布局，有望在国产替代加速的大趋势中持续受益。公司具备强大的研发能力、优质的客户资源以及积极的产能扩张计划，未来成长空间广阔。尽管面临一定的竞争压力，但凭借其先发优势和技术积累，公司具备较强的市场竞争力。