商业贸易行业：超市行业2018年业绩点评及重点公司比较-20190507-中泰证券-16页_1mb

商业贸易行业2018年业绩总结及重点公司分析

行业概况

行业整体表现

2018年，连锁超市行业整体回暖，迎来新的增长期。9家上市公司实现营业收入1548亿元，同比增长10.02%，较上年增速提高2.21个百分点。归母净利润为26.77亿元，同比增长27.3%，增速较上年提高5.92个百分点。行业毛利率持续提升，从2016年的21.45%提升至2018年的22.84%，净利率则保持在1.41%，与2017年基本持平。

行业分化显著

行业整体营收增速为10.02%，但剔除永辉超市后，行业增速降至2.66%，显示行业分化明显。永辉超市凭借跨区域运营能力和供应链优势，成为行业增长的主要驱动力，而其他公司则增速放缓。

重点公司分析

永辉超市

• 股价：9.55元
• EPS（元）：2018年0.15，2019E 0.24，2020E 0.31，2021E 0.40
• PE（倍）：2018年61.4，2019E 39.97，2020E 31.07，2021E 23.95
• PEG：1.67
• 评级：增持（维持）

主要表现：

• 收入规模和增速保持领先，2018年收入705亿元，同比增长20.4%。
• 由于云创亏损，利润端出现下滑，18年利润增速为-18.5%。
• 员工薪酬费用率上升，2018年达到8.58%，主要由于员工股权激励费用增加。
• 组织架构调整后，绿标店和Mini店联动模式有效延伸至社区客群，推动到家业务发展。
• 供应链优势明显，拥有22个物流仓储中心，覆盖全国17个省市，年配送作业额达409亿元。

家家悦

• 股价：26.5元
• EPS（元）：2018年0.92，2019E 1.02，2020E 1.15，2021E 1.31
• PE（倍）：2018年27.7，2019E 24.94，2020E 22.23，2021E 19.54
• PEG：2.23
• 评级：增持（维持）

主要表现：

• 收入保持稳健增长，2018年收入127亿元，同比增长12.4%。
• 通过并购启动跨区域发展，如2019Q1收购张家口福悦祥连锁超市11家门店。
• 利润增速达38.4%，供应链优势逐渐显现，未来有望进入加速扩张期。
• 2018年PE为27.7倍，预计2019年PE为31倍，估值区间在30-35倍之间。

红旗连锁

• 股价：5.80元
• EPS（元）：2018年0.24，2019E 0.26，2020E 0.28，2021E 0.32
• PE（倍）：2018年23.7，2019E 21.97，2020E 20.26，2021E 17.78
• PEG：2.34
• 评级：增持（维持）

主要表现：

• 门店数量具有相对优势，2018年收入72亿元，同比增长4.1%。
• 2018年利润增速达95.7%，受益于前期收购整合和生鲜业务发展。
• 前期收购整合初见成效，同时拓展服务业务，提升盈利能力。
• 现金流稳健增长，2018年经营性净现金流6.6亿元，现金满足投资比率达到9.96，反映门店扩张较慢，资本支出较少。

运营能力比较

坪效与同店增速

• 2018年永辉、家家悦及步步高成熟门店坪效分别为1.3/1.26/1.32万元/平米/年，优质企业差距逐步收窄。
• 同店收入增速方面，永辉和家家悦保持正增长，分别为2.72%和1.60%；步步高同店增速为-1.06%，转为负增长。

存货周转

• 2018年永辉、家家悦、步步高和红旗连锁存货周转天数分别为44.92/45.97/54.51/72.22天。
• 生鲜占比较高的企业（如永辉和家家悦）存货周转优势显著。

ROE与盈利能力

• 2018年ROE分别为2.27%（步步高）/7.52%（永辉）/16.53%（家家悦）/13.09%（红旗连锁）。
• 家家悦ROE较高，主要得益于较高的净利率（3.34%）和资产周转率（1.90次）。

门店与供应链资源

展店情况

• 除永辉外，其他超市展店速度放缓，外延并购和跨区域扩张成为重点。
• 2015年红旗连锁通过收购扩展门店，2018年家家悦启动跨区域扩张。

供应链优势

• 永辉拥有22个物流仓储中心，覆盖全国17个省市，年配送作业额达409亿元。
• 家家悦和步步高在供应链和物流网络上也有一定布局，但与永辉相比仍有差距。

投资建议

永辉超市

• 推荐理由：跨区域运营能力强，组织架构优化，绿标店和Mini店联动模式推动增长。
• 预测：2019-2021年预计营收分别为873.61亿元、1087.57亿元和1311.98亿元，净利润分别为22.75亿元、29.26亿元和37.97亿元，PE分别为37/29/22倍。
• 评级：增持

家家悦

• 推荐理由：供应链优势渐显，积极拓展西部区域，预计步入加速扩张期。
• 预测：2019-2021年预计营收分别为146亿元、167亿元和189亿元，净利润分别为4.78亿元、5.37亿元和6.11亿元，PE分别为25/23/20倍。
• 评级：增持

红旗连锁

• 推荐理由：西南区域便利店龙头，区域渗透率提升，生鲜业务推动同店增收。
• 预测：2019-2021年预计营收分别为76.31亿元、80.96亿元和85.87亿元，净利润分别为3.49亿元、3.79亿元和4.31亿元，PE分别为23/21/18倍。
• 评级：增持

风险提示

1. 经济增速下滑：可能导致消费回暖不及预期。
2. 行业竞争加剧：可能带来毛利率和净利率的下滑。
3. 并购整合不及预期：可能影响跨区域扩张的利润表现。
4. 电商冲击：对线下零售造成压力。

投资评级说明

• 增持：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在5%~15%之间。
• 买入：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在15%以上。
• 持有：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在-10%~+5%之间。
• 减持：预期未来6~12个月内相对基准指数跌幅在10%以上。

备注：评级基于报告发布日后6~12个月内公司股价或行业指数相对基准指数的市场表现。