20221029-国金证券-桐昆股份-601233.SH-聚酯需求走弱_高成长逻辑不变__7页_1mb

桐昆股份 (601233.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容

桐昆股份是一家主要从事聚酯产业链相关业务的公司，其核心业务涵盖PTA、聚酯、涤纶长丝等产品。公司近期发布三季报，显示其前三季度营业收入为472亿元，同比减少6.3%，扣非净利润为18.8亿元，同比减少69.6%。2022年单三季度营收173.4亿元，同比减少14.0%，扣非归母净利润为-3.8亿元，同比减少118.7%。公司当前市场价格为12.53元，总股本为24.11亿股，总市值为302.11亿元。

主要观点

• 业绩承压：受原油价格单边下跌及终端需求疲软影响，公司三季度业绩持续承压，主要由于库存损失和投资收益下滑。
• 成本与需求影响：布伦特原油价格从117美元/桶下跌至91美元/桶，导致公司投资收益大幅减少，折合浙石化单三季度利润同比减少94.3%。同时，下游织机负荷率较低，导致涤纶长丝库存持续高位。
• 成长性潜力：公司积极布局聚酯产业链上下游，包括PTA/MEG及差异化长丝项目，同时参股浙石化推进多个大体量炼化深加工项目，如乙烯、高性能树脂、高端新材料等，有望提升公司投资收益及未来成长性。
• 盈利预测调整：由于业绩承压，公司2022-2024年盈利预测被下调，预计净利分别为28亿元、45亿元、80亿元，对应EPS分别为1.17元、1.87元、3.33元，PE分别为10.7X、6.7X、3.8X。
• 投资建议：分析师维持“买入”评级，认为公司未来成长性较强，尽管短期业绩承压，但长期来看具备较强的发展潜力。

关键信息

业绩表现

• 2022年前三季度营业收入：472亿元，同比减少6.3%
• 2022年前三季度扣非净利润：18.8亿元，同比减少69.6%
• 2022年单三季度营业收入：173.4亿元，同比减少14.0%
• 2022年单三季度扣非归母净利润：-3.8亿元，同比减少118.7%

项目进展

• 桐昆（洋口港）聚酯一体化项目：预计2022年第四季度至2023年第二季度全面达产，新增500万吨PTA和240万吨聚酯纺丝产能。
• 中昆新材料项目：建设120万吨天然气制聚酯级乙二醇项目，预计建设期三年，有助于降本增效。
• 浙石化项目：推进140万吨/年乙烯及下游化工装置项目、高性能树脂项目、高端新材料项目，预计新增70万吨/年EVA、35万吨/年α-烯烃、40万吨/年POE及160万吨/年ABS等新产能。

投资建议

• 评级：买入
• 盈利预测：2022年净利28亿元，2023年净利45亿元，2024年净利80亿元
• EPS预测：2022年1.17元，2023年1.87元，2024年3.33元
• PE预测：2022年10.7X，2023年6.7X，2024年3.8X

风险提示

• 油价单向大幅波动风险
• 终端需求持续恶化风险
• 地缘政治风险
• 项目建设进度不及预期风险
• 美元汇率大幅波动风险
• 其他不可抗力影响

附录信息

损益表摘要

• 2022年主营业务收入：62,401百万元，同比增长5.53%
• 2022年主营业务成本：57,061百万元，占收入91.4%
• 2022年毛利：5,340百万元，占收入8.6%
• 2022年净利润：2,838百万元，净利率4.5%

现金流量表摘要

• 2022年经营活动现金净流：789百万元
• 2022年投资活动现金净流：-17,049百万元
• 2022年筹资活动现金净流：17,528百万元
• 2022年现金净流量：1,268百万元

资产负债表摘要

• 2022年流动资产：23,633百万元，占总资产26.2%
• 2022年非流动资产：66,426百万元，占总资产73.8%
• 2022年负债：51,555百万元，资产负债率57.25%
• 2022年股东权益：38,316百万元

比率分析

• 2022年每股收益：1.169元
• 2022年每股净资产：15.891元
• 2022年每股经营现金净流：0.327元
• 2022年净资产收益率：7.35%
• 2022年总资产收益率：3.13%
• 2022年投入资本收益率：2.96%

投资评级

• 市场平均投资建议评分：1.00，对应“买入”评级
• 预期涨幅：未来6-12个月内上涨幅度在15%以上

总结

桐昆股份尽管在2022年三季度业绩承压，但其长期成长逻辑未变。公司通过布局上下游产业链及推进浙石化项目，有望在未来实现业绩增长。分析师维持“买入”评级，认为公司具备较强的未来成长性。然而，需关注油价波动、终端需求变化、项目建设进度及美元汇率波动等风险因素。