深度报告-20201105-光大证券-桐昆股份-601233.SH-资价值分析报告_聚酯龙头将重回业绩增长通道_28页_8mb

桐昆股份（601233.SH）投资价值分析总结

核心内容概述

桐昆股份作为涤纶长丝行业的龙头企业，具备较强的盈利能力与市场竞争力。随着新冠疫情对需求端的影响逐渐消退，涤纶长丝行业景气度有望回暖，库存压力缓解，为2021年业绩提升奠定基础。同时，公司作为浙石化项目20%的股东，其投资收益预计在2020-2022年持续增长，为公司业绩提供新的增长点。基于此，公司估值存在修复空间，盈利预测显示其业绩有望显著回升，当前股价对应PE较低，投资价值凸显。

主要观点与关键信息

1. 涤纶长丝行业景气度回暖

• 需求回暖：2020年8月后纺织服装需求显著回暖，当月同比数据转正，库存压力缓解。
• 出口复苏：服装及衣着附件出口金额同比增速自8月开始转正，纺织纱线、织物及制品出口因疫情暴增，但已逐步回归正常。
• 库存下降：2020年9月后，涤纶长丝库存大幅下降，10月库存基本回到正常水平。
• 行业格局改善：涤纶长丝行业集中度持续提升，前三家企业市占率已超40%，进入寡头竞争阶段。

2. 桐昆股份行业龙头地位稳固

• 专注涤纶长丝：公司自2009年起稳居全球涤纶长丝产量第一，专注于长丝业务，未进行多品类扩张。
• 稳健发展：公司坚持低负债率、成本管控卓越，具备逆周期投资能力。
• 一体化布局：公司通过参股浙石化项目，构建上下游一体化产业链，提升抗风险能力。

3. 浙石化二期投产，估值修复空间显著

• 项目规模：浙石化二期将在2020年底投产，预计2021年贡献利润，未来有望成长为6000万吨炼化基地。
• 投资收益：公司预计2020-2022年浙石化投资收益分别为22亿、32亿和40亿元，成为业绩增长的重要支撑。
• 估值分析：根据公司历史PE和可比公司PE，给予2021年10倍PE估值，对应439亿市值。结合可转债转股，目标价为21.6元。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2020-2022年公司归母净利润分别为27.2亿、43.9亿和54.3亿元，EPS分别为1.47元、2.38元和2.93元。
• 估值分析：基于相对估值和绝对估值，公司市值有望达到439亿，目标价21.6元，维持“买入”评级。
• 敏感性分析：涤纶长丝单吨毛利及浙石化项目利润对业绩影响显著，公司盈利具备较强弹性。

投资聚焦与催化因素

股价上涨的催化因素

• 需求回暖：纺织服装需求回暖，涤纶长丝价格上涨，价差扩大。
• 浙石化二期投产：二期项目达产后，利润释放，带动公司业绩增长。
• 行业竞争格局改善：PTA落后产能退出，涤纶长丝小产能关停，龙头企业合作意识增强。

长期与短期股价驱动因素

• 长期：PTA和涤纶长丝行业产能扩张结束，行业形成寡头垄断格局；国内大型炼化投资高峰过去，乙烯和炼化景气周期来临；公司获得政策支持，主导大型炼化一体化装置。
• 短期：纺织服装需求回暖，涤纶长丝价格上涨；浙石化二期顺利达产，利润释放；浙石化盈利超预期。

风险提示

• 涤纶长丝景气度提升不及预期：若全球经济未能恢复，涤纶长丝需求增长可能滞后。
• 浙石化项目投产进度不及预期：二期项目投产延迟可能影响利润释放。
• PTA景气度大幅下行：PTA行业产能过剩，若景气度持续低迷，可能拖累公司业绩。

总结

桐昆股份凭借四十年专注涤纶长丝业务，成为行业龙头，具备成本优势和一体化布局。随着疫情后需求回暖，涤纶长丝库存下降，行业景气度有望回升。浙石化二期投产将为公司带来持续的盈利增长，当前估值存在修复空间。盈利预测显示公司未来三年业绩稳步增长，目标价21.6元，维持“买入”评级。