20210409-华创证券-3月债券托管量点评_外资流出债市_哪部分资金少了__11页_1mb

债券市场总结：2021年3月债券托管量与外资动态分析

核心内容概述

2021年3月，中国债券市场托管总量达到104.24万亿元，环比增加1.55万亿元，显著上升。然而，同比增速基本维持不变。与此同时，外资机构托管量出现下降，主要受被动资金流入放缓和主动资金流出影响。整体来看，债券市场呈现供需变化、杠杆率低位运行及外资配置意愿波动等多重特征。

主要观点

1. 债券托管量显著上升

• 环比增长明显：3月托管量环比增加1.55万亿元，较2月的4208亿元大幅上升。
• 季节性因素影响：3月为债券发行高峰期，政金债、同业存单、信用债等发行规模较大，推动托管量上升。
• 政金债发行前置：3月政金债发行5893亿元，高于往年同期，或为缓解4月到期压力做准备。
• 地方债重启发行：3月地方债托管量增量由483亿元升至1837亿元，但发行规模尚未放量。
• 标准化票据托管量下降：标票连续三个月无新发，存量规模降至峰值的1/3，托管量持续减少。

2. 外资机构托管量下降

• 外资整体减持：3月外资托管量减少90亿元，是自2019年2月以来首次减持。
• 被动资金流入放缓：因处于国际债券指数纳入空窗期，3月BBGA指数中我国债券权重变动不大，被动资金流入规模边际下行。
• 主动资金流出：中美利差快速收窄，3月底利差已从年初的220bp降至150bp以下，抑制了外资配置意愿。
• 外资配置结构变化：3月外资减持165亿元国债和148亿元同业存单，但增持76亿元政金债。

3. 债券市场杠杆率仍偏低

• 资金面宽松但杠杆率不高：2、3月财政资金投放规模较大，流动性较为宽松，但机构杠杆率仍处于低位。
• 银行配置力量增强：商业银行集中增持利率债，政金债、国债和地方政府债分别增加1809亿、1068亿和679亿。
• 广义基金增持同业存单：因同业存单与资金利差仍处高位，广义基金大幅增持同业存单4238亿元，占当月托管增量的50%。

关键信息

债券托管量变动

• 总量：3月中债登和上清所各类债券托管总量为104.24万亿元。
• 同比增速：3月同比增速下降0.13个百分点至15.31%。
• 环比增量：中债登环比增量由124亿元升至9069亿元，上清所由4084亿元升至6447亿元。

外资动态

• 被动资金：3月被动资金流入规模约321亿元，较前两个月边际下行。
• 主动资金：3月主动资金流出约411亿元，受中美利差收窄影响。
• 外资减持：3月外资机构托管量下降90亿元，为时隔一年后的首次下降。

市场结构与配置逻辑

• 供需关系：3月需求端较强，主要由银行配置盘推动。
• “欠配”现象：前期机构普遍处于低仓位状态，广义基金增持同业存单以弥补配置缺口。
• 资金利差：同业存单与资金利差仍处高位，提供套息空间。

后续关注重点

1. 外资配置趋势：11月国债正式纳入WGBI后，被动资金流入或边际回升，但难以超过2020年水平；富时罗素对中国债市的认可或带动中长期主动资金流入，但短期仍受中美利差压制。
2. 地方债发行节奏：4月地方债发行规模尚未放量，5月或加快发行节奏，关注其对资金面和配置逻辑的扰动。
3. 杠杆率变化：4月资金面表现将影响杠杆率走势，若波动风险加大，杠杆率或难以回升；若维持平稳，机构预期或发生转变。

风险提示

• 流动性超预期收紧
• 债券供给节奏超预期

团队介绍

固定收益组核心成员

• 组长、首席分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，2015年加入华创证券）
• 高级分析师：杜渐（美国福德汉姆大学金融学硕士，CFA，2019年加入）
• 分析师：梁伟超（北京外国语大学经济学硕士，2018年加入）、华强强（香港科技大学理学硕士，2016年加入）
• 研究员：张晶晶（对外经济贸易大学保险学硕士，2020年加入）
• 助理研究员：靳晓航、许洪波、赵浩言（均于2020年加入）

机构销售通讯录（部分）

• 北京机构销售部：张昱洁、杜博雅、张菲菲、侯春钰、侯斌、过云龙、刘懿、达娜、车一哲
• 广深机构销售部：张娟、汪丽燕、段佳音、包青青、巢莫雯、董妹彤、张嘉慧、邓洁
• 上海机构销售部：许彩霞、官逸超、黄畅、张佳妮、吴俊、柯任、蒋瑜、施嘉玮
• 私募销售组：潘亚琪、汪子阳

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%-10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300指数5%。

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