20240416-东吴证券-天润乳业-600419.SH-2023年报点评_新农并表拖累业绩_疆外工厂顺利投产_4页_477kb

天润乳业2023年报分析与展望

一、业绩概况

• 营收与利润：2023年公司营业收入达2714亿元，同比增长126%；但归母净利润仅为142亿元，同比大幅下降277%。其中第四季度营收单季增长1304%，表现亮眼，但由于新农乳业并表影响，扣非净利润下滑幅度明显。
• 内生增长：剔除新农并表影响，内生收入增长413%，净利润仅下滑19%，内生业绩表现符合预期。

二、业务表现分析

• 细分业务：
  • 畜牧业：受原奶供应过剩影响，2023年收入下降101%，Q4同比下滑42%。
  • 常温业务：收入增长187%，以UHT奶为带动，但奶啤产品表现疲软。
  • 低温业务：稳健增长，增幅76%，其中桶酸收入增长表现好于爱克林。
• 疆内外市场：2023年，疆外市场收入增长2084%，占比达到46%，成为增长主力；Q4疆外增速继续加快，专卖店渠道扩张（截至2023年底达1000家）显示渠道改革效果显著。

三、财务指标变化

• 盈利能力：毛利率同比提升12个百分点，主要受益于奶价下行带来的成本优化和高毛利常温产品的销售增长，但融资成本率上升对利润形成压制。
• 费用率变动：销售/管理/研发/财务费用率同比均有增长，尤其是财务费用率受并表影响提升。
• 负债结构：资产负债率53%-56%，表现稳健。ROE下降明显，但内生因素驱动下新工厂建设和市场拓展有望改善结构。

四、未来展望与风险

• 产能扩张：山东齐河工厂（产能15万吨）投产，常温产能持续推进。
• 疆外战略：三级市场拓展与协同效应进一步释放，有助驱动疆外收入高质量增长。
• 风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、畜牧养殖恢复不及预期等。

五、评级调整

• 盈利预测下调：下调2024-2026年归母净利润预期至18亿、22亿、27亿，对应PE分别为17、13、11倍。
• 评级动态：维持“增持”评级，指出公司内生增长与渠道布局提供修复空间。