20220416-国金证券-山鹰国际-600567.SH-4Q业绩回落_静待旺季盈利改善_4页_1mb

山鹰国际 (600567.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容概述

山鹰国际（600567.SH）作为一家造纸及包装企业，近期发布2021年年报并公布安徽宿州造纸项目投资计划。尽管2021年4季度业绩略低于市场预期，但公司整体表现仍符合预期，且在产能扩张与成本控制方面展现出积极态势。国金证券维持“买入”评级，认为公司具备良好的盈利改善与成长潜力。

主要观点

• 业绩表现：2021年公司实现营收330.3亿元，同比增长32.3%；归母净利润15.2亿元，同比增长9.7%。4季度营收89.8亿元，同比增长13.2%，但归母净利润2.1亿元，同比下降47.5%，低于市场预期。
• 行业环境：4季度箱板纸市场需求疲软，叠加产业链去库，导致出货量环比下降。但进口压力缓解，预计旺季将带来盈利修复。
• 成本与费用：原材料及能源成本上升对盈利能力造成压力，但公司通过优化费用管控，提升了整体运营效率。4季度毛利率为11.4%，净利率为2.3%。
• 产能扩张：公司积极推进产能扩张，包括广东100万吨、浙江77万吨造纸项目，以及安徽宿州百万吨浆纸项目，预计2022年陆续投产，有助于巩固市场地位。
• 盈利预测：下调2022-2023年EPS至0.39元和0.43元，维持2024年EPS为0.48元。当前股价对应PE分别为8倍、7倍和6倍，估值处于低位。
• 投资建议：基于行业供需格局和公司成长性，国金证券维持“买入”评级，认为公司未来有较大上涨空间。

关键信息

市场数据

• 市场价格：3.04元
• 总股本：46.16亿股
• 总市值：140.33亿元
• 年内股价最高最低：3.99元 / 2.87元
• 沪深300指数：4189点
• 上证指数：3211点

项目进展

• 安徽宿州造纸项目：一期规划70万吨/年热磨纤维及180万吨/年包装纸产能，总投资约114亿元。
• 南宁林浆纸一体化项目：525万吨产能，推进中长期成长逻辑。

财务指标

• 营业收入增长率：2021年32.29%，2022E 9.78%，2023E 10.62%，2024E 10.02%
• 归母净利润增长率：2021年9.74%，2022E 17.52%，2023E 11.40%，2024E 11.25%
• 净利率：2021年4.6%，2022E 4.9%，2023E 4.9%，2024E 5.0%
• P/E：2021年10.02倍，2022E 7.88倍，2023E 7.07倍，2024E 6.36倍
• P/B：2021年0.92倍，2022E 0.78倍，2023E 0.72倍，2024E 0.65倍
• ROE：2021年9.18%，2022E 9.91%，2023E 10.11%，2024E 10.27%

投资建议

• 评级：买入（维持）
• PE估值：2022-2024年PE分别为8、7、6倍
• 目标价：未明确给出，但认为当前估值较低，具备上涨潜力

风险提示

• 下游需求不及预期，可能导致纸品涨价不及预期。
• 行业过度扩产可能影响盈利能力。
• 股权质押比例高可能带来流动性风险。
• 商誉减值风险存在。

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 主营业务收入：2021年330.3亿元，2022E 362.6亿元，2023E 401.15亿元，2024E 441.36亿元
• 归母净利润：2021年15.2亿元，2022E 17.81亿元，2023E 19.84亿元，2024E 22.07亿元
• 每股收益：2021年0.328元，2022E 0.386元，2023E 0.430元，2024E 0.478元

现金流量表

• 经营活动现金净流：2021年19.21亿元，2022E 45.56亿元，2023E 38.21亿元，2024E 41.07亿元
• 投资活动现金净流：2021年-26.72亿元，2022E 4.10亿元，2023E -4.21亿元，2024E -7.08亿元
• 筹资活动现金净流：2021年-23亿元，2022E -4.176亿元，2023E 5.32亿元，2024E -3.315亿元

资产负债表

• 资产总计：2021年519.94亿元，2022E 507.97亿元，2023E 549.17亿元，2024E 554.54亿元
• 负债股东权益合计：2021年519.94亿元，2022E 507.97亿元，2023E 549.17亿元，2024E 554.54亿元
• 资产负债率：2021年64.81%，2022E 61.05%，2023E 60.89%，2024E 57.81%

比率分析

• 每股收益：2021年0.328元，2022E 0.386元，2023E 0.430元，2024E 0.478元
• 每股净资产：2021年3.578元，2022E 3.892元，2023E 4.251元，2024E 4.657元
• ROE：2021年9.18%，2022E 9.91%，2023E 10.11%，2024E 10.27%
• 净负债/股东权益：2021年123.97%，2022E 99.67%，2023E 99.86%，2024E 82.81%

市场评级分析

• 买入：1次（2021.05.03）
• 评分：1.00（对应买入评级）
• 投资建议：当前股价对应2022-2024年PE分别为10、10、9倍，维持“买入”评级。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

特别声明

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