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山鹰纸业投资分析总结

核心内容概览

山鹰纸业（股票代码未提供）是一家A股市场中稀缺的全产业链一体化布局企业，其核心业务涵盖废纸回收、造纸、纸箱生产及包装服务。分析师笃慧对山鹰纸业给予“增持”评级，目标价为6.4元，当前股价为5.48元。分析师认为，山鹰纸业受益于行业景气度提升、成本端优化、产能扩张及国际化布局，具备较强的盈利能力和增长潜力。

主要观点

1. 行业景气度持续向上

• 2016年以来，环保政策趋严，导致大量小企业关停限产，箱板瓦楞纸产能持续收缩，价格快速上涨。
• 箱板瓦楞纸价格从2016年初的3200元/吨上涨至2017年3月的5900元/吨，创历史新高。
• 2017年4月后，废黄板纸价格上涨，外废与国废价差拉大，进一步支撑原纸价格。
• 由于环保政策和市场预期，行业进入紧平衡状态，价格持续上扬。

2. 山鹰纸业的全产业链优势

• 公司拥有完善的废纸回收网络和稳定的进口废纸资质，成本控制能力优于小厂。
• 公司具备“四位一体”布局，涵盖废纸回收、造纸、包装及销售，形成产业链协同效应。
• 2016年公司废纸采购量达410万吨，同比增长13.4%，其中国外采购量增长26.3%。

3. 产能扩张与国际化布局

• 公司当前包装纸产能为354万吨，通过募投项目和收购北欧纸业，预计2017年产能将提升至481万吨，接近理文造纸（563万吨）。
• 公司通过全资控股Goldcup瑞典公司收购北欧纸业100%股权，拓展防油纸、特种牛皮纸等新产品线，增强国际竞争力。
• 公司已布局欧洲和北美市场，提升全球供应链和销售网络。

4. 下游包装行业整合

• 原纸价格快速上涨，部分包装企业因成本压力无法及时传导，导致资金链紧张甚至退出市场。
• 山鹰纸业拥有14家包装子公司，布局全国经济圈，具备较强的议价能力和客户粘性。
• 公司包装毛利率为12.13%，显著低于同行业，但因原材料部分自给，具备较大的提升空间。

5. 盈利预测与估值

• 预计2017-2019年公司销售收入分别为169亿、182亿、204亿元，同比增长39.5%、7.2%、12.4%。
• 归属于母公司的净利润分别为19.4亿、20.7亿、21.9亿元，同比增长450.6%、6.6%、5.9%。
• 2017年EPS为0.43元，对应PE为12.8倍，目标PE为15倍，对应目标价6.4元。

关键信息

行业背景

• 环保政策趋严，小企业加速淘汰，供给收缩，价格持续上涨。
• 混废进口限制政策出台，国废需求增加，价格长期看涨。
• 原纸价格上涨，叠加环保成本提升，推动行业集中度提升。

公司优势

• 全产业链布局：废纸回收、造纸、包装一体化，增强成本控制和市场竞争力。
• 环保与成本优势：拥有外废配额，成本优势明显；自备电厂降低能源成本。
• 产能扩张：通过募投项目和收购，提升产能，缩小与龙头企业的差距。
• 国际化战略：收购北欧纸业，拓展欧洲和北美市场，优化全球供应链。

财务表现

• 盈利能力：2016年净利润为359亿元，同比增长显著；2017年上半年净利润达1,960亿元，同比增长迅速。
• 毛利率提升：造纸业务毛利率从2016年的16.4%提升至2017年的24.5%，包装毛利率也有提升空间。
• 现金流稳定：公司经营性现金流持续增长，资产负债率合理，财务结构优化。

风险提示

• 汇率波动风险：外废进口成本受汇率影响，可能增加原材料成本。
• 原材料价格波动风险：废纸、木浆价格波动可能影响公司盈利能力。
• 募投项目不达预期：产能扩张若未能按计划实现，可能影响业绩增长。
• 利率大幅上升风险：融资成本上升可能影响公司财务费用，压缩利润空间。

结论

山鹰纸业凭借其全产业链布局、产能扩张、国际化战略及成本控制能力，有望在行业景气度持续向上的背景下实现业绩增长。分析师给予“增持”评级，目标价6.4元，对应2017年15倍PE，反映对公司未来增长潜力的认可。公司具备较强的抗风险能力和增长动力，未来发展前景良好。