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下半年宏观环境展望总结

核心内容

本报告由太平洋证券分析师尤春野撰写，主要分析了下半年中美宏观经济及政策环境的变化趋势，并据此提出大类资产配置建议。

主要观点

1. 中美经济及政策周期将发生反转

• 中国经济触底回升：疫情冲击使得经济在低基数上反弹，边际复苏趋势确定，但后续动能可能受限。
• 美国经济下行压力加大：企业景气度持续下滑，居民消费能力疲软，经济衰退概率上升。

2. 中国经济复苏特点

• 消费复苏有限：疫情仍是主导因素，居民收入对消费未产生明显“天花板效应”，但消费复苏高度有限。
• 投资成为关键：制造业投资复苏较弱，但基建投资有望加力，成为下半年经济复苏的重要支撑。
• 出口短期有韧性：受全球经济和美国加征关税影响，出口增速长期下行，但短期内仍保持韧性。

3. 国内通胀可控，政策持续宽松

• PPI继续回落：国际大宗商品价格上涨动力不足，叠加国内保供稳价政策，预计四季度回落至2%左右。
• CPI面临四重压力：但不会失控，预计年内高点在3%左右，显著高于政策目标的风险有限。
• 政策继续发力：宏观审慎政策松绑，财政政策保持支出力度，货币政策维持宽松。

4. 美国经济面临衰退风险

• 经验规律：美债利率倒挂和高通胀、低失业组合均是美国经济衰退的重要预警信号。
• 企业景气度下降：制造业PMI持续下行，库存周期接近顶部。
• 居民消费难以为继：实际收入下降，现金补贴消耗殆尽，消费贷款支撑下的消费增长存在较大风险。

5. 美联储加息预期筑顶

• 加息行动持续至年底：但市场对加息预期可能在三季度筑顶。
• 政策转向条件：需满足通胀确认顶部和经济出现较大下行压力。

6. 大类资产配置建议

• 国内股市环境友好：经济复苏和宽松政策有利于股市表现。
• 美债收益率高位震荡：10年期美债收益率上升空间有限，中债利率低位震荡。
• 美元指数接近顶部：人民币或在三季度出现反转。
• 黄金配置价值提升：美联储加息预期筑顶和美国经济衰退概率增加，黄金或成为较好的配置时机。

关键信息

• 经济复苏阶段：国内经济在4月触底，消费和制造业投资恢复较慢，基建投资将成为主要支撑。
• 通胀控制：CPI面临四重压力，但不会失控，预计年内高点为3%。
• 政策宽松：财政和货币政策仍保持宽松，特别国债和财政赤字率可能提高。
• 美国衰退风险：经济下行压力加大，消费和企业景气度下降，通胀见顶后美联储可能转向降息。
• 美元指数与人民币：美元指数接近顶部，人民币在三季度或出现升值趋势，但短期贬值压力仍存。
• 黄金配置时机：三季度将是黄金配置的较好时段。

风险提示

1. 国内疫情出现大规模反弹。
2. 美国通胀再度超预期上行。
3. 欧美经济衰退提前到来。

结构清晰总结

1. 中美经济周期反转

• 中国经济触底回升，美国经济下行压力加大，形成“彼消此长”局面。
• 疫情冲击使经济复苏较快，但后续动能受限。

2. 消费复苏

• 消费增速持续低于疫情前水平，疫情仍是主导因素。
• 居民收入对消费未形成“天花板效应”，但消费复苏高度有限。

3. 投资拉动经济

• 制造业投资复苏较弱，但基建投资力度加大。
• 政策支持下，基建投资有望达到10%增速。

4. 出口趋势

• 出口长期趋于下行，但短期仍有韧性。
• 美国加征关税对出口有负面影响，取消关税可能带来结构性提振。

5. 国内通胀可控

• PPI继续回落，CPI面临四重压力，但不会失控。
• 国内粮食储备充足，猪周期影响有限，油价对CPI拉动作用较小。

6. 美联储加息预期筑顶

• 美联储加息可能持续至年底，但加息预期可能在三季度筑顶。
• 美债收益率高位震荡，10年期美债收益率预计在3.25%-3.5%之间。

7. 资产配置建议

• 国内股市环境相对友好。
• 美债收益率上升空间有限，中债利率低位震荡。
• 美元指数接近顶部，人民币或在三季度反转。
• 黄金配置价值提升，三季度为较好配置时机。

8. 风险提示

• 国内疫情反弹、美国通胀超预期、欧美经济衰退提前。

总结

本报告综合分析了下半年中美经济、政策及资产配置逻辑，认为中国经济将触底回升，美国经济面临衰退压力，两者形成反向趋势。国内政策将继续宽松，而美国加息预期可能筑顶。国内股市环境相对友好，美债收益率高位震荡，人民币或在三季度反转，黄金配置价值提升。同时，报告也提示了疫情反弹、美国通胀超预期和欧美经济衰退提前等潜在风险。