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是否行使回售权？——柳化债信用风险跟踪分析

核心内容

本报告主要分析柳州化工股份有限公司（以下简称“柳化股份”）发行的“11柳化债”面临的信用风险及投资者应如何应对。柳化股份作为一家地方国企，其债务危机源于内外部多重因素的叠加，包括行业低迷、政策调整、大股东担保能力有限、公司资质下滑及内控不严等。报告建议投资者在回售日积极行使回售权，以降低潜在违约风险。

主要观点

• 行业不景气：柳化股份所处的化学原料及化学制品制造业属于强周期性行业，受宏观经济放缓影响，行业景气度持续低迷，产品价格和市场需求不足，导致公司收入承压。
• 政策调整：取消化肥用电优惠和恢复征收增值税等政策调整，使得公司成本端承压，盈利能力进一步下滑。
• 大股东担保能力有限：柳化集团为“11柳化债”提供担保，但其自身亦面临大量诉讼和资产冻结，担保能力较弱。
• 公司资质下滑：公司盈利能力持续下滑，资本结构恶化，资产流动性差，导致银行等金融机构放贷收紧，公司资金紧张。
• 内控不严：公司多次因信息披露违规被证监会立案调查，影响其融资能力，导致外部资金来源受限。
• 债券回售建议：鉴于公司经营状况恶化，投资者应积极行使回售权，避免持有到期可能面临的违约风险。若选择回售，公司将面临更大的偿债压力，需通过法律途径追偿。
• 法律建议：建议投资者单独起诉，以减少对公司整体偿债能力的影响，并尽快申请财产保全，以最大限度降低损失。

关键信息

公司概况

• 公司名称：柳州化工股份有限公司
• 上市地点：上海证券交易所
• 债券简称：“11柳化债”
• 债券代码：122133.SH
• 发行金额：5.1亿元
• 票面利率：7%
• 期限：5+2年
• 发行日期：2012年3月27日
• 最新主体评级：B
• 担保情况：柳化集团提供全额无条件的不可撤销的连带责任保证担保

负面事件回顾

• 2013年6月：评级由AA/稳定下调至AA-/稳定，债券失去质押券资格。
• 2014年4月：公司年报披露2013年亏损1.49亿元，同比下降455.25%。
• 2015年3月：公司被证监会立案调查，影响非公开发行股票。
• 2015年12月：因未按规定披露关联交易信息，被广西证监会立案调查。
• 2016年6月：公司因借款合同纠纷被起诉，部分机械设备被查封。
• 2017年1月：公司及控股子公司欠缴税款，存在被税务机关处罚风险。
• 2017年2月：公司债券存在被暂停上市交易的风险，股票面临退市风险警示。

资金状况

• 2016年9月：公司资产负债率高达91.48%，资产以固定资产和在建工程为主，流动性弱。
• 2017年3月：公司面临“11柳化债”回售选择权，预计2016年净利润为-6.5亿至-8亿，存在连续两年亏损风险。
• 现金流状况：公司经营活动现金流对带息债务的覆盖能力明显下降，投资和融资活动现金流均为净流出。

回售建议

• 回售日：2017年3月27日
• 建议：在回售日积极行使回售权，以降低违约风险。
• 法律策略：若债券发生违约，建议投资者单独起诉，避免集中追讨导致发行人偿债压力更大。
• 财产保全：建议投资者尽快申请财产保全，以减少损失。

信用风险启示

内外资金来源受限

• 外部融资：由于公司经营状况恶化，外部融资渠道受限，银行放贷收紧。
• 内部资金：公司自身现金流紧张，资产受限，无法有效支持债务偿还。

债券回售风险

• 流动性冲击：回售权的行使可能对发行人造成额外流动性冲击。
• 投资者利益保护：投资者应充分利用回售权，以保障自身利益。
• 回售参考：报告列出了2017年内含有回售条款的公募公司债，供投资者参考。

风险提示

• 外部融资来源不及预期：公司可能无法获得足够的外部资金支持。
• 公司资金链断裂：公司可能面临资金链断裂，导致信用违约。
• 债券违约：公司可能无法按时偿还债务，债券违约风险较高。

结论

综上所述，柳化股份因内外部因素叠加，已陷入严重的债务困境。投资者应积极行使“11柳化债”的回售权，以降低违约风险，并在债券违约后采取法律措施保护自身利益。报告建议投资者关注公司资金来源受限情况，及时采取行动，避免进一步损失。