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展期能否为房企成功“续命”？

核心内容

2021年下半年以来，中国房地产行业信用风险集中爆发，截至2022年底，共有36家房企发生境内外债券违约，其中20家采取展期方式缓解债务压力。展期成为本轮房企信用风险缓释的重要手段，但其效果仍存疑。

主要观点

• 展期成为主流：房企通过展期规避实质性违约的现象显著增多，尤其在境内债券市场更为普遍。
• 展期类型与期限：展期主要分为本金展期和利息展期，且展期期限由12个月延长至24-36个月，反映出房企现金流极度紧张。
• 担保条款关键：多数展期方案附有担保条款，项目公司股权质押是常见形式，担保设置合理是展期方案获得通过的关键。
• 展期范围扩大：房企逐渐从个券展期转向存量债券整体打包展期，尤其境外债打包展期更为普遍。
• 二次展期普遍：多数展期方案未能如期兑付，二次展期成为主流应对方式。
• 销售回款与外部融资：房企风险化解依赖销售回款和外部融资修复，但当前两者均表现不佳，且修复进程缓慢。
• 行业洗牌趋势明显：项目布局不合理、财务结构存在问题的房企在本轮行业调整中可能被淘汰。

关键信息

一、房企信用风险暴露全过程

1. 违约历史回顾：

   • 2018年10月“17华业资本CP001”违约打破境内地产债刚兑。
   • 2021年7月后，行业进入下行周期，信用风险集中爆发，违约主体从中小型房企向头部房企蔓延。
   • 截至2022年底，共有50家房企发生境内外债券违约，其中21家对债券进行展期。

2. 违约与展期规模：

   • 截至2022年底，境内债违约规模为939.43亿元，境外债违约规模约为1935.79亿元。
   • 境内已展期地产债余额达1386.54亿元，多数为民营企业。

3. 违约主体特征：

   • 境外债违约主体显著多于境内债。
   • 多数房企在违约前已踩到“三道红线”指标，后期亦有未踩红线的房企出现风险。

二、本轮违约潮特点

1. 违约传导路径：

   • 债券违约始于境外，后迅速传导至境内。
   • 前期以实质性违约为主，后期展期成为主要应对方式。

2. 展期行为特征：

   • 展期类型包括本金展期和利息展期，其中利息展期也较普遍。
   • 展期期限由12个月延长至24-36个月，以应对行业下行周期的长期压力。
   • 展期方案多附有担保条款，如项目公司股权质押。
   • 境内债展期从个券转向整体打包展期，境外债展期更为普遍。
   • 已展期债券兑付率较低，二次展期现象增多。

三、展期对信用风险的缓释作用

1. 偿债高峰分析：

   • 2023年5-9月为房企偿债高峰，二季度楼市回暖情况是关键。
   • 一季度销售回款已出现企稳迹象，但同比增幅有限，二季度显著修复可能性较低。

2. 销售回款与外部融资：

   • 销售回款方面，2023年好于2022年，但同比增幅有限；若回暖顺利，2024年有望恢复至下行周期前水平。
   • 外部融资方面，银行贷款、债券发行和股权融资均受阻，股权融资可能是突破口，但落地进展缓慢。

3. 政策与市场环境：

   • 政策端仍以风险化解为主，需求端刺激力度有限。
   • “房住不炒”基调不变，楼市回暖将是一个缓慢过程。
   • 部分房企因项目布局不合理或财务结构问题可能被淘汰。

总结

当前房企展期已成为应对债务压力的重要方式，但其对信用风险的缓释作用有限。随着行业下行周期的持续，房企面临销售回款和外部融资双重压力，二季度楼市回暖情况将直接影响展期房企能否平稳度过偿债高峰。同时，项目布局和财务结构问题可能加速行业洗牌，部分房企或面临淘汰风险。展期虽可延缓债务压力，但若销售与融资修复不足，房企仍难以摆脱风险。未来，房企需在销售端和融资端同步发力，以实现真正的信用风险缓释。