“真知”系列15：德国是否还希望为欧洲一体化买单买单？-20200601-东吴证券-15页_959kb

德国是否还希望为欧洲一体化买单？——“真知”系列15 总结

一、事件概述

2020年5月28日，欧盟通过了7500亿欧元的抗疫复苏法案，该方案包含5000亿欧元的拨款和2500亿欧元的贷款。同时，欧盟计划在未来7年内发行1.1万亿欧元的联合债券，以支持长期预算。该提案将德国、法国等经济强国的信用部分让渡给危机国家，旨在推动欧盟财政一体化进程。

二、欧元债券为何难以推出？

2.1 欧盟财政一体化未完成

• 欧元债券的发行需欧盟实现财政统一，但目前尚未完成。
• 若仅发行欧元债券而不对成员国财政支出进行约束，将助长成员国开支无度，使财政盈余国家为其买单，损害欧元区整体财政信誉。
• 德国一直反对欧元债券发行，主要因为其财政统一未实现，担心自身融资成本上升。

2.2 各国预算吃紧，反对欧元债券

• “节约四国”（奥地利、瑞典、丹麦、荷兰）主张以贷款代替赠款，避免财政共同化。
• 若发行欧元债券，将使各国预算更加紧张，尤其对经济状况较差的国家不利。

2.3 新冠疫情促使德法倡议欧元债券

• 德国在疫情背景下改变立场，支持欧元债券发行，主要是由于意大利等国的经济和债务风险较高，可能引发欧元区危机甚至脱欧。
• 疫情是特殊外生冲击，德法认为欧元债券可作为应对措施，避免未来依赖。

三、欧元债券顺利发行的影响

3.1 保护危机国家财政，缓解融资压力

• 欧元债券可帮助受疫情影响严重的国家降低融资成本，缓解其财政压力。
• 通过联合发债，将部分国家的信用让渡给危机国家，实现财政互助。

3.2 遏制新一轮欧债危机

• 欧元债券将用于所有成员国的融资，有助于应对疫情带来的冲击，防止新一轮债务危机爆发。

3.3 推动欧盟财政一体化进程

• 欧元债券涉及欧盟层面的财政权力让渡，是实现欧元区财政一体化的重要一步。
• 若发行成功，将促进欧盟各国在财政政策上的协调，减少成员国间的分歧。

3.4 恢复欧盟单一市场公平竞争环境

• 德国等国家向本国企业提供大量补贴，而意大利等国购买力不足，导致市场扭曲。
• 欧元债券有助于平衡成员国之间的财政支持，恢复单一市场的公平竞争。

3.5 欧元区指标安全资产的到来

• 欧元债券可成为欧元区的安全资产，缓解全球安全资产稀缺问题。
• 有助于提升欧元在国际货币体系中的地位，推动去美元化趋势。

四、欧元债券不发行的后果

4.1 欧元区经济衰退风险加剧

• 若不发行欧元债券，欧盟将缺乏足够的财政刺激，债务系统性风险加剧。
• 危机国家将面临融资困难，可能进一步拖累欧元区经济。

4.2 欧盟解体风险上升

• 疫情冲击、经济低迷、贫富差距扩大等因素可能加剧欧盟成员国间的矛盾。
• 欧盟解体的风险被部分市场人士视为可能的尾部风险之一。

4.3 危机国家主权债务违约风险增加

• 2020-2021年是欧洲主权债务偿还高峰期，意大利和西班牙违约风险较高。
• 疫情导致其CDS利差大幅上升，与德国国债利差也显著扩大。

五、欧元区的进与退：去美元化前景

• 欧元有望替代美元成为全球化通用货币，但目前仍受制于欧元区内部矛盾和经济复苏乏力。
• 若欧元债券顺利发行，将促进欧元区财政一体化，增强欧元的国际竞争力，对美元形成挤出效应。
• 否则，欧元将因成员国分歧而面临中期看空的风险，美元将继续维持霸主地位。

六、风险提示

• 市场超调超预期；
• 疫情管控失策超预期；
• 民粹情绪反弹超预期。

七、关键信息汇总

• 欧盟抗疫复苏基金：7500亿欧元，含5000亿欧元拨款和2500亿欧元贷款。
• 欧元债券：1.1万亿欧元，最高期限至2058年，将推动财政一体化。
• 主要国家分配：意大利818亿欧元、西班牙770亿欧元、德国288亿欧元。
• 风险国家：意大利、西班牙、希腊、波兰等国家面临较高的债务违约风险。
• 去美元化：欧元有望成为替代美元的货币，但受制于欧盟内部协调问题。
• 关键分歧：德国与“节约四国”在财政一体化与债务责任分担上存在较大分歧。

八、主要观点总结

• 欧元债券的发行是推动欧盟财政一体化的关键一步，但面临成员国间的利益分歧。
• 疫情背景下，德国态度转变，支持欧元债券，主要是出于对意大利等国债务风险的担忧。
• 若欧元债券顺利发行，将有助于遏制新一轮欧债危机，促进欧洲经济复苏。
• 欧元债券也可能成为欧元区的安全资产，提升欧元的国际地位。
• 若欧元债券无法发行，欧元区将面临经济衰退、债务危机和解体风险，美元地位将进一步巩固。