公司研究总结：红旗连锁（002697.SZ）2021年年报点评
核心内容概述
红旗连锁（002697.SZ）2021年年报显示，公司全年营收同比增长3.29%，达到93.51亿元；归母净利润同比减少4.66%，为4.81亿元，而扣非归母净利润同比减少4.01%。尽管整体净利润有所下滑，但第四季度（4Q2021）表现亮眼，归母净利润同比增长29.62%，扣非归母净利润同比增长61.48%。公司维持对2022-2024年的盈利预测，EPS分别为0.37元、0.39元和0.41元，并维持“增持”评级。
主要观点与关键信息
业绩表现
- 营业收入：2021年实现93.51亿元，同比增长3.29%。
- 归母净利润：4.81亿元，同比减少4.66%。
- 扣非归母净利润：4.39亿元，同比减少4.01%。
- 第四季度表现：营收23.51亿元，同比增长4.71%；归母净利润1.32亿元，同比增长29.62%；扣非归母净利润1.17亿元，同比增长61.48%。
毛利率与费用率
- 综合毛利率：2021年为29.67%，同比上升0.22个百分点；4Q2021毛利率为29.43%，同比上升3.01个百分点。
- 期间费用率：2021年为25.20%，同比上升0.90个百分点；4Q2021期间费用率为24.67%，同比上升1.63个百分点。
- 费用构成：销售费用率上升0.74个百分点至23.11%；管理费用率下降0.31个百分点至1.31%；财务费用率上升0.47个百分点至0.77%。
门店与会员发展
- 门店扩展：2021年新开门店412家，关闭146家，老店升级改造193家，净增266家。
- 门店总数：截至2021年底，公司共有3602家门店，主要分布于大成都23个区（市）县，其中24小时门店154家，甘肃红旗便利店91家。
- 会员体系：注册会员人数超过500万，进店消费人次超4亿。
供应链建设
- 统一仓储与配送：公司实现了大部分商品的统一仓储与配送。
- 供应商合作：与上千家供应商建立了良好的合作关系。
盈利预测与估值
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
9,053 |
9,351 |
9,619 |
9,814 |
9,978 |
| 营业收入增长率 |
15.73% |
3.29% |
2.87% |
2.02% |
1.67% |
| 净利润（百万元） |
505 |
481 |
497 |
536 |
556 |
| 净利润增长率 |
-2.20% |
-4.66% |
3.25% |
7.88% |
3.76% |
| EPS（元） |
0.37 |
0.35 |
0.37 |
0.39 |
0.41 |
| P/E |
13 |
14 |
13 |
12 |
12 |
| P/B |
1.9 |
1.8 |
1.6 |
1.4 |
1.3 |
估值指标
- PE（市盈率）：从2020年的13倍降至2021年的14倍，预计2022-2024年将逐步下降至12倍。
- PB（市净率）：从2020年的1.9降至2021年的1.8，预计2024年将降至1.3。
- EV/EBITDA：2021年为9.2倍，预计2024年将降至4.6倍。
- 股息率：维持在0.3%左右。
风险提示
- 门店租约到期风险：部分门店租约到期后可能无法续租。
- 疫情影响：疫情对业绩造成超预期影响。
评级与建议
- 当前股价：4.89元。
- 评级：维持“增持”评级。
- 分析师：唐佳睿 CFA CPA(Aust.) ACCA CAIA FRM。
- 联系人：田然。
市场数据
| 指标 |
数值 |
| 总股本（亿股） |
13.60 |
| 总市值（亿元） |
66.50 |
| 一年最低/最高（元） |
4.36/6.27 |
| 近3月换手率 |
67.30% |
业绩分析与分产品表现
| 分产品 |
2021年收入（元） |
占2021年收入比重（%） |
2020年收入（元） |
占2020年收入比重（%） |
同比增速（%） |
| 食品 |
4,446,524,341.73 |
47.55% |
4,589,038,223.66 |
50.69% |
-3.11% |
| 烟酒 |
2,894,127,278.00 |
30.95% |
2,530,275,108.02 |
27.95% |
14.38% |
| 日用百货 |
1,335,713,815.53 |
14.28% |
1,359,081,906.91 |
15.01% |
-1.72% |
| 其他业务收入 |
674,705,398.36 |
7.22% |
574,985,093.01 |
6.35% |
17.34% |
主要财务指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
29.4% |
29.7% |
29.6% |
29.9% |
29.9% |
| EBITDA率 |
6.9% |
7.0% |
6.0% |
6.3% |
6.3% |
| EBIT率 |
5.2% |
5.2% |
4.5% |
4.8% |
4.8% |
| 税前净利润率 |
6.4% |
5.9% |
6.1% |
6.4% |
6.6% |
| 归母净利润率 |
5.6% |
5.1% |
5.2% |
5.5% |
5.6% |
| ROA |
8.2% |
6.4% |
6.5% |
6.3% |
6.0% |
| ROE（摊薄） |
14.7% |
13.1% |
11.9% |
11.5% |
10.7% |
| 经营性ROIC |
20.0% |
15.4% |
15.7% |
20.8% |
27.6% |
财务报表与盈利预测
利润表（百万元）
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入 |
9,053 |
9,351 |
9,619 |
9,814 |
9,978 |
| 营业成本 |
6,387 |
6,577 |
6,768 |
6,879 |
6,991 |
| 折旧和摊销 |
135 |
135 |
146 |
151 |
156 |
| 税金及附加 |
47 |
50 |
51 |
52 |
53 |
| 销售费用 |
2,025 |
2,161 |
2,232 |
2,277 |
2,315 |
| 管理费用 |
147 |
123 |
144 |
147 |
150 |
| 财务费用 |
27 |
72 |
-8 |
-18 |
-32 |
| 投资收益 |
132 |
142 |
150 |
150 |
150 |
| 营业利润 |
577 |
554 |
588 |
634 |
658 |
| 净利润 |
505 |
481 |
497 |
536 |
556 |
现金流量表（百万元）
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金流 |
495 |
1,036 |
1,141 |
1,151 |
1,188 |
| 投资活动产生现金流 |
386 |
-408 |
200 |
175 |
200 |
| 融资活动现金流 |
374 |
-1,384 |
-970 |
-402 |
-389 |
| 净现金流 |
1,255 |
-756 |
371 |
924 |
999 |
资产负债表（百万元）
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 总资产 |
6,121 |
7,525 |
7,699 |
8,447 |
9,289 |
| 货币资金 |
2,007 |
1,241 |
1,612 |
2,536 |
3,535 |
| 存货 |
1,291 |
1,664 |
1,726 |
1,720 |
1,713 |
| 流动资产合计 |
3,867 |
3,529 |
3,973 |
4,896 |
5,893 |
| 长期股权投资 |
769 |
887 |
887 |
887 |
887 |
| 固定资产 |
1,187 |
1,163 |
1,107 |
1,050 |
990 |
| 流动负债合计 |
2,656 |
2,917 |
2,463 |
2,545 |
2,701 |
| 股东权益 |
3,445 |
3,684 |
4,162 |
4,678 |
5,213 |
每股指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股红利 |
0.08 |
0.01 |
0.01 |
0.02 |
0.02 |
| 每股经营现金流 |
0.36 |
0.76 |
0.84 |
0.85 |
0.87 |
| 每股净资产 |
2.53 |
2.71 |
3.06 |
3.44 |
3.83 |
| 每股销售收入 |
6.66 |
6.88 |
7.07 |
7.22 |
7.34 |
估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
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公司信息
- 光大证券研究所：位于上海、北京、深圳等地。
- 关联机构：中国光大证券国际有限公司（香港）、Everbright Securities(UK) Company Limited（英国）。
总结
红旗连锁在2021年实现了营收的稳定增长，但净利润有所下滑，主要受新租赁准则和开店费用提升影响。尽管如此，第四季度表现强劲，净利润和扣非净利润均实现显著增长。公司持续扩展线下门店，完善会员体系和供应链，具备一定的区域优势。分析师维持“增持”评级，预计未来三年EPS将逐步提升，并对估值指标进行合理预测。然而，公司仍需关注门店租约到期和疫情对业绩的潜在影响。
