20180415-东吴证券-宏观利率周报_货币+信用_视角下_债市怎么看__14页_1mb

报告摘要

债市分析总结（2018年4月15日）

核心内容

本文从“货币+信用”视角出发，分析了当前债券市场走势及未来趋势，指出随着政策目标从金融去杠杆转向实体去杠杆，传统的M2-社融分析框架已不再适用于当前利率拐点的判断，新的“稳货币+紧信用”组合成为主流。结合实体经济运行情况、流动性变化及市场动态，对债券市场走势进行了综合研判。

主要观点

“货币+信用”组合分析：
- 传统上，M2-社融增速差是判断债券收益率走势的重要指标。
- 但自2016年以来，随着金融去杠杆的推进，该指标的意义明显弱化，不再能准确反映当前利率变化。
- 新的分析框架强调“稳货币+紧信用”的组合，其中“稳货币”意味着流动性仅是阶段性平稳，无法支撑趋势性收益率下行，但限制了收益率大幅回升；“紧信用”则体现在供给端收紧，对实体经济造成压力。
利率走势预测：
- 未来利率中枢有望进一步回落，但短期难以形成趋势性下行。
- 二季度利率仍有小幅下降空间，预计十年期国债收益率将下行10个bp，十年期国开债下行15-20个bp。
实体经济观察：
- 下游：地产销售回暖，但汽车零售量有所回落。
- 中游：钢铁、水泥价格温和回升，总体保持平稳。
- 上游：受海外市场影响，原材料价格上涨，库存小幅回落。
- 物价：食品价格基本平稳，水果价格持续回升，蛋价走平。
流动性跟踪：
- 央行公开市场操作继续停摆，净回笼900亿元，人民币走强。
- 货币市场利率窄幅震荡，SHIBOR利差收窄，R007和DR007利率低位波动。
- 同业存单发行和偿还规模放大，利率持续下行，显示短期流动性充裕。
债市回顾：
- 一级市场：利率债供给大幅上升，净融资额回升。
- 二级市场：短端收益率持续回落，十年期国债收益率下行1.72个bp，十年期国开债收益率下行15-20个bp。