固定收益宏观利率专题：没有特别国债，怎么看？-20231015-天风证券-16页_876kb

没有特别国债，怎么看？

核心内容

本文主要分析了2023年地方债提前批的授权情况，探讨了为何没有特别国债或建设国债的出台，并进一步分析了这一情况对债市的影响。文章指出，2023年地方债提前批属于常规授权，不涉及特别国债或建设国债的发行。同时，文章讨论了财政赤字率的安排及其与预算的关系，认为当前宏观环境下，财政政策没有超预期发力的必要。

主要观点

• 地方债提前批：2023年地方债提前批属于新一届人大授权的常规操作，授权期限预计为2024年1月1日至2027年12月31日。
• 特别国债与建设国债未出台：特别国债或建设国债的发行通常发生在重大外生冲击之后，如1998年、2008年和2020年。2023年尚未出现超出预算空间的重大冲击，因此未考虑此类政策。
• 财政赤字率：3%是国际和国内普遍参考的财政赤字率上限，2023年赤字率按3%安排，未突破这一阈值。赤字率的安排反映了决策层对财政可持续性的重视。
• 赤字与预算的关系：赤字率是财政赤字与GDP的比值，其调整通常与重大外生冲击相关。目前，赤字率的安排未涉及预算调整，保持了财政的稳定性。
• 债市影响：没有财政发力，债市整体趋势无忧，但四季度的债市压力主要来自资金面和政府债券供给。预计节后资金利率将边际收敛，债市震荡为主。

关键信息

• 地方债提前批：2023年提前批规模为0.43万亿一般债限额+2.19万亿专项债限额，占2022年新增限额的60%。
• 历史案例：特别国债和建设国债的发行均发生在重大外生冲击之后，如1998年抗洪、2008年地震、2020年疫情。
• 赤字率安排：2023年赤字率按3%安排，全国财政赤字38800亿元，其中中央财政赤字31600亿元，地方财政赤字7200亿元。
• 债市趋势：债市虽有震荡，但整体上行空间有限，建议市场合理看待。10月难言宽松，但也不会更紧，预计节后R001在OMO7天附近波动，DR007在1.8%-2.2%区间波动。
• 资金面压力：当前资金面压力主要来自政府债券供给和汇率波动，央行强调防范汇率超调风险，7.3为重要点位。
• 财政政策框架：财政政策的调整通常以预算和赤字为前提，但当前没有触发调整的条件。

债市分析

• 政府债供给：政府债供给为短期因素，再融资债为主，用于置换存量债务，初期可能带来流动性压力，但预计影响会逐步缓解。
• 资金面：中期问题可能仍与汇率相关，央行通过OMO等手段调节流动性，预计节后资金利率边际收敛。
• 债市预期：6月16日的点位对当前和年内债市仍有宏观边界含义，建议市场理性看待。

风险提示

• 国内宽松政策超预期
• 汇率贬值超预期
• 海外经济修复超预期

作者信息

• 孙彬彬：分析师，SAC执业证书编号：S1110516090003，邮箱：sunbinbin@tfzq.com
• 隋修平：联系人，邮箱：suXiuping@tfzq.com
• 马戎：联系人，邮箱：marong@tfzq.com

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图表目录

• 图1：历年提前下达的下一年专项债额度规模占当年新增额度的比例
• 图2：历年一般债发行进度
• 图3：历年专项债发行进度
• 图4：提前批规模与当年财政赤字率
• 图5：公告提前批或者明确发改委准备项目对四季度债市的影响
• 图6：国债余额新增限额与财政赤字
• 图7：年度国债限额与年末国债余额
• 图8：年度地方债限额与年末地方债余额
• 图9：历年财政赤字和财政赤字率安排
• 图10：2015年以来的地方债发行情况
• 图11：土地出让收入是政府性基金收入重要来源
• 图12：国有资本经营预算和社保基金预算收支结余
• 图13：一周债市收益率走势
• 图14：信用利差和等级利差
• 图15：国债收益率曲线
• 图16：国开收益率曲线

表格目录

• 表1：历年提前下达新增债务限额情况
• 表2：历史上财政行为加码的典型案例
• 表3：历年《政府工作报告》中的财政相关表述
• 表4：近年来财政下达地方债额度的批次安排
• 表5：下周关注

小结

2023年地方债提前批属于常规授权，不涉及特别国债或建设国债。当前宏观形势未出现显著超出预算空间的外生冲击，因此财政政策未超预期发力。赤字率按3%安排，未突破这一阈值。债市虽有震荡，但整体趋势无忧，建议市场理性看待。