20170608-华泰证券-2017年农林牧渔行业中期投资策略报告：周期轮回看成长，关注中粮改革落地_46页_2mb

农林牧渔行业2017年中期投资策略总结

核心内容

2017年6月，农林牧渔行业面临周期性调整与政策改革的双重影响。行业整体表现疲软，农业板块跌幅居首，市盈率降至历史最低水平。然而，在此背景下，稳健成长的龙头企业仍表现坚挺，市值前十大企业占比显著提升。报告重点分析了生猪养殖、白羽鸡养殖、饲料、动物疫苗及央企改革等板块，认为下半年行业将出现结构性机会。

主要观点

1. 农产品价格波动与气候因素
   农产品价格具有独立周期性，主要受供需和气候影响。全球主要农产品供应宽裕，价格下跌。国内谷物价格受高库存压制，但长期仍处于紧平衡态势。下半年天气变化将是影响农产品价格的关键变量。

2. 中粮集团改革深化
   中粮集团作为农业央企代表，正在进行多层次整合，旗下资产将逐步分步上市，实现集团整体上市。预计资产剥离和注入将成为未来重点，如玉米生化资产注入中粮生化、海外糖业资产注入中粮糖业。

3. 生猪养殖：以量补价，周期向下
   生猪养殖行业进入周期下行阶段，但企业仍通过规模扩张维持盈利。牧原股份作为自繁自养龙头，其出栏量和盈利表现领先行业。预计9-10月份出栏压力显现，猪价将出现反弹和下跌。

4. 白羽鸡养殖：静待产能去化
   受西班牙禽流感影响，祖代种鸡引种量下降，父母代鸡苗价格下滑，商品代鸡苗价格也受到压制。预计未来毛鸡价格将因产能去化而起势。

5. 饲料板块：集中度提升，成本下行
   饲料行业受养殖复苏和成本下行推动，整体表现回暖。玉米、豆粕价格下行，饲料成本处于低位，为生猪养殖带来盈利支撑。

6. 动物疫苗行业：加速成长
   市场苗逐渐替代强制免疫疫苗，行业进入高成长阶段。国家政策推动下，动物疫苗市场将加速整合，龙头企业将受益。

7. 农业估值与国际对比
   国内农业子行业龙头估值处于历史低位，与国际龙头相比仍有提升空间。养殖、饲料、疫苗等板块已具备合理估值。

关键信息

• 行业走势：2017年以来，农业板块跌幅达17.6%，居全行业首位。子板块中，养殖后周期相对坚挺，种植业和林业跌幅最大。
• 政策影响：环保政策推动下，生猪养殖产能去化加速，养殖行业面临结构性调整。南方水网地区将重点推进禁养区规划，影响生猪供应。
• 企业表现：温氏股份、牧原股份、海大集团、中牧股份等企业盈利水平下滑，但规模扩张持续，尤其是牧原股份的自繁自养模式表现出色。
• 市场苗发展：市场苗逐步替代政府苗，成为动物疫苗市场的主要增长点。行业竞争加剧，产品力和研发能力成为关键。
• 估值分析：农业板块整体估值处于低位，部分子行业如饲料、疫苗、种业等已接近或低于国际龙头估值水平，具备投资价值。

重点推荐公司

风险提示

• 改革进展不达预期
• 农产品受自然灾害、疫病、政策扰动

图表目录

• 图表1：2017年以来行业跌幅达17.6%居首
• 图表2：2017年以来子板块全面下跌，养殖后周期相对坚挺
• 图表3：农业板块pb-band
• 图表4：农业板块pe-band
• 图表5：农业板块市值及CR10占比变化（亿元）
• 图表6：2016年大宗农产品价格在工业品上涨带动下上行
• 图表7：2016年至今各类农产品波动幅度
• 图表8：04-16年我国谷物供应与动物蛋白产量累计增速基本一致
• 图表9：04-16年我国动物蛋白类产品持续稳定增长（万吨）
• 图表10：2017年全球主要农产品供需平衡表（百万吨，棉花百万包）
• 图表11：2017年中国主要农产品供需平衡表（百万吨，棉花百万包）
• 图表12：中国在内的北半球主要农作物在6月后进入关键生长周期
• 图表13：目前102家中央企业中主农或涉农的企业集团
• 图表14：2013-2016年中粮集团主要财务指标情况
• 图表15：中粮集团总部7大职能及业务架构
• 图表16：中粮集团旗下18家专业化平台公司
• 图表17：中粮集团改革涉及多层目标
• 图表18：中粮集团旗下上市公司（控股、参股、间接持股）
• 图表19：饲料板块pe-band
• 图表20：疫苗板块pe-band
• 图表21：种业板块pe-band
• 图表22：国内农业子行业龙头与国际龙头企业估值对比
• 图表23：猪周期运行循环轨迹
• 图表24：生猪平均价格走势
• 图表25：生猪价格与能繁母猪存栏背离
• 图表26：生猪价格与生猪存栏量背离
• 图表27：防范禽畜养殖产业污染的相关环保政策法规
• 图表28：全国生猪生产发展规划（2016-2020年）
• 图表29：全国生猪禁养和拆迁安排
• 图表30：生猪养殖：自繁自养头均盈利
• 图表31：生猪养猪：外购仔猪头均盈利
• 图表32：猪配合饲料成分构成
• 图表33：猪配合饲料成本构成
• 图表34：猪粮比、猪料比走势
• 图表35：玉米价格走势
• 图表36：我国能繁母猪PSY
• 图表37：二元母猪价格走势
• 图表38：能繁母猪存栏走势
• 图表39：生猪存栏走势
• 图表40：主要生猪养殖类上市公司经营状况
• 图表41：温氏股份“公司+农户”模式
• 图表42：牧原股份“自繁自养”模式
• 图表43：温氏股份生产性生物资产
• 图表44：牧原股份生产性生物资产
• 图表45：“鸡周期”
• 图表46：我国祖代鸡历年引种量及增速
• 图表47：我国主要引种国均处于封关状态
• 图表48：祖代种鸡总存栏量（横轴为周数）
• 图表49：在产和后备祖代种鸡存栏量（横轴为周数）
• 图表50：父母代鸡苗价格走势（横轴为周数）
• 图表51：父母代鸡苗销量情况（横轴为周数）
• 图表52：商品代鸡苗价格走势（横轴为周数）
• 图表53：父母代种鸡存栏量（横轴为周数）
• 图表54：白羽鸡产业链上下游上市公司
• 图表55：主要白羽鸡上市公司经营状况
• 图表56：全国饲料产量及增速
• 图表57：饲料结构中配合料占比逐年提高
• 图表58：全国水产饲料产量及增速
• 图表59：草鱼大宗均价
• 图表60：全国猪饲料产量及增速
• 图表61：生猪平均价格走势
• 图表62：全国禽饲料产量及增速
• 图表63：毛鸡价格走势
• 图表64：我国动物疫苗行业发展历程
• 图表65：近年来我国动物疫苗市场销售规模及增速情况
• 图表66：2010-2015年我国强制免疫疫苗年均增速
• 图表67：2010-2015年我国市场苗年均增速
• 图表68：口蹄疫市场苗覆盖水平仍较低（2015年）
• 图表69：2015年我国兽用生物制品产量情况
• 图表70：我国动物疫苗以单苗为主（2015年）
• 图表71：常规疫苗改进和提高的方向
• 图表72：新型疫苗的可能创制方向
• 图表73：猪圆环病毒毒株
• 图表74：猪圆环病毒进化树展示
• 图表75：2015年前10名企业销售额达到61.48亿元
• 图表76：2015年前10名企业销售占比接近60%
• 图表77：动保行业重组并购高涨
• 图表78：宠物疫苗是宠物产业的重要一环
• 图表79：2006年以来，我国宠物市场年均增速达到30%
• 图表80：进口宠物疫苗生产企业及产品
• 图表81：国内宠物疫苗生产企业及产品
• 图表82：2015年国内外宠物饲养率对比
• 图表83：2015年国内外城市犬只拥有率对比
• 图表84：IDEXX收入结构
• 图表85：IDEXX收入地区分布
• 图表86：美国猪瘟净化过程
• 图表87：动物保健发展推演
• 图表88：温氏股份商业模式
• 图表89：温氏股份营业收入情况
• 图表90：2016年温氏股份营业收入构成
• 图表91：温氏股份股权结构（截止公司2017年一季度披露）
• 图表92：可比公司估值情况（Wind一致预测，2017年6月6日）
• 图表93：温氏股份历史PE-Bands
• 图表94：温氏股份历史PB-Bands

结论

报告指出，2017年农林牧渔行业整体处于周期下行阶段，但龙头企业在整合和改革中展现出较强的抗跌能力。中粮集团的改革将推动农业央企整合，提升行业集中度。生猪养殖行业以量补价，短期内出栏压力显现，但盈利空间仍存在。白羽鸡养殖行业因产能去化，预计未来毛鸡价格将起势。动物疫苗行业加速成长，市场苗将成为主要增长点。整体来看，行业处于调整期，但部分子行业估值合理，具备投资价值。