20210818-天风证券-亚士创能-603378.SH-收入高增超预期_净利率Q3拐点向上_3页_743kb
报告摘要
亚士创能（603378）总结
核心内容
亚士创能发布了2021年上半年中报，整体表现呈现收入高增但净利率承压的特点。公司上半年实现营收23亿元，同比增长81%，其中Q1和Q2单季增速分别为164%和63%。尽管收入表现强劲，但归母净利同比下降46%，扣非净利同比下降74%，主要由于原材料成本上涨和前置费用支出较多。分析师认为，公司最困难的阶段可能已过去，下半年毛利率有望边际改善，收入持续增长也将有助于摊薄费用。
主要观点
- 收入增长显著：公司2021H1实现营收23亿元，同比增长81%，其中工程和家装业务分别增长39.3%和213.2%，显示销量驱动的高增长态势。
- 毛利率承压：整体毛利率为24.63%，同比下滑11.5个百分点，主要受乳液和钛白粉等原材料价格大幅上涨影响。
- 费用控制优化：期间费用率同比下降4.2个百分点，但管理费用率有所上升，主要因人员增长带来的股份支付费用。
- 成长性看好：公司持续在多维度进行扩张，包括渠道建设、产能布局和品类拓展，综合建材平台雏形初现，未来增长潜力较大。
- 估值与盈利预测：预计2021-2023年公司业绩分别为4.5/6.5/8.6亿元，CAGR为40%，对应2022年PE为16倍，维持“买入”评级。
关键信息
收入构成
- 工程收入：10.6亿元，同比增长39.3%
- 家装收入：1.35亿元，同比增长213.2%
- 保温装饰板收入：1.95亿元，同比增长35.8%
- 防水材料收入：1亿元，营收占比4.3%
价格变化
- 工程涂料单价同比下滑9.3%
- 家装涂料单价同比下滑27.7%
- 保温材料单价同比上涨4.6%
- 保温装饰板单价同比上涨1.5%
成本与费用
- 原材料成本大幅上涨，乳液和钛白粉采购单价同比分别上涨39.3%和30.05%
- 防水业务和新零售业务尚处于起步阶段，对利润有拖累
- 期间费用率同比下降4.2个百分点，销售费用率下降7.1个百分点，管理费用率上升0.5个百分点
盈利能力
- 2021H1归母净利率为2.6%，同比下降6.1个百分点
- 2021H1经营性现金流净流出6.8亿元，较去年同期的-2亿元降幅明显，因业务扩张导致原材料和保证金支出增加
市值与行业对比
- 公司市值仅为三棵树的17%，但收入占比持续上升
- 分析师认为市场对公司成长性仍有较大预期差
财务预测
| 年份 | 营业收入(百万元) | 增长率(%) | 净利润(百万元) | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率(P/E) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2021E | 7,017.08 | 100.11% | 452.59 | 43.40% | 1.51 | 22.74 |
| 2022E | 8,736.44 | 24.50% | 651.20 | 43.88% | 2.18 | 15.81 |
| 2023E | 10,268.69 | 17.54% | 860.35 | 32.12% | 2.88 | 11.96 |
财务比率
| 指标 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 33.12% | 32.47% | 28.42% | 30.28% | 31.04% |
| 净利率 | 4.71% | 9.00% | 6.45% | 7.45% | 8.38% |
| ROE | 8.36% | 15.42% | 18.19% | 22.13% | 24.28% |
| ROIC | 14.74% | 40.38% | 45.07% | 55.14% | 65.42% |
| 资产负债率 | 57.05% | 60.59% | 52.41% | 49.14% | 51.24% |
| 净负债率 | -22.56% | -29.68% | -36.31% | -42.01% | -48.55% |
风险提示
- 原材料价格涨幅超预期
- 产能投放不及预期
- 行业竞争加剧
投资建议
分析师维持“买入”评级，认为公司中长期成长性良好，尽管上半年净利润承压，但收入高增趋势明确，毛利率有望边际改善。公司市值与收入比例较低，存在估值修复空间。
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