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亚士创能：盈利显著改善，毛利率大幅提升

核心观点
亚士创能2023年上半年实现营收1487亿元（同比增长52.0%），归母净利润0.39亿元（同比增长208.5%），扣非净利润0.31亿元（同比增长277.426%）。公司建筑涂料和防水业务稳健增长，毛利率提升27.5个百分点，期间费用率下降4.4个百分点。实际控制人全额认购定增，公司有望进一步提升市场份额。

业务表现

1. 建筑涂料业务稳健增长： 功能型建筑涂料营收同比增长38.1%，毛利率达40.75%（同比提升5.97pct）。工程涂料和家装涂料价格下调，但增量抵消降价影响。
2. 防水材料业务爆发式增长： 营收同比增长74.6%，毛利率47.8%（同比提升4.71pct）。防水卷材和涂料业务同比增长63.62%/167.92%。
3. 建筑节能材料表现分化： 营收同比下降34.7%，但保温装饰板业务增长显著（同比增长2768%）。

财务改善

• 毛利率提升： 综合毛利率达33.95%（同比+27.5pct），原材料价格普遍下降超20%（如钛白粉-21.06%）。
• 费用率下降： 期间费用率为24.54%（同比-4.4pct），销售费用下降主因人员减少；研发费用因项目进入后期有所压缩。
• 现金流改善： 经营活动现金流量净额为0.69亿元，实现由负转正。

投资建议
首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司2023-2025年归母净利润分别为25.2/32.3/41.9亿元，EPS为0.59/0.75/0.98元，PE分别为17/13/10倍。目标价对应2023年PE 8倍，未来三年净利润增速均高于行业平均水平（行业集中度低，头部企业受益于产能扩张和“旧改”政策红利）。

风险提示

• 下游需求恢复不及预期。
• 原材料价格波动风险。

主要指标

• 营收增速：-34%、915%、159%、238%（同比2022A至2025E）。
• 归母净利润增速：119%、441%、692%、730%（同比2022A至2025E）。
• PE（元）：47、8、7、6（对应2022-2025年）。