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思源电气（002028）2022年中报总结

核心内容

思源电气在2022年半年度业绩表现符合市场预期，尽管归母净利润同比下滑，但营收环比显著改善。公司通过加快复工复产及江苏工厂产能接棒，保障了订单交付，Q2业绩恢复良好。展望下半年，公司预计在手订单充裕，产能弹性大，收入有望实现年初设定的同比增长目标，同时利润率有望恢复至15%左右。

主要观点

• 业绩表现：

  • 2022H1实现营业收入43.45亿元，同比增长13.17%。
  • 归母净利润4.73亿元，同比下降16.94%。
  • 2022Q2营收26.06亿元，同比增长28.52%，环比增长49.82%。
  • 归母净利润3.21亿元，同比增长10.98%，环比增长110.89%。

• 毛利率与净利率变动：

  • 2022H1毛利率25.60%，同比下降5.54个百分点。
  • 2022Q2毛利率26.70%，同比下降4.80个百分点，环比增长2.74个百分点。
  • 归母净利率10.89%，同比下降3.95个百分点；Q2归母净利率12.31%，同比下降1.95个百分点，环比增长3.57个百分点。
  • 毛利率下滑主要由大宗材料价格上涨、疫情带来的成本费用增加以及产品结构变化（如SVG占比提升）导致，但Q2销售与管理费用控制较好，归母净利率下滑幅度小于毛利率。

• 业务结构分析：

  • 开关类产品：收入24.1亿元，同比增长31.0%，毛利率25.7%，同比-6.4个百分点。GIS招标需求旺盛，江苏如高承接生产工作，且GIS长期仍有提升空间。
  • 线圈类产品：收入8.7亿元，同比增长6.0%，毛利率29.8%，同比-2.9个百分点。AIS海外增长对冲了国内影响，变压器收入增长较快，常州工厂建成后将进一步提速。
  • 无功补偿类：收入4.3亿元，同比下降10.9%，毛利率20.7%，同比-10.7个百分点。毛利率下滑主要因产品结构变化，SVG占比提升，但H2随着上海工厂产能恢复，毛利率有望趋于正常。
  • 智能设备类：收入3.5亿元，同比增长11.3%，毛利率29.2%，同比-10.3个百分点。发电侧二次设备快速增长，电网侧220kV保护类设备取得突破。
  • EPC业务：收入2.1亿元，同比下降29.1%，毛利率11.1%，同比-3.6个百分点。海外业务收入确认节奏受项目影响，上半年有所减少。

关键信息

• 盈利预测与估值：

  • 2022-2024年归母净利润分别为13.7亿元、16.9亿元、20.7亿元，同比增长14%、23%、22%。
  • 对应现价PE分别为25倍、21倍、17倍。2022年给予公司30倍PE，目标价53.7元/股，维持“买入”评级。

• 财务指标：

  • 2022H1期间费用同比下降0.35%至4.76亿元，期间费用率下降1.49个百分点至10.95%。
  • 经营活动现金流净流出3.94亿元，同比增长17.81%。
  • 期末合同负债7.93亿元，比年初增长11.26%。
  • 期末应收账款33.81亿元，较年初增长7.22亿元，周转天数上升26.21天至125.11天。
  • 期末存货25.37亿元，较年初下降0.69亿元。

• 市场与行业展望：

  • “十四五”期间电网投资稳增，特高压、配网智能化、调度、储能等存在结构性增长机会。
  • 2022年国网计划投资5012亿元，实际投资有望超过5600亿元。
  • 2022年公司订单目标有望超额完成，结构上预计海外>发电侧>电网侧。

风险提示

• 电网投资不及预期
• 疫情影响超预期
• 行业竞争加剧

附录：财务预测表

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

重要财务与估值指标