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报告摘要

2021年中报总结：开关、线圈类产品高增，业绩符合预期

核心内容

思源电气在2021年上半年实现了营业收入38.4亿元，同比增长31.01%，归母净利润5.7亿元，同比增长23.54%，整体业绩表现符合市场预期。尽管Q2收入同比下降1.85%，但利润仍保持增长，主要得益于Q1订单延迟确认及费用结构调整。

主要观点

业绩表现：公司上半年业绩增长稳健，Q1收入和利润均超预期，Q2因费用调整和政策因素导致利润下降，但整体仍符合预期。
毛利率变化：2021H1毛利率为31.14%，同比下降3.10个百分点，主要受运输费用重分类影响，成本结构发生变化。
净利率变化：归母净利率为14.83%，同比下降0.90个百分点，Q2净利率进一步下降至14.26%，受社保减免取消、汇兑损失、奖金核算方式改变及退税减少等多因素影响。
费用结构：公司2021H1费用总额同比下降5.35%至2.83亿元，期间费用率下降至12.44%。销售费用下降显著，管理费用和研发费用则有所上升，财务费用大幅增长。
市场前景：2021年电网投资计划达4730亿元，同比增长3%。随着“双碳”和新型电力系统的发展，调度、配用电、特高压直流等细分领域存在结构性增长机会，同时二次设备和电网智能化投资也有望增长。

关键信息

财务数据概览

项目	2020A（亿元）	2021E（亿元）	2022E（亿元）	2023E（亿元）
营业收入	73.73	90.61	107.22	123.75
归母净利润	93.30	128.10	158.50	187.20
毛利率	29.3%	31.5%	31.7%	31.7%
净利率	12.7%	14.1%	14.8%	15.1%
P/E	27.53	20.06	16.21	13.73
P/B	3.94	3.36	2.81	2.35

业务拆分表现

业务类别	2021H1收入（亿元）	YoY增长率	毛利率（%）
开关类产品	18.37	32.5%	32.1%
线圈类产品	8.19	27.3%	32.7%
无功补偿类	4.77	23.3%	31.4%
智能设备类	3.11	9.6%	39.4%

风险提示

宏观经济风险：宏观经济下行可能影响整体投资需求。
投资不及预期：电网投资若未达预期，可能影响公司业绩。

投资建议

盈利预测：考虑到社保减免取消、汇兑损失等因素，公司2021-2023年归母净利润分别下调0.5亿元、0.4亿元、0.6亿元，预计同比增长37.2%、23.7%、18.1%。
估值：当前股价对应2021年PE为20倍，目标价为42元，对应25倍PE，维持“买入”评级。

财务指标变化

指标	2020A	2021E	2022E	2023E
每股收益（元）	1.22	1.68	2.08	2.45
每股净资产（元）	8.55	10.03	11.98	14.30
ROE（%）	14.8	17.1	17.6	17.4
ROIC（%）	14.2	13.6	17.8	15.9

市场数据

指标	数据
收盘价（元）	33.67
一年最低/最高价（元）	18.79/35.53
市净率（倍）	3.69
流通A股市值（百万元）	19867.66

财务趋势分析

现金流：2021H1经营活动现金流净流出4.79亿元，同比下降47.84%；Q2经营活动现金流净额为0.58亿元。
资产负债：公司2021年负债总额上升至157.69亿元，资产负债率升至49.9%，但预计未来资产负债率将逐步下降。
资产结构：流动资产和非流动资产均有所增长，显示公司资产规模扩大。

总结

思源电气在2021年上半年实现了稳健增长，开关和线圈类产品表现突出，尽管Q2因费用调整和政策影响导致利润下降，但整体仍符合预期。公司未来在电网投资稳增及电力电子设备需求上升的背景下，有望迎来结构性增长机会。基于调整后的盈利预测和当前估值，公司维持“买入”评级，目标价为42元，对应2021年25倍PE。需关注宏观经济变化及投资需求是否达到预期。

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