20221123-东吴证券国际经纪-思源电气-002028.SZ-2022三季报点评_业绩低于市场预期_利润率仍有向上修复空间_6页_1010kb

2022三季报总结：业绩略低于预期，利润率修复空间仍存

核心内容概览

思源电气在2022年前三季度实现营业收入70.02亿元，同比增长14.37%，但归母净利润同比下降11.60%，利润恢复情况低于市场预期。公司Q3营业收入同比增长16.38%，环比增长1.95%，归母净利润同比下降2.07%，扣非归母净利润同比增长8.49%。公司整体收入端基本符合市场预期，但利润率恢复不及预期。

主要观点

• 业绩表现
  2022年前三季度营业收入同比增长14.37%，但归母净利润同比下降11.60%，利润恢复不及预期。Q3毛利率为26.70%，同比下降2.80个百分点，主要受高价大宗原材料、芯片库存未完全消耗及发电侧业务占比提升影响。

• 费用控制良好
  期间费用同比增长65.45%，但费用率下降1.04个百分点至14.32%。销售、研发费用均有所上升，财务费用显著下降。Q3费用率略有波动，但整体仍保持良好控制。

• 经营恢复与业务增长
  上海疫情后，公司经营稳健恢复，多个产品线贡献增量。开关类、线圈类等产品需求旺盛，产能充足。无功补偿类电容器增长环比恢复，但SVG业务仍面临价格竞争压力。智能设备类二次设备增长较快，电网侧保护类设备取得突破。

• 行业与市场前景
  2022年国网计划投资5012亿元，同比增长约6%，实际投资额可能超过计划。新能源装机快速增长带来配套设备需求，电网投资向特高压、配网智能化、储能等方向倾斜。公司发电侧+海外市场营收占比接近50%，两大市场高景气将带动明年订单与收入快速增长。

• 盈利预测与估值
  因毛利率恢复不及预期，公司2022-2024年归母净利润预测分别下调至12.0亿元（-1.7亿元）、15.4亿元（-1.5亿元）、20.2亿元（-0.5亿元），对应现价PE分别为25倍、20倍、15倍。2022年给予公司25倍PE，目标价50.0元/股，维持“买入”评级。

关键信息

• 财务数据

  • 营业收入：2021A为8,695亿元，2022E为10,010亿元，2023E为11,984亿元，2024E为14,541亿元
  • 归母净利润：2021A为1,198亿元，2022E为1,202亿元，2023E为1,541亿元，2024E为2,020亿元
  • 毛利率：2021A为30.48%，2022E为26.36%，预计2023E为27.63%，2024E为28.83%
  • 每股收益：2021A为1.56元，2022E为1.56元，2023E为2.00元，2024E为2.62元
  • P/E：2021A为25.44倍，2022E为25.36倍，2023E为19.77倍，2024E为15.09倍
  • P/B：2021A为3.62倍，2022E为3.22倍，2023E为2.81倍，2024E为2.41倍

• 市场数据

  • 收盘价：39.60元
  • 一年最低/最高价：24.64元/59.98元
  • 市净率：3.41倍
  • 流通A股市值：23,642.64亿元

• 财务预测表

  • 资产负债表显示公司资产规模持续增长，负债水平稳定，归属母公司股东权益逐年提升。
  • 现金流量表显示经营活动现金流持续改善，但投资活动与筹资活动现金流为负，显示公司持续投入与融资活动。
  • 利润表显示公司盈利能力逐步恢复，但净利润增速放缓，尤其在2022年受毛利率拖累。

风险提示

• 电网投资不及预期
• 疫情影响超预期
• 行业竞争加剧

投资评级

• 公司评级：买入
• 行业评级：未明确提及

估值与盈利预测

财务指标趋势

结论

思源电气在2022年前三季度收入基本符合预期，但利润表现不及预期，主要受毛利率下滑影响。随着高价库存消耗、海运费用下降，公司毛利率有望在Q4有所修复。公司深耕发电侧与海外市场，未来业绩增长潜力较大。基于当前财务状况与市场前景，维持“买入”评级，目标价为50.0元/股。