2017-乳业格局专题暨伊利更新深度报告：乳业新周期，伊利领风骚_28页-1mb

伊利股份深度研究报告总结

核心内容

• 当前估值与股价：目标估值为35.00-40.00元，当前股价为27.50元，表明存在估值提升空间。
• 行业周期：中国乳业进入第三轮新周期——品牌3.0时代，竞争格局逐步稳定，常温奶双寡头伊利与蒙牛加速市场份额收割。
• 竞争格局：伊利市占率提升速度有望最快，蒙牛亦受益于份额提升及经营改善，但提升速度略逊于伊利。
• 行业展望：预计未来5年内，行业CR2（伊利与蒙牛合计市占率）将提升至70%左右，龙头定价权显著增强。
• 投资建议：继续现价买入，给予伊利一年目标价35-40元，三年目标市值3000-3600亿元。

主要观点

行业周期回顾

1. 市场为王阶段（1999-2008年）：伊利与蒙牛通过全国化市场布局，成为行业龙头。
2. 奶源为王阶段（2008-2016年）：行业注重食品安全，奶源质量提升，资源型乳企通过牧场布局占据优势。
3. 全产业链整合阶段（2016年至今）：行业进入复苏期，注重产业链整合，常温奶仍是主流产品。

伊利与蒙牛竞争分析

1. 伊利优势：

   • 渠道建设具有明显先发优势。
   • 产品线多点开花，常温、奶粉、冷饮等业务盈利能力强。
   • 高端产品如安慕希、金典、金领冠等贡献显著。
   • 内生增长能力强，研发投入提升，新品布局丰富。

2. 蒙牛优势：

   • 特仑苏为高端白奶代表，是主要盈利支柱。
   • 通过外延并购拓展业务，如雅士利、多美滋等。
   • 渠道体系逐步调整，致力于下沉市场。

市场格局展望

• 伊利：预计2020年市占率接近40%，未来3-5年表现将远超市场预期。
• 蒙牛：预计2020年市占率接近30%，渠道下沉将推动其市场份额提升。

行业趋势

• 消费升级：纯奶、酸奶等品类加速取代软饮料，成为新的增长点。
• 渠道下沉：下线市场消费动力强劲，乳企通过下沉渠道提升市占率。
• 利润率提升：随着费用率下降和高端产品占比提升，伊利与蒙牛利润率有望提高。

关键信息

行业数据

• 上证指数：3349点
• 行业市值：总市值16737亿元，流通市值13642亿元，非流通市值2064亿元

业绩表现

• 伊利：2017年上半年净利润1737百万元，同比增长11.6%；预计2017-2019年EPS分别为1.07、1.35、1.65元，增长分别为15%、26%、23%。
• 蒙牛：2017年上半年净利润1631百万元，同比下降1.6%。

盈利预测

• 2017-2021年伊利盈利预测：
  • 主营收入：67857百万元（2017E）、76901百万元（2018E）、87154百万元（2019E）、98697百万元（2020E）、110768百万元（2021E）
  • 净利润：6517百万元（2017E）、8212百万元（2018E）、10090百万元（2019E）、12068百万元（2020E）、14014百万元（2021E）

投资建议

• 目标价：一年目标价35-40元，对应2018年25-30倍PE。
• 市值目标：三年目标市值3000-3600亿元。
• 建议操作：继续现价买入。

结构清晰总结

行业周期分析

• 乳业经历了三轮周期：市场为王、奶源为王、全产业链整合。
• 当前处于品牌3.0时代，行业进入份额收割期。

伊利与蒙牛对比

• 伊利：渠道建设与产品线优势明显，高端产品贡献突出，盈利能力强。
• 蒙牛：特仑苏为盈利核心，外延并购推动增长，但盈利改善较慢。

行业前景预测

• CR2提升：预计未来5年内，CR2将提升至70%。
• 市场集中度：下线市场增速快于一二线，乳企需加快渠道下沉。

投资逻辑

• 估值提升：行业空间持续打开，伊利增速重回双位。
• 盈利增长：伊利预计2020年实现1000亿元收入，120亿元净利润。
• PE与PB：2018年PE预计25-30倍，PB预计5.6-3.7倍。

风险提示

• 需求回落风险。
• 新品接力不达预期。

图表与数据支持

• 图1：伊利估值提升的三重门。
• 图2：中国乳业竞争进入品牌3.0时代。
• 图3：国内主要乳企规模（亿元）。
• 图4：伊利市占率明显提升。
• 图5：国内地方性知名乳企分布图。
• 图6：规模以上乳企数量减少。
• 图7：现代牧业液态奶业务下滑。
• 图8：中国圣牧液态奶业务下滑。
• 图9：旺旺乳饮料营业收入下滑。
• 图10：娃哈哈营养快线收入规模下滑。
• 图11：常温产品仍是液态奶市场主流。
• 图12：伊利蒙牛大事记。
• 图13：伊利蒙牛历史收入规模对比。
• 图14：伊利蒙牛历史利润规模对比。
• 图15：伊利蒙牛历年液态奶收入比较。
• 图16：伊利及蒙牛06年以来固定资产增加额。
• 图17：伊利和蒙牛主要产品条线及盈利能力对比。
• 图18：低温产品净利率仅3%左右。
• 图19：雅士利近年利润率下滑。
• 图20：原奶价格波动明显。
• 图21：现代牧业在奶价下行阶段利润下滑。
• 图22：伊利市占率提升展望。
• 图23：蒙牛市占率提升展望。
• 图24：三大乳企销售员工人数对比。
• 图25：预计2020年伊利蒙牛市占率提升至70%。
• 图26：伊利研发支出提升明显。
• 图27：豆奶是符合伊利优势的产品。
• 图28：伊利股份历史PE Band。
• 图29：伊利股份历史PB Band。

总结

本报告深入分析了中国乳业进入第三轮周期的趋势，强调伊利在渠道建设与产品线上的优势，以及其在市场份额收割中的领先地位。同时指出蒙牛通过外延并购与渠道调整，也有望提升市占率。整体来看，伊利与蒙牛作为行业双子星，未来三年有望实现显著增长，目标市值分别为3000-3600亿元，建议投资者继续现价买入。