深度报告-20210604-浙商证券-伊利股份-600887.SH-伊利股份深度报告_乳业航母_问鼎全球_51页_5mb

伊利股份深度报告总结

核心内容

伊利股份是中国乳业龙头企业，成立于1993年，1996年上市，无实控人，管理层持股比例高，利益与公司高度一致。公司业务涵盖液态奶、奶粉、冷饮等乳制品及健康饮品的研产销，2020年常温液奶市占率达38.6%，营收达965.24亿元，归母净利润70.78亿元，2021年第一季度营收同比增长33%，归母净利润同比增长148%。

主要观点

• 行业趋势：乳制品行业进入消费升级阶段，人均消费量仍有较大提升空间，高端化和多元化趋势显著。
• 公司成长性：公司利润率有望重回上行通道，奶粉、低温奶、奶酪等业务板块加速成长。
• 护城河：管理团队稳定，渠道下沉能力强，打造了深度分销体系，具备较强竞争优势。
• 投资建议：预计2021-2023年公司归母净利润分别为85.52亿元、99.27亿元、113.88亿元，同比增长率分别为21%、16%、15%，对应估值28倍、24倍、21倍，维持“买入”评级。

关键信息

1. 中国乳业龙一

• 行业地位：公司是中国乳制品行业龙头，市场份额领先，2020年常温液奶市占率38.6%，液体乳板块营收占比79.84%。
• 管理团队：董事长潘刚深耕行业29年，管理层持股比例达8.48%，利益与公司高度一致。
• 发展历程：公司从1993年成立至今，通过持续的产品和渠道布局，逐步发展为亚洲最大的乳制品公司。

2. 乳制品行业：量价都有大空间

• 行业现状：乳制品行业市场规模约4146亿元，2020年销售均价CAGR为3.73%，销售量CAGR为-0.1%。
• 消费升级：人均乳制品消费量仅为12.5千克，对标日韩仍有180%提升空间，健康意识提升推动行业需求增长。
• 行业格局：行业集中度提升，CR5从15-19年的3.1pct增至2020年的57.1pct，竞争格局改善。

3. 看三年：利润率有望回到上行通道，奶粉、低温、奶酪加速成长

• 利润率预期：2020年净利率7.35%，受疫情影响及原奶价格上涨影响，公司利润率有望重新进入上行周期。
• 产品结构：白奶、酸奶高端化，奶粉、低温奶、奶酪成为增长加速器。其中，奶粉板块投资规模最大，低温酸奶通过冷链体系支撑，奶酪作为健康化乳制品零食，处于高速成长阶段。
• 具体业务：
  • 常温奶：市场趋于成熟，但高端产品仍具增长潜力。
  • 低温酸奶：市场规模快速增长，2014-2019年CAGR为15.88%，伊利与蒙牛市占率超50%。
  • 奶酪：市场潜力巨大，2020-2025年CAGR预计15.73%，存在5-10倍增长空间。
  • 冷饮：市场规模持续增长，2010-2019年CAGR为5.62%，2024年预计达692亿元，高端化趋势明显。

4. 护城河

• 管理团队：管理层稳定，通过股权激励、员工持股计划、长期服务计划等绑定核心团队利益。
• 渠道壁垒：实施“织网计划”，服务乡镇村网点达109.6万家，渗透率高达84.7%，形成强大的分销体系。
• 品牌建设：公司品牌力领先，成为北京2022年冬奥会合作伙伴，与迪士尼等品牌合作，提升品牌影响力。
• 研发实力：研发投入持续增长，研发费用率高于行业平均水平，推动产品创新和品质提升。

5. 盈利预测及投资建议

• 财务预测：预计2021-2023年公司营收分别为1087.73亿元、1218.24亿元、1361.25亿元，净利润分别为85.52亿元、99.27亿元、113.88亿元。
• 估值：对应PE分别为28倍、24倍、21倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 食品安全风险：乳制品行业对食品安全要求高，存在潜在风险。
• 原奶价格波动风险：原奶价格波动可能影响公司成本控制。
• 业务扩张不及预期风险：业务扩张速度可能低于预期，影响增长。

图表目录

• 公司发展历程：图1
• 业绩增长情况：图2、图3
• 费用率变化：图4
• 盈利能力对比：图5、图6、图7、图8、图9
• 营运能力对比：图10、图11
• 行业集中度变化：图12、图13、图14、图15
• 酸奶市场格局：图16、图17、图18、图19、图20、图21、图22、图23、图24、图25、图26、图27、图28、图29、图30、图31、图32、图33、图34、图35、图36、图37
• 婴配粉市场趋势：图38、图39、图40、图41、图42、图43、图44、图45、图46、图47、图48、图49、图50、图51、图52、图53、图54、图55、图56、图57、图58、图59、图60、图61、图62、图63、图64、图65、图66、图67、图68、图69、图70、图71、图72、图73、图74、图75、图76、图77、图78、图79

表格目录

• 并购情况：表1
• 股东持股情况：表2
• 行业政策：表3
• 牛奶与酸奶营养价值对比：表4
• 常温、低温酸奶对比：表5
• 婴配粉市场按城市分类的比例：表6
• 国际化进程：表7
• 国外产能：表8
• 综艺冠名情况：表9
• 管理层背景：表10
• 股权激励情况：表11
• 各板块盈利预测：表12
• 行业重点公司盈利预测及估值：表13