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思摩尔国际（06969.HK）2022年行业低景气下业绩承压，第二增长曲线可期

核心内容总结

思摩尔国际（06969.HK）在2022年行业低景气背景下，业绩受到一定压力，但公司凭借技术壁垒和制造优势，展现出较强的韧性与增长潜力。分析师维持“买入”评级，认为公司有望在低基数下实现业绩弹性释放。

主要观点

• 行业环境：
  国内电子烟行业受政策监管影响，市场趋于规范，产品回归烟草口味与减害化趋势，行业集中度提升，思摩尔国际作为龙头有望受益。
  国外烟草巨头在新型烟草产品上持续增长，如英美烟草2022年前三季度新型烟草用户达2150万人（+17%），菲莫国际达1950万人（+22%），显示海外市场需求稳健。

• 中国市场：
  受新国标政策及消费税影响，国内市场销售承压，思摩尔国际预计2023年收入将进一步缩减，但公司已布局第二增长曲线。

• 美国市场：
  Vuse市占率超40%，成为美国电子烟第一品牌。公司主要供货产品VUSE Alto FDA审核即将落地，FEELMAir/Max新技术将推动市场回暖。

• 欧洲市场：
  监管相对宽松，公司产品种类多元，预计市场收入稳中向好。

• 第二增长曲线：

  • 大麻雾化业务：受益于合规化进程加速，公司凭借CCELL技术平台优势，加大整机产品推新，业务势头良好。
  • 医疗雾化业务：公司加大研发投入，推出“呼吸机联合用网式雾化器系统”，并获电子雾化行业首个医疗装置奖，产业化落地可期，预计2024-2025年进入收获期。

关键信息

财务表现

• 2022年经调整净利：23.85亿元-28.97亿元，同比下降46.8%-56.2%。
• 2022Q4经调整净利：2.28亿元-7.40亿元，同比下降39.0%-81.3%。
• 2023-2024年盈利预测：归母净利润分别为25.2亿元、28.9亿元、37.0亿元，EPS分别为0.4元、0.5元、0.6元，对应PE分别为22.7倍、20.7倍、16.3倍。

财务指标趋势

财务预测摘要

财务比率分析

• 成长能力：营业收入增速逐步放缓，但净利润仍保持增长。
• 获利能力：毛利率与净利率下降，反映成本压力，但整体仍保持盈利能力。
• 偿债能力：资产负债率下降，流动比率与速动比率稳定，财务结构健康。
• 营运能力：总资产周转率下降，但应收账款与应付账款周转率稳定。

风险提示

• 市场竞争加剧
• 终端需求减弱
• 大客户订单不及预期

投资评级说明

• 证券评级：买入（预计相对强于市场表现20%以上）
• 行业评级：看好（预计行业超越整体市场表现）

估值方法的局限性

本报告基于多种假设，不同假设可能导致分析结果出现显著差异。估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易，仅供参考。

法律声明

本报告为开源证券股份有限公司所有，仅供其客户使用。未经授权，不得复制、分发或用于其他用途。投资者应自行判断是否适合本报告内容，并考虑独立投资顾问意见。

总结

思摩尔国际在2022年面临行业低景气与政策影响，业绩承压，但公司凭借技术优势与战略调整，积极布局第二增长曲线，包括大麻雾化与医疗雾化业务。分析师维持“买入”评级，认为公司有望在低基数下实现业绩弹性释放，长期发展逻辑清晰。尽管存在市场风险，但公司具备较强的抗风险能力与增长潜力。