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思摩尔国际（06969.HK）2022业绩阶段性承压，高研发助力公司行稳致远

核心内容总结

思摩尔国际（06969.HK）在2022年面临行业低景气和政策调整的双重压力，导致公司营收和净利润同比大幅下滑。尽管如此，公司通过加大研发投入和布局新兴领域，展现出较强的长期发展韧性，并维持“买入”投资评级。

主要观点

• 业绩承压：2022年公司实现营收121.45亿元，同比下降11.7%；经调整后净利润25.75亿元，同比下降52.7%。四季度业绩下滑尤为显著，主要受中国新国标政策影响，市场需求缩减。
• ToC业务增长显著：ToC业务收入14.7亿元，同比增长26.2%，受益于新品迭代和渠道下沉策略。
• 区域表现分化：美国市场因非合规产品冲击导致收入下降22.7%，但随着政策趋严和产品多元化，预计未来收入将回升；中国市场因政策过渡期，ToB业务收入下降51.9%，但公司已取得相关生产许可证，具备合规产品竞争优势；欧洲及其他地区收入增长53.4%，成为公司增长的重要引擎。
• 毛利率承压：2022年毛利率降至43.3%，同比下降10pct，主要因原材料成本上升及让利核心客户。
• 费用支出加大：研发及管理费用率分别上升6.4pct和3.2pct，研发费用达13.72亿元，同比增长104.6%，显示公司对长期技术发展的重视。
• 技术布局多元：公司正通过加大研发投入，布局电子雾化、加热不燃烧（HNB）、医疗雾化及特殊用途雾化四大领域，以打造全球领先的雾化科技平台。
• 盈利预测：公司2023-2025年归母净利润预计为28.7/34.6/43.6亿元，对应EPS分别为0.5/0.6/0.7元，当前股价对应PE为22.1/18.3/14.6倍，估值逐步下降，但公司长期价值仍被看好。

关键信息

收入与利润

• 2022年营收：121.45亿元，同比减少11.7%。
• 2022年经调整后净利润：25.75亿元，同比减少52.7%。
• 2022年Q4经调整后净利润：4.2亿元，同比减少65.7%，主因中国新国标政策影响。

分业务表现

• ToB业务收入：106.8亿元，同比减少15.2%，其中一次性产品收入增长明显。
• ToC业务收入：14.7亿元，同比增长26.2%，受益于新品研发和渠道拓展。

分地区表现

• 美国市场：ToB业务收入37.8亿元，同比下降22.7%，主因非合规产品冲击，预计后续将回升。
• 中国市场：ToB业务收入22.5亿元，同比下降51.9%，因新国标政策影响，但公司已布局合规产品。
• 欧洲及其他地区：ToB业务收入46.6亿元，同比增长53.4%，成为增长主引擎。

盈利能力

• 毛利率：43.3%，同比下降10pct，主因原材料成本上升及产品结构变化。
• 净利率：21.2%，同比下降18.4pct，主要由于收入规模缩减、毛利率承压及费用支出增加。

研发投入

• 研发费用：2022年研发费用达13.72亿元，同比增长104.6%，研发费用率提升至11.3%。
• 研发方向：聚焦雾化技术、生命科学、材料科学、医疗及美容雾化等领域，设立7个新研究院。
• 技术成果：推出FEELMMax陶瓷芯技术平台、COREX棉芯及AxonChip电芯技术平台；完成医疗雾化装置研发并取得生产许可。

未来展望

• 行业监管趋严：国内外非合规产品出清加速，利好合规产品发展。
• 第二增长曲线：大麻雾化、HNB等业务加速成长，预计2023年产品迭代加快。
• 长期布局：公司致力于成为全球领先的雾化科技平台，拓展医疗、健康及特殊用途雾化领域。

风险提示

• 政策风险：新型烟草监管政策变化可能影响业务发展。
• 市场风险：大客户开拓受阻或行业竞争加剧可能影响市场份额。
• 估值风险：当前PE较高，需关注后续盈利改善情况。

估值与投资建议

• 盈利预测：2023-2025年归母净利润预计为28.7/34.6/43.6亿元，EPS分别为0.5/0.6/0.7元。
• PE估值：当前股价对应PE为22.1/18.3/14.6倍，估值逐步下降，但公司技术壁垒和制造优势仍具竞争力。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为公司具备长期发展潜力。

总结

思摩尔国际在2022年因行业政策调整和市场需求变化，业绩阶段性承压。但公司通过加大研发投入、布局新兴领域和优化产品结构，展现出较强的抗风险能力和成长潜力。随着国内外市场非合规产品出清，公司合规产品竞争力提升，第二增长曲线有望带来新的业绩增长点。未来，公司有望凭借技术优势和多元化布局，实现长期稳健发展。