20180130-华泰证券-飞凯材料-300398.SZ-新老主业协同向上_新材料平台蓄势待发_19页_1mb

飞凯材料首次覆盖报告总结

核心内容

飞凯材料（300398）是一家国内紫外光纤涂料领域的龙头企业，近年来通过内生及外延方式积极拓展电子化学品业务，形成了液晶材料及中间体、IC封装材料、湿电子化学品、紫外固化光刻胶等多元化业务布局，逐步构建起完整的LCD上游材料平台，并向半导体材料市场延伸。

公司2017年通过收购和成显示进入液晶混晶材料领域，和成显示是国内TFT混晶材料的龙头企业，产品已在京东方、华星光电等主流面板企业实现批量供应。同时，公司通过外延收购大瑞科技、长兴昆电等企业，布局IC封装材料领域，并在紫外固化光刻胶等高端产品上实现内生发展，推动公司平台格局初现。

主要观点

1. 液晶材料业务：受益于国产化率的提升及行业需求的复苏，和成显示作为公司核心子公司，有望实现业绩显著增长。预计2017年其贡献约一个季度业绩，2018-2019年营收分别为6.8亿、8.5亿元，毛利率保持稳定。

2. 紫外光纤涂料业务：受益于5G建设的加速推进，国内光纤需求持续增长，公司紫外光纤涂料业务有望迎来景气拐点。预计未来3-5年国内紫外光纤涂料总需求年增量将达近3000吨，产品价格和盈利水平有望改善。

3. 电子化学品业务：公司通过外延和内生方式持续拓展IC封装材料及紫外固化光刻胶等高端产品，实现与优势业务协同，平台格局初现。预计2018-2019年该业务营收分别为1.6亿、2.2亿元，毛利率稳定在47%左右。

4. 盈利预测与估值：公司预计2017-2019年净利润分别为0.87亿、3.07亿、4.17亿元，对应EPS分别为0.20元、0.72元、0.98元。结合可比公司估值（2018年平均38倍PE），给予公司2018年32-36倍PE，对应目标价23.04-25.92元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

业务布局

• 紫外光纤涂料：公司是国内主要供应商，2016年市占率超60%，产能1万吨，销量约8000吨。
• 液晶材料：通过收购和成显示进入TFT混晶材料领域，和成显示是国内中高端混晶材料的主要供应商之一，2016年营收3.85亿元，净利0.79亿元。
• IC封装材料：公司通过收购大瑞科技、长兴昆电等企业，布局环氧塑封料、封装锡球等产品，2016年国内市场规模约59.9亿元。
• 紫外固化光刻胶：公司内生发展，2017年已实现对PCB领域的供应，预计2018年将逐步进入LCD领域，毛利率预计在47%左右。

市场与政策支持

• 液晶材料行业受益于全球大尺寸液晶屏出货量增长，以及国内TFT混晶材料国产化率提升。
• 国家出台多项政策支持液晶材料产业发展，包括鼓励高世代液晶显示屏、光电子材料等，推动行业整体发展。

财务与估值

• 当前价格：19.16元
• 合理价格区间：23.04-25.92元
• 盈利预测：
  • 2017年：营收67.5亿元，净利润0.87亿元
  • 2018年：营收152.5亿元，净利润3.07亿元
  • 2019年：营收188.9亿元，净利润4.17亿元
• EPS预测：
  • 2017年：0.20元
  • 2018年：0.72元
  • 2019年：0.98元
• PE预测：
  • 2018年：32-36倍
  • 2019年：预计降至19.6倍
• 总股本：426.74百万股
• 总市值：81.76亿元
• 每股净资产：1.93元
• PB预测：2018年预计在38倍左右

风险提示

1. 下游需求不达预期风险：5G网络建设对光纤需求的测算存在不确定性，可能影响紫外光纤涂料业务增长。
2. 原材料价格波动风险：原材料价格受国际油价及政策因素影响，可能对毛利率产生压力。
3. 核心技术失密风险：公司涉及的电子化学品技术要求高，存在技术失密风险，可能影响竞争力及毛利率。

图表与数据支持

• 图表1：飞凯材料主要产品情况
• 图表2：飞凯材料各业务收入构成及增长情况
• 图表3：飞凯材料各业务毛利构成及增长情况
• 图表4：飞凯材料股权结构
• 图表5：飞凯材料主要子公司经营情况
• 图表6：飞凯材料定增方案及募集资金用途
• 图表7：和成显示营业收入构成
• 图表8：和成显示毛利润构成
• 图表9：和成显示子公司情况
• 图表10：液晶材料作用原理示意图
• 图表11：液晶材料相关产业链
• 图表12：全球大尺寸液晶屏出货量增速回升
• 图表13：全球手机产量仍保持增长
• 图表14：全球LCD屏幕平均尺寸趋势性扩大
• 图表15：LCD屏幕价格整体仍有上涨
• 图表16：国内TFT混晶需求量快速增长
• 图表17：液晶材料产业获得国家一系列产业政策支持
• 图表18：全球主要混晶企业及其国内市场份额
• 图表19：2016年以来日韩企业逐步关闭部分LCD面板产能
• 图表20：国内主要液晶面板企业业绩保持高速增长
• 图表21：2017年初全球主流LCD产能企业分布
• 图表22：2012年以来TFT混晶材料国产化率迅速提升
• 图表23：2016年以来国内混晶企业业绩高速增长
• 图表24：和成显示混晶产品构成及增长情况
• 图表25：和成显示来自三大面板企业的销售比例逐年提升
• 图表26：近三年国内已（待）投产及的液晶面板生产线
• 图表27：单模光纤结构示意图
• 图表28：国内及全球光纤里程数
• 图表29：飞凯材料紫外光纤涂料毛利率持续走低
• 图表30：飞凯材料紫外光纤涂料价格持续走低
• 图表31：紫外固化树脂全球市场规模超过30亿美元
• 图表32：2015年紫外固化树脂下游市场分布
• 图表33：全球集成电路封测市场规模逐步提升
• 图表34：国内集成电路封测市场增长较快
• 图表35：飞凯材料通过外延在IC封装领域持续布局
• 图表36：国内光刻胶产量逐年提升
• 图表37：2015年国产光刻胶主要应用于PCB领域
• 图表38：飞凯材料盈利预测假设
• 图表39：可比公司估值情况
• 图表40：飞凯材料历史PE-Bands
• 图表41：飞凯材料历史PB-Bands

结论

飞凯材料凭借在紫外光纤涂料领域的领先地位，以及通过收购和成显示切入液晶混晶材料市场，同时拓展IC封装材料及紫外固化光刻胶等高端产品，形成了较为完整的电子化学品平台。公司未来业绩有望受益于5G建设带来的光纤需求增长及液晶材料国产化率的提升，从而实现业绩的持续增长。基于当前估值水平，给予公司“增持”评级。