深度报告-20220524-申港证券-重庆啤酒-600132.SH-啤酒高端化浪潮中的佼佼者_24页_2mb

报告摘要

重庆啤酒投资总结

核心内容概述

重庆啤酒（重啤）自2008年被嘉士伯收购后，通过一系列改革措施，实现了从区域龙头向全国巨头的跨越式发展。公司凭借高端化战略、供应链优化、品牌升级、人力资源激励和财务管理提升，在啤酒行业中脱颖而出，成为业绩增长最快、吨价和毛利率提升显著的代表企业。

主要观点

供应链优化：重啤自2015年起关停落后产能，有效控制成本，人均产量大幅提升，折旧摊销占比显著下降，单吨成本增速为行业最低。
品牌高端化：公司构建了“本地强势品牌+国际高端品牌”的“6+6”品牌矩阵，高档产品占比由15%提升至36%，吨价和毛利率均领先行业。
人力资源激励：通过优化薪酬制度，重啤的人均创收和创利均为行业第一，员工薪酬水平显著高于同业，有利于人才保留和激励。
财务管理改善：公司财务费用持续下降，财务费用率由2012年的2.84%降至2021年的-0.12%，显著提升了经营效益。
业绩增长显著：2017-2021年，重啤销量、营收、归母净利润CAGR分别为24.14%、42.57%、37.17%，均领先同业。
吨价与毛利率提升：重啤吨价复合增速达7.08%，毛利率由2017年的39.35%提升至2021年的50.94%，毛销差也显著高于行业。
高端化趋势明显：重啤吨价已接近百威亚太水平，产品结构优化显著，成为国内高端化进程最快的啤酒企业之一。
乌苏品牌表现突出：乌苏作为公司核心产品，凭借“两高一大”的特点，成功开拓疆外市场，成为增长的主力。
盈利预测与估值：预计2022-2024年公司营收分别为146.84亿元、164.93亿元、181.81亿元，归母净利润分别为14.72亿元、17.14亿元、19.57亿元，EPS分别为3.04元、3.54元、4.04元。当前股价对应2022年PE为37.46倍，2023年PE为32.18倍，2024年PE为28.19倍。基于公司行业领先地位和历史估值水平，给予2022年PE估值45倍，对应合理股价为136.9元，投资评级为“买入”。

关键信息

供应链改革成效显著：2015年关停落后产能，2021年折旧摊销在营收中的占比降至3.44%，为国内同业第一。
品牌战略升级：通过“6+6”品牌矩阵，覆盖不同价格带和消费场景，提升品牌影响力和产品竞争力。
高端化推动业绩增长：2017-2021年，吨价提升幅度最大，销量增速领先，毛利率显著高于其他品牌。
乌苏品牌成功出圈：凭借独特的口感和“网红”营销，乌苏成为公司增长的核心引擎。
财务费用下降：2012年以来，财务费用由8955万元下降至-1588万元，财务费用率由2.84%降至-0.12%。
行业集中度接近成熟市场：CR3为58.3%，CR5为73%，未来增长空间有限，提价成为主要增长方式。
估值分析：重啤2022年PE估值为38.3倍，低于其历史PE中位数48.93倍，存在低估可能。

风险提示

疫情对消费场景和销售渠道的超预期影响。
原材料及包材价格波动带来的成本上升风险。
行业竞争加剧及需求不足的潜在风险。
食品安全及行业声誉风险。
商标侵权及假冒伪劣产品风险。

财务指标预测

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（亿元）	109.42	131.19	146.84	164.93	181.81
增长率（%）	205.47	19.90	11.92	12.32	10.24
归母净利润（亿元）	10.77	11.66	14.72	17.14	19.57
增长率（%）	63.92	8.30	26.25	16.40	14.17
EPS（元）	2.23	2.41	3.04	3.54	4.04
PE（倍）	51.10	47.29	37.46	32.18	28.19