固定收益专题报告：本周地方债发行7581亿，后续供给压力还有多大？-20200526-广发证券-10页_659kb

固定收益专题报告总结

核心内容

本周地方债净发行额高达7581.1亿元，创周度发行历史新高。5月最后一周地方债发行量较大，对资金面形成一定压力。若央行不进行适度对冲，资金面可能继续边际收敛。同时，市场关注央行是否维持短端利率在1%附近波动，或回归至7天逆回购利率2.2%附近。

全年国债、特别国债和地方债发行总额约为8.5万亿元，已发行约3.4万亿元，尚待发行约5万亿元。国债发行按部就班，地方债因提前下达额度较多，使得2020年发行进度快于2018和2019年。

主要观点

• 地方债发行节奏：2020年地方债提前下达额度占新增限额的60.2%，远高于2019年的45.1%。这使得地方债发行进度领先于往年。
• 6-12月发行预测：7-8月地方债发行仍为高峰，但预计规模低于5月。12月为国债净融资最大月份，其余月份差距不大。
• 供给压力变化：从6月开始，供给压力持续大于5月的可能性较小，对利率债供给的担忧会有所缓解。
• 地方债期限拉长：受利率较低和项目期限匹配等因素影响，15、20、30年期地方债发行占比上升，导致长端国债和国开债收益率上行，与10年期利差扩大。
• 超长债不经济：若超长端债券收益率与中长端利率差距扩大，部分地方债期限可能缩短，从而影响中长端利率走势。
• 特别国债影响：特别国债以10年期为主，若5-10年期地方债供给增加，挤出效应可能从超长端转向中长端，对相应期限国债和国开债形成短期调整压力。
• 央行对冲策略：供给因素对债市的影响取决于后续央行的对冲态度。若央行重启逆回购并维持短端利率在1%附近，将有助于缓解资金面压力；若进一步下调MLF和逆回购利率，则可能强化降息预期。
• 利率下行预期：政府工作报告强调“推动利率持续下行”，意在降低实体经济融资成本。利率下行可能以贷款利率为主，存款利率下行空间有限。

关键信息

• 本周数据：5月最后一周地方债净发行额7581.1亿元，含专项债6341.9亿元，一般债1359.1亿元。
• 提前下达额度：截至5月25日，地方债提前下达金额达2.29万亿元，加上此前的5580亿元，合计28480亿元。
• 发行进度对比：2020年1-5月国债和地方债发行进度为45.1%，略快于2019年同期的38.63%。
• 国债发行预测：6-12月国债净发行预测为约41229亿元，其中12月为最大月份，约5100亿元。
• 地方债发行预测：6-12月地方债净发行预测为约47300亿元，其中7-8月为高峰，预计约7000亿元。
• 利率走势影响：地方债期限拉长导致长端利率上行，可能促使部分地方债期限缩短，从而影响中长端利率走势。
• 风险提示：逆周期政策超预期是主要风险。

结构清晰总结

一、本周地方债发行情况

• 净发行额：7581.1亿元，创周度历史新高。
• 发行节奏：5月最后一周发行量较大，受提前下达专项债影响。
• 资金面影响：约相当于4月末超储的1/4，若央行不进行对冲，资金面可能继续收敛。
• 央行关注点：是否重启逆回购、短端利率维持在1%附近还是回到2.2%附近。

二、全年债券发行进度分析

• 总额度：8.5万亿元，包括国债、特别国债和地方债。
• 已发行：约3.4万亿元，尚待发行约5万亿元。
• 发行进度：2020年发行进度快于2018和2019年，主要由于地方债提前下达额度较多。
• 国债与地方债对比：国债发行按部就班，地方债因提前下达额度较多，发行节奏加快。

三、地方债期限拉长的影响

• 期限变化：15、20、30年期地方债占比提高，导致长端国债和国开债收益率上行。
• 利差扩大：30年期国债和国开债收益率较春节后上行6.8bp和6.4bp，而10年期收益率则有所下降。
• 不经济性：超长债收益率与中长端利率差距扩大，可能促使地方债期限缩短。
• 特别国债影响：特别国债以10年期为主，可能对中长端利率形成挤出效应。

四、央行态度对债市的影响

• 短期关注点：央行是否重启逆回购、短端利率维持在1%附近还是回到2.2%附近。
• 长期关注点：MLF和逆回购利率是否继续下调，以引导LPR利率下行。
• 利率下行路径：可能以贷款利率为主，存款利率下行空间有限。

五、风险提示

• 逆周期政策超预期：可能对市场产生较大影响。

附：分析师信息

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士，2019年新财富入围，水晶球第五名。
• 肖金川：资深分析师，复旦大学金融学博士，2020年加入广发证券发展研究中心。
• 其他成员：姜丹、田乐蒙、王宇豪、黄晓曦均为广发证券固定收益研究小组成员，具备相应专业背景和资质。

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