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地方政府融资开“正门”规模能有多大？总结

核心内容

• 宏观经济形势：7月经济数据超预期下滑，主要受限产及房地产市场降温影响，而非自然灾害。经济进入“限产—需求低迷”恶性循环，通胀压力有限，货币政策尚未受到明显制约。
• 流动性状况：央行通过逆回购和MLF操作净投放流动性，但短端利率仍上升，显示银行缺乏超储资金，流动性偏紧。
• 利率走势：短端利率高位震荡，长端利率略有下行，收益率曲线保持熊平状态。
• 信用利差：信用利差整体走扩，环保、电子、有色行业利差上升，而船舶制造、国防军工、交通运输行业利差收窄。地区间利差也有明显分化，吉林、辽宁、海南利差上升，广西利差收窄。
• 信用债发行：信用债净融资量上升，但整体发行规模仍有限，难以对冲其他融资渠道减少的影响。
• 配置建议：短期建议配置高票息短端资产，如同业存单；随着经济走弱，需随时准备增加长久期资产配置，密切关注8月经济数据。
• 政策动态：财政部加强地方政府债务监管，推动土地储备专项债券和项目收益专项债券，以拓宽正规融资渠道。

主要观点

• 地方政府融资“正门”规模受限于预算，难以有效缓解地方政府资金压力。
• 虽然专项债发行有所增加，但其规模仍不足以完全替代城投债，城投债将继续作为重要融资工具。
• 信用利差扩大反映了市场对部分行业和地区风险的担忧，尤其是环保、电子、有色行业。
• 流动性紧张导致短端利率上升，但央行的“填谷”操作有助于稳定市场。
• 随着经济下行压力加大，货币政策可能趋于宽松，长端利率有望下行。

关键信息

• 地方政府专项债：截至8月18日，土地储备专项债券发行371.8亿元，项目收益专项债券发行83亿元。
• 政策监管：财政部出台多项政策，加强地方政府债务管理，包括限制政府购买服务、规范预算管理等。
• 经济数据：7月房地产销售面积同比下跌40.1%，显示房地产市场降温对经济的负面影响。
• 货币政策：央行通过逆回购和MLF操作净投放流动性，但银行融出意愿下降，导致短端利率仍上升。
• 利率走势：10年期国债收益率下降至3.63%，5年期国开债收益率上升至4.22%，收益率曲线保持熊平状态。
• 信用利差：信用利差普遍走扩，其中AA级企业债利差扩大1.8个bp，A+级企业债利差扩大49.3个bp。
• 债券市场融资：信用债发行量价齐升，但地方债净融资下降，显示整体融资环境趋紧。
• 配置建议：短期配置高票息短端资产，如同业存单；随着经济基本面走弱，需关注长久期资产配置机会。

风险提示

• 货币政策对经济承受力高于预期，需密切关注政策变化及经济基本面波动。

政策跟踪

• 国务院发布《关于促进外资增长若干措施的通知》，提升外商投资环境。
• 国务院发布《关于进一步推进物流降本增效促进实体经济发展的意见》，提出多项物流改革措施。
• 国家发改委加强企业债券领域监管，防范地方政府债务风险。
• 雄安新区规划推进，相关配套政策同步研究。
• 北京市出台住房租赁市场政策，加强租赁住房供应和金融支持。

高频数据跟踪

3.1 实体经济

• 六大发电集团耗煤量同比上涨14.2%，涨幅缩小。
• 30个大中城市房地产销售面积同比下跌40.1%，跌幅扩大。
• 商务部食品价格指数环比上涨0.5%，与前一周持平。
• 商务部生产资料价格指数环比上涨1.6%，涨幅扩大。
• 人民币对美元即期汇率上升117bps，中间价上升102bps。

3.2 流动性

• 央行净投放流动性2220亿元，短端利率仍上升。
• DR007上升3个bp至2.87%，R007上升46个bp至3.53%。
• 中美短期利差扩大5个bp，因中短期利率上行。
• 同业存单收益率与理财产品收益率相比略低。

3.3 利率债

• 各期限收益率普遍上行，收益率曲线整体上移。
• 10年期国债收益率下降2个bp至3.63%，5年期国开债收益率上升3个bp至4.22%。
• 国债期限利差收窄，国开债与国债利差收窄。

3.4 利率衍生品

• 短端利率承压，中长期利率下行。
• 5年期国债期货收涨0.075元，10年期国债期货收涨0.265元。
• 利率互换略有上行，FR007及3MSHIBOR利率互换分别上行3个bp和4个bp。

3.5 信用债总览

• 企业债收益率上升，5年期3A、2A及1A级企业债收益率分别下降2个bp。
• 信用利差走扩，全体产业债及城投债信用利差上行。
• 央企信用利差下降，民营企业债信用利差扩大。

3.6 不同行业及地区信用债

• 各行业及地区信用利差普遍走扩，环保、电子、有色行业利差上升。
• 船舶制造、国防军工、交通运输行业利差收窄。
• 吉林、辽宁、海南地区利差上升，广西利差收窄。

3.7 债券市场净融资情况

• 地方债净融资452.6亿元，环比下降。
• 信用债净融资242亿元，环比上升。
• 同业存单净融资下降，国债净融资下降。

表格数据

• 表1：土地储备专项债券与收费公路专项债券发行状况，显示各省市发行规模及收益率。
• 表2：近年地方政府债发行状况，显示各月份置换债券和新发债券发行规模及收益率。
• 表3：短期利率及银行间固定收益债券到期收益率涨跌情况，显示各期限利率变化。
• 表4：近三周债券招投标情况，显示各债券的发行信息及收益率。

图表数据

• 图1：地方政府一般债和专项债发行规模，显示专项债发行趋势。
• 图2：地方政府新增债和置换债发行规模，显示新增和置换债券发行情况。
• 图3：2017年前7个月地方政府债发行规模与收益率，显示发行趋势和收益率变化。
• 图4-8：显示宏观经济数据和汇率波动情况。
• 图9-23：显示流动性、利率债、利率衍生品、信用债等市场情况。

结论

地方政府融资“正门”规模虽有所扩大，但受限于预算，难以有效缓解资金压力。信用利差走扩反映市场对部分行业和地区风险的担忧，而流动性偏紧导致短端利率上升。随着经济下行压力加大，货币政策可能趋于宽松，长端利率有望下行。配置建议短期继续配置高票息短端资产，同时关注经济基本面变化，准备增加长久期资产配置。