20260605-西南证券-乐舒适-02698.HK-深耕非洲_走向全球的卫品出海先行者_27页_3mb

乐舒适卫品出海总结

核心内容概述

乐舒适是一家深耕非洲市场、并逐步拓展至拉美及中亚等新兴市场的卫生用品企业。依托森大集团的资源与经验，公司通过本地化建厂、多品牌矩阵与渠道下沉策略，实现成本优势与市场竞争力。其产品覆盖婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾及湿巾等，其中婴儿护理产品是主要收入来源，占比高达78.6%。

主要观点

市场增长潜力

• 非洲市场：人口基数大、青年占比高，婴儿纸尿裤渗透率仅20%，卫生巾渗透率约30%，未来5-10年增长空间充足。
• 新兴市场：乐舒适已进入30多个国家，其中非洲市场占据主导地位，拉美及中亚市场成为新的增长点。
• 人口结构：撒哈拉以南非洲人口年龄中位数为19.2岁，年轻化趋势明显，有利于卫生用品市场长期增长。

品牌与产品策略

• 品牌矩阵：以Softcare为核心品牌，同时拥有Veesper、Maya、Cuettie等品牌，实现“一国一品”本地化适配。
• 产品升级：公司通过更柔软材料、弹性腰围、超薄设计等提升产品品质，同时保持对国际品牌的约15%价格优势，打造“好而不贵”的品牌心智。
• 品类扩张：婴儿拉拉裤、卫生巾、湿巾等产品线收入持续增长，2024-2025年1-4月婴儿拉拉裤收入分别同比增长57.3%和94.1%，卫生巾收入分别增长25.5%和27.9%。

渠道与生产布局

• 渠道下沉：非洲市场以批发与分销为主，2025年渠道结构为批发60%+、分销30%、KA约5%，公司已与2800+渠道商建立合作。
• 数字化管理：与IBM合作建立CRM系统，实现在线下单、库存监控、返利可视化，提升渠道效率。
• 产能扩张：2025年公司拥有66条生产线，覆盖非洲8国及萨尔瓦多。2026年秘鲁工厂投产，进一步扩大产能，预计2026-2029年新增56条产线，总设计产能可达62.8亿片婴儿纸尿裤、18.8亿片婴儿拉拉裤、34.1亿片卫生巾、36.4亿片湿巾。

关键信息

财务表现

• 2025年收入：5.67亿美元，同比增长24.9%。
• 2025年净利润：1.21亿美元，同比增长27.4%。
• 盈利能力：2025年毛利率为35.9%，净利率为21.4%，盈利能力稳步提升。

盈利预测与估值

• 2026-2028年归母净利润：预计分别为1.4亿、1.7亿、1.9亿美元。
• PE估值：2026年PE为15倍，目标价为34.23港元，给予“买入”评级。
• 增长预期：预计2026-2028年营业收入分别增长至6.74亿、7.88亿、9.16亿美元，对应增长率分别为18.71%、17.02%、16.17%。

风险提示

• 国际贸易摩擦：可能影响公司出口业务。
• 原材料价格波动：公司主要原材料成本占总成本85%，价格波动可能影响利润。
• 汇率波动：公司主要经营地货币兑美元汇率波动可能影响财务表现。
• 行业竞争加剧：随着市场增长，竞争可能加剧。
• 产能释放不及预期：可能影响扩张节奏与市场占有率。

投资逻辑

1. 非洲市场壁垒深厚：公司凭借本地化制造与下沉渠道，建立成本与渠道优势，占据婴儿纸尿裤及卫生巾市场头部份额。
2. 模式可复制：成功经验有望复制至拉美与中亚市场，形成第二增长曲线。
3. 集团资源赋能：依托森大集团的海外渠道、物流与政商资源，提升扩张效率与抗风险能力。

战略布局

• 本地化制造：通过在非洲及拉美设立工厂，规避高关税，享受低原料税与短链路配送。
• 多品牌策略：实现“一国一品”，满足不同消费层级需求。
• 数字化转型：提升渠道管理效率，优化库存与销售周转。

市场拓展

• 非洲市场：公司已覆盖西非、东非、中非，核心国家可触达80%以上本地人口。
• 拉美市场：以秘鲁、萨尔瓦多为主要市场，逐步进入巴西大型连锁商超。
• 中亚市场：哈萨克斯坦为首个布局国家，未来产能将逐步覆盖更多区域。

未来展望

• 产能扩张：2026-2029年新增56条产线，覆盖萨尔瓦多、秘鲁、哈萨克斯坦、墨西哥等。
• 市场渗透：公司计划通过产品升级与渠道优化，进一步提升市场份额。
• 全球化平台：公司正从非洲区域龙头向全球新兴市场平台型企业转型，具备长期增长潜力。

总结

乐舒适凭借本地化制造、多品牌策略与渠道下沉，已在非洲卫生用品市场建立领先优势，并逐步向拉美与中亚市场拓展。公司具备较强的盈利能力与增长潜力，预计未来三年收入与利润将持续增长，未来五年有望实现全球化布局，成为卫生用品行业的重要参与者。