深度报告-20211117-国信证券-航发动力-600893.SH-深度报告_航空强军_动力先行_42页_1mb

航发动力深度研究报告总结

核心内容

航发动力（600893）是中国航空发动机产业的龙头企业，集成了国内主要航发主机厂资源，处于航发产业链的链长地位。公司具备航空发动机全寿命周期的设计、制造、总装、试车、维修等综合服务能力，是军用航发的唯一供应商。

主要观点

• 业务结构优化：公司已形成科研-批产-维修的全链条良性业务结构，具备较强的增长潜力。
• 市场前景广阔：未来10年，我国军用航发总市场规模预计达7577亿元，其中科研、批产及维修市场分别为267亿、5075亿及1370亿。燃气轮机及民用航发市场也将逐步打开，预计未来10年燃气轮机及民用航发市场空间约865亿元。
• 盈利修复预期：由于新机型技术成熟度提升及维修需求增加，公司毛利率有望在2022年触底回升，上升空间约4-5个百分点。
• 估值与评级：公司当前合理估值区间为73-76元，2021年对应PE为128-133，较当前股价有21%-26%的溢价空间，维持“买入”评级。

关键信息

股票数据

盈利预测与财务指标

估值建议

• 合理估值：73-76元
• 投资建议：维持“买入”评级
• 主要风险：新研航发型号进展缓慢、装备需求不及预期、市场竞争加剧等

主要催化因素

• 周边安全形势加剧，推动新型军用航发研制及交付
• 四/五代新型军用航发亮相，燃机及民用航发研制取得突破
• 中国航发集团推动航发动力资源整合及实施股权激励

市场差异分析

• 市场对航发产业的发展前景及市场容量持谨慎态度，而报告认为航发产业是长坡厚雪赛道，未来市场空间广阔
• 市场对航发动力毛利率下降持疑虑，报告认为其主要受新研型号技术成熟度低及维修占比下降影响，预计2022年毛利率将开始回升
• 市场对航发动力各主机厂的业务及财务信息了解不足，报告通过系统分析，揭示其业务结构与财务表现

航发动力组织结构与子公司情况

• 控股股东：中国航发集团，直接持股45.79%，合计持股51%
• 主要子公司：
  • 西航（母公司）：大中型航空发动机零部件制造、装配及维修，2020年营收63.35亿，利润总额2.96亿
  • 黎明公司：100%持股，大中型航空发动机零部件制造、装配及维修，2020年营收159.21亿，利润总额4.76亿
  • 南方公司：100%持股，中小型航空发动机零部件制造、装配及维修，2020年营收71.90亿，利润总额3.48亿
  • 黎阳动力：100%持股，中小型航空发动机零部件制造、装配及维修，2020年营收22.67亿，利润总额0.90亿

航发产业链地位

• 全产业链覆盖：从零部件制造、单元体装配、整机集成交付到维修保障，航发动力具备全产业链的强话语权
• 技术优势：公司拥有国际先进水平的制造技术，如单晶叶片加工、粉末高温合金涡轮盘制造、低压涡轮轴加工等，具备较强的科研和生产能力

航发市场前景

• 军用航发市场：预计未来5年及10年，军用航发整机交付市场分别为2832亿及5796亿元，维修市场分别为1011亿及2246亿元，航发动力占比分别为50%及70%
• 民用航发市场：预计未来10年，民用航发市场空间约865亿元，燃气轮机市场空间约1467亿元，军用燃气轮机市场空间超500亿元

风险提示

• 国际环境及国家政策调整，可能影响装备更新换代及规模上量趋势
• 公司产能紧张，航发及衍生产品扩张意愿及能力不足
• 其他单位推出新型号，市场竞争加剧，可能影响公司垄断优势

总结

航发动力作为中国航发产业的龙头，具备市场稀缺性及技术优势，未来10年航发市场空间巨大。公司业务结构优化，盈利修复可期，预计未来三年净利润将快速增长，合理估值区间为73-76元，维持“买入”评级。