2023年农业中期投资策略：生猪养殖业步入去产能阶段，估值先于基本面调整到位-20230509-华安证券-49页_4mb

生猪养殖业步入去产能阶段，估值先于基本面调整到位

核心内容

生猪养殖行业已进入去产能阶段，2022年3月至今猪价处于下行周期，且猪粮比价低于盈亏平衡点的时间延长，反映出行业盈利能力的下降。然而，猪企估值已提前调整，当前是配置生猪养殖股的合适时机。此外，猪价波动与猪病（如非瘟）密切相关，行业正处于去产能与疫情反复的双重影响下。

主要观点

1. 猪周期回顾与当前阶段

• 自1995年1月至2022年10月，我国生猪养殖行业经历了七轮完整周期，平均周期为3-4年。
• 最大涨幅出现在2018年5月至2022年3月，由非瘟疫情引发，涨幅达251.5%。
• 2022年3月起进入第八轮上行周期，至2022年10月猪价上涨至26.64元/公斤，但随后进入下行周期。

2. 猪价下行与行业去产能

• 2022年10月至今猪价持续下行，猪粮比低于5.5的时间长达11周，低于5.0的时间为3周。
• 生猪养殖业正处于去产能阶段，2023年1季度末能繁母猪存栏量较2022年末下降1.9%，表明行业正在逐步收缩产能。

3. 猪企盈利模式分化

• 2022年，上市猪企出栏量与盈利情况明显分化，牧原股份出栏量与盈利均领先。
• 2023年1季度，牧原股份出栏量保持稳定，而部分企业如正邦科技出现亏损。

4. 二元母猪与仔猪价格理性，短期盈利模式受青睐

• 本轮上行周期中，二元母猪补栏相对理性，最高价较2016年峰值低15%。
• 仔猪价格涨幅低于生猪价格涨幅，且2022年仔猪最高价为45.62元/公斤，低于2016年峰值。
• 市场对二次育肥和压栏等短期盈利模式表现出较高积极性。

5. 大体重猪对行情影响显著

• 大体重猪集中出栏会导致猪价暴跌，例如2021年与2022年期间两次集中出栏引发猪价暴跌。
• 在供过于求的情况下，大体重猪出栏对猪价影响较大，而在供不应求时则影响较小。

6. 猪病反复是去产能的催化剂

• 非瘟疫情在2023年冬季北方再次爆发，南方雨季也存在疫情加重风险。
• 非瘟毒株复杂，带毒生产意愿低，尤其在猪价低迷时，养殖户更倾向于清场。

7. 猪肉进口量回落至正常水平

• 2022年猪肉进口量回落至287万吨，较2021年下降，但未低于历史平均水平。
• 进口猪肉价格走势稳定，对国内猪价影响有限。

关键信息

• 猪价波动周期：生猪价格波动周期为3-4年，受疫情等外部因素影响显著。
• 猪粮比合理区间：全国平均生猪生产盈亏平衡点对应的猪粮比合理区间为5.5:1-5.8:1。
• 能繁母猪存栏：2023年1季度末全国能繁母猪存栏量为4305万头，较2022年末下降1.9%。
• 猪企出栏量与增速：2023年1季度，牧原股份出栏量为1385万头，同比增速为32%；华统股份出栏量增速达229%，而正邦科技出栏量同比减少17%。
• 猪价与盈利：2023年1季度，猪价持续低迷，部分猪企出现亏损，但牧原股份盈利能力和稳定性较强。
• 非瘟疫情：非瘟疫情持续影响行业，毒株复杂，带毒生产意愿低，清场成为主流选择。
• 大体重猪影响：大体重猪集中出栏是猪价暴跌的重要因素，尤其在供过于求时。

风险提示

• 猪价持续低迷可能导致行业进一步去产能。
• 非瘟疫情反复可能加剧行业波动，影响养殖效率。
• 猪企盈利能力分化，部分企业可能面临较大压力。
• 二次育肥与压栏行为可能加剧猪价波动，需持续关注其变化。

总结

生猪养殖行业已进入去产能阶段，猪价下行与猪粮比价跌破盈亏平衡点表明行业面临较大压力。尽管猪价波动周期较长，但本轮周期中，二元母猪与仔猪补栏相对理性，且短期盈利模式如二次育肥受到市场青睐。同时，非瘟疫情的反复加剧了行业去产能的进程，而大体重猪集中出栏则成为猪价下跌的重要因素。猪企之间的盈利能力分化明显，牧原股份表现最为稳健，而部分企业则面临亏损。整体来看，生猪养殖股的估值已提前调整，当前可能是配置良机。需密切关注猪价走势、疫情发展及猪企盈利变化。