钢铁行业2019年投资策略之供给：纷扰渐弱，供给围绕成本曲线再均衡-20181203-广发证券-32页-1mb

2019年投资策略之供给总结

核心内容

2019年钢铁行业供给端将围绕成本曲线进行再均衡，主要受供给侧改革、环保政策及市场盈利水平的影响。供给端的收缩与结构优化是长期趋势，而产量则在限产政策放松后呈现波动性调整。

主要观点

1. 产能变化

• 总量：预计2018-2020年粗钢产能分别为10.36亿吨、10.09亿吨、9.81亿吨，三年累计减少约7.2%。
• 结构：短流程产能占比将逐步提升，长流程产能占比下降。2017年白名单企业中，长流程占比达91.56%，短流程占比为8.44%。

2. 产量变化

• 2018年回顾：钢铁供给高增，但受限产影响，生铁产量增速低于粗钢和钢材产量增速，主要得益于废钢比和铁矿石品位的提升。
• 2019年展望：限产约束将渐进式宽松，产量可能高于2018年，但边缘产量收缩将对冲限产放松的影响，形成风险缓冲。在盈利中枢下降的情况下，生铁产量增速将逐步放缓，甚至低于粗钢产量增速。

3. 成本曲线与均衡

• 2018年供给处于“限产约束”下的再平衡，废钢比和铁矿石品位提升使成本曲线末端陡峭化，边缘产量增加。
• 2019年限产放松后，成本曲线末端将趋于平缓，边缘产量减少，供需围绕成本曲线重新均衡。

关键信息

产能变化

• 政策推动：供给侧改革、减量置换、城市钢厂搬迁、环保倒逼等是主要去产能方式。
• 区域差异：河北作为重点区域，计划2019-2020年淘汰1270万吨粗钢产能，重点区域淘汰3092万吨粗钢产能。
• 环保政策：重点区域将逐步淘汰1000立方米以下高炉和100吨以下转炉，预计2020年10月重点区域完成淘汰，2025年全国完成。

产量变化

• 2018年产量：粗钢产量同比增长6.40%，生铁产量同比增长1.70%，钢材产量同比增长7.80%。
• 结构变化：电炉粗钢产量占比提升，板材产量占比上升，长材和管材产量占比下降。
• 产量预测：在盈利中枢持平的情况下，2019年生铁产量同比增长2.7%；若毛利分别下滑10%、20%、30%、40%、50%，则生铁产量增速分别为0.6%、-1.4%、-3.4%、-5.5%、-7.5%。

成本曲线与盈利

• 废钢比：2018年炼钢废钢比达20.11%，较2015年提升9.37个百分点，废钢价格随之上升。
• 铁矿石品位：高品位矿使用比例提升，导致成本曲线末端陡峭化，盈利收缩时品位将下降。
• 产能利用率：2018年10月粗钢产能利用率达91.84%，生铁产能利用率提升至89.86%，显示行业供给能力增强。

投资策略

• 行业评级：买入。
• 供需关系：供给端收缩与需求端稳中有降，预计2019年供需格局相对恶化，钢铁价格与盈利中枢逐步下移。
• 理性人假设：钢铁行业吨钢盈利与粗钢产能利用率同向变动，即粗钢产能利用率是吨钢盈利的函数。

风险提示

• 供给侧改革不达预期：去产能目标未能如期完成。
• 环保政策执行弹性大：政策方向及执行效果存在不确定性。
• 模型与假设偏差：预测基于假设，存在与实际值偏离的风险。
• 数据口径不一致：不同来源数据可能存在差异，影响测算结果。

附：关键数据汇总

2018-2020年粗钢产能预测（亿吨）

2019年生铁产量预测（万吨）

生铁产量同比增速预测

图表索引（摘要）

• 图1：2016年供给侧改革后粗钢产能首次净减少。
• 图2：2013-2018年月度粗钢日均产量。
• 图3：2016-2018年粗钢与钢材产量增速对比。
• 图4：2013-2017年粗钢产量结构。
• 图5：2008-2018年钢材产量结构变化。
• 图6：淘汰1000立方米以下高炉及100吨以下转炉政策。
• 图7：2018年生铁与粗钢产量增速背离。
• 图8：2018年钢铁行业总体产能利用率提升。
• 图9：2018年长流程产能利用率提升。
• 图10：2018年电炉产能利用率波动扩张。
• 图11：供给弹性系数下降，盈利解释能力增强。
• 图12：2017-2018年行业盈利呈现波动扩张。
• 图13：2014-2018年废钢消耗量与废钢比变化。
• 图14：2017年前后生铁与粗钢产量增速分化。
• 图15：废钢比提升使产量位于成本曲线末端。
• 图16：高品位矿与低品位矿价差变化。
• 图17：高品位矿使用对盈利敏感。
• 图18：限产条件下的成本曲线与均衡状况。
• 图19：无限产条件下的成本曲线与均衡状况。
• 图20：2019年成本曲线与均衡状况。
• 图21：吨钢盈利与产能利用率同向变动。
• 图22：盈利中枢与产能利用率同步抬升。
• 图23：2018年螺纹钢毛利与盈利钢厂占比。
• 图24：高炉检修比例与限产比例变化。

结论

2019年钢铁行业供给端将在政策调整与市场盈利波动中围绕成本曲线进行再均衡。随着限产政策逐步宽松，供给释放可能趋于缓和，但边缘产量（如高废钢比与高品位矿使用）将对供给弹性产生显著影响。行业整体预计呈现稳中有降的态势，投资需关注盈利变化与产能结构的动态调整。