家电行业2018年三季报总结：弱周期下业绩分化，弹坑逻辑还看龙头-20181104-光大证券-20页-2mb

家电行业2018年三季报总结

核心内容

2018年第三季度，家电行业整体收入和利润分别同比增长10%和13%，增速较第二季度有所放缓。这一放缓主要由于地产拉动效应的消失和零售需求的下降。尽管整体需求趋缓，但行业内部出现明显分化，龙头公司凭借强大的产业链控制能力和产品升级策略，保持了较好的业绩表现。

主要观点

• 弱周期下业绩分化：在整体需求放缓的背景下，行业内的业绩增速出现显著差异。白电板块整体表现优于其他板块，其中格力电器、美的集团和青岛海尔等龙头公司表现更为稳健。
• 毛利率分化：白电板块毛利率同比提升0.7pct，而黑电和上游板块毛利率则分别下降1.7pct和2.8pct，显示行业竞争加剧。
• 零售增速回落：18Q3零售增速环比下降，但尚未出现断崖式下跌，企业已开始调整策略以应对需求放缓。
• 出口业务受益汇率贬值：人民币持续贬值为出口业务带来汇兑收益，提升盈利水平。
• 现金流和库存管理：白电板块现金流改善显著，企业整体保持低库存、高周转的经营策略，维持良性运营。
• 龙头估值处于历史底部：当前龙头公司估值较低，具备较高的配置价值。

关键信息

1. 行业整体表现

• 2018年第三季度，家电行业收入同比增长10%，利润同比增长13%。
• 与第二季度相比，增速有所放缓，主要由于地产调控和社零增速下滑的影响。

2. 各板块表现

• 白电：整体收入同比增长12%，净利润增长19%。空调业务受地产影响较大，增速放缓，但冰洗业务表现相对稳定。
• 黑电：收入增长4.8%，净利润增长-6.6%。受面板价格反弹力度弱和价格竞争激烈影响。
• 大厨电：收入增长4.4%，净利润增长10.9%。行业需求疲软，竞争加剧。
• 小家电：收入增长12.2%，净利润增长21.7%。受益于汇率贬值，出口利润提升。
• 上游零部件：收入增长11.4%，净利润增长-50.5%。订单减少和成本上升导致盈利能力承压。

3. 龙头公司表现

• 格力电器：收入增长38%（还原后约12%），净利润增长21.7%。凭借产品升级和产业链控制，保持较高毛利率。
• 美的集团：收入增长10.06%，净利润增长19.35%。通过渠道改革和产品力升级，表现优于行业。
• 青岛海尔：收入增长12.77%，净利润增长9.35%。经营周期更优，产品和渠道布局领先。
• 小天鹅A：收入增长9.01%，净利润增长17.85%。拥有稳定现金流和优质资产。

4. 估值与投资建议

• 当前估值已反映悲观预期，弹坑逻辑仍以龙头为主。
• 建议关注：
  • 白电板块：格力电器、美的集团、青岛海尔、小天鹅A；
  • 弱周期下增长稳定的公司：苏泊尔、欧普照明；
  • 厨电龙头：老板电器、华帝股份。

5. 风险提示

• 经济下滑、地产销量下滑、原材料成本上升、中美贸易争端等。

投资建议

• 预计18Q4至19Q1板块增长中枢将维持18Q3水平，2019年春季零售为重要观测点。
• 在风险偏好下行的背景下，资金更倾向于配置稳增长、高确定性的资产。
• 白电龙头ROE达20%以上，现金流利息覆盖倍数充足，安全边际高。

龙头公司分析

• 格力电器：估值最低，ROE达30.7%，股息率8.4%，现金流利息覆盖倍数29.4。
• 美的集团：ROE为23.6%，股息率4.5%，现金流利息覆盖倍数为负。
• 青岛海尔：ROE为20.4%，股息率2.2%，现金流利息覆盖倍数11.2。
• 小天鹅A：ROE为21.9%，股息率3.5%，现金流利息覆盖倍数5.5。

估值与盈利分析

• 格力电器：17A EPS为4.82元，18E EPS为5.11元，19E EPS为5.51元，PE分别为8倍、8倍、7倍。
• 美的集团：17A EPS为3.06元，18E EPS为3.40元，19E EPS为3.78元，PE分别为13倍、12倍、11倍。
• 青岛海尔：17A EPS为1.21元，18E EPS为1.35元，19E EPS为1.48元，PE分别为11倍、10倍、9倍。
• 小天鹅A：17A EPS为2.85元，18E EPS为3.38元，19E EPS为3.98元，PE分别为17倍、14倍、12倍。
• 苏泊尔：17A EPS为2.08元，18E EPS为2.55元，19E EPS为3.12元，PE分别为24倍、20倍、16倍。
• 欧普照明：17A EPS为1.14元，18E EPS为1.40元，19E EPS为1.74元，PE分别为25倍、20倍、16倍。

行业趋势

• 家电行业进入弱周期阶段，整体增速温和放缓。
• 龙头公司凭借产品力和渠道布局，持续领先，利润端表现稳健。
• 预计2019年春季零售将是一个重要的观察点，若地产因素改善和空调需求回暖，板块基本面有望回升。

总结

在弱周期环境下，家电行业整体表现放缓，但龙头公司凭借产品升级、渠道优化和产业链控制力，仍能保持较高的盈利能力和增长确定性。建议关注白电龙头和具有前瞻战略的公司，同时警惕宏观经济、地产政策、原材料价格和行业竞争带来的风险。