20180409-西部证券-龙源电力-00916.HK-风电运营龙头获利率提升_利润增长加速_36页_1mb

报告摘要

龙源电力（0916 HK）首次覆盖，给予买入评级

核心内容总结

龙源电力作为风电运营龙头企业，受益于行业利好，预计2018-2020年净利润将显著增长，达到50.7亿/57.8亿/63.6亿元，同比增长31.8%/13.8%/10.2%。公司EPS预计分别为0.61元、0.69元、0.76元，目标价为8.3港币，较当前股价有32%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

风电行业发展趋势：风电行业并网增速放缓，预计2018-2020年并网装机年复合增长率为15.2%，低于过去三年的19.1%。但随着政策支持和消纳能力提升，弃风率将持续下降，利用小时数将稳步增长。
政策支持：2017年多项政策聚焦风电消纳，包括特高压线路建设、可再生能源配额制、绿色电力证书交易等，推动清洁能源消纳，减少弃风限电问题。
成本下降与平价上网：风电成本快速下降，预计2020年陆上风电发电成本降至0.32元/KWh，有望实现平价上网。
海风电发展：海风电进入快速发展期，2018-2020年年均装机1.5GW，较2017年增长30%。龙源电力2020年海风电装机有望翻番，占全国海风电装机的37.0%。
火电业务盈利企稳：受益于煤价下降，火电业务利润率有望止跌企稳，2018年和2019年预计分别为14.6%和14.8%。

关键信息

风电装机与发电量：2010-2017年风电装机年复合增长19.2%，发电量年复合增长23.9%。2017年风电装机占比达90%，发电量占比75.6%。
盈利能力：2017年净利润为38.5亿元，年复合增长27.9%。预计2018-2020年净利润年复合增长18.2%，远高于2017年的8%。
估值与盈利预测：2018年公司PE预计为8.4倍，PB为0.9倍，低于历史平均水平。公司2018年ROE预计为10.8%，较2016年和2017年有所提升。
风险提示：电力需求不及预期、新增装机量不及预期、风电来风较差等。

核心数据表

年份	营业收入（百万元）	增长率(%)	净利润（百万元）	增长率(%)	每股收益(EPS)	市盈率(P/E)	市净率(P/B)
2016	22304	13%	3549	23%	0.42	11.9	1.1
2017	24592	10%	3846	8%	0.46	11.0	1.0
2018E	27421	12%	5069	32%	0.61	8.4	0.9
2019E	28892	5%	5767	14%	0.69	7.4	0.8
2020E	30184	4%	6355	10%	0.76	6.7	0.7

投资建议

盈利增长提速：预计2018年营收为274.2亿元，同比增长11.5%；2019年为288.9亿元，同比增长5.4%。净利润预计2018年为50.7亿元，2019年为57.8亿元，2020年为63.6亿元。
估值提升空间：当前估值为18年PE 8.4倍和PB 0.9倍，低于5年平均的PE 14倍和PB 1.3倍，具备较好安全边际。
DCF目标价：DCF目标价为8.3港币，约18年11倍PE和1.2倍PB，较当前股价有32%的上涨空间。

风电行业分析

装机增长：2018-2020年风电装机增速预计为15.2%，低于过去三年的19.1%。
利用小时提升：2017年风电利用小时为2035小时，预计2018年将提升至2260小时，2019年和2020年分别为2305小时和2328小时。
成本下降：2017年风机招标价格明显下跌，预计2018年继续下降，风电业务经营利润率将提升至50.7%和51.4%。
海风电发展：2017年海风电装机1GW，占全国37%。预计2020年海风电装机将接近2GW，占比提升至8%。

火电业务分析

煤价下降：2018年3月底市场煤价同比下降11%，预计2018-2019年煤价继续下降，火电业务利润率有望反弹。
盈利企稳：2017年火电经营利润因煤价上涨而下滑，预计2018年和2019年将有所回升。

政策支持与消纳能力提升

特高压线路建设：2017年下半年7条特高压线路投运，2018年和2019年将有更多线路建成，提升风电外送能力。
可再生能源配额制：2018年可再生能源配额制将出台，从需求侧提升风电消纳能力，降低弃风率。
补贴缺口缩小：追缴自备电厂拖欠款项，预计3年内可再生能源电价附加补贴追缴资金将超1000亿元，补贴缺口有望缩小。

风电成本与平价上网

成本下降趋势：预测2020年陆上风电发电成本下降15%至0.32元/KWh，成为全球最低成本的发电方式之一。
技术进步：风电成本下降主要得益于技术进步、风机选型优化和电网调度提升。

海上风电发展

装机增长：2018-2020年海上风电年均装机1.5GW，较2017年增长30%。
装机目标：沿海各省2020年海上风电并网总量目标为7.3GW，较原规划增长50%。

风电装机与利用小时预测

装机增长：2018年和2019年预计新增装机分别为1.2GW和1.2GW，累计并网装机容量分别增长6.5%和6.1%。
利用小时提升：2018年利用小时预计为2260小时，2019年和2020年分别为2305小时和2328小时，增幅高于其他运营商。

风电项目储备与布局

项目储备：公司已核准未投产风电项目达7.3GW，可保障持续增长。
区域分布：风电项目主要集中在江苏、福建等沿海省份，海风电占比提升显著。

风电行业未来展望

政策推动：国家能源局将在2018年从五方面采取措施促进风电消纳，包括制定中长期规划、优化布局、加强调度、提升调峰能力、推进市场化改革。
补贴追缴：预计3年内追缴资金将超1000亿元，缓解可再生能源补贴缺口问题。

风电与火电业务对比

装机结构：2017年风电装机占比90%，火电占比9%。
盈利情况：火电业务盈利受煤价影响较大，预计2018-2019年将有所回升。

总结

龙源电力作为风电行业龙头，受益于行业发展趋势和政策支持，预计未来三年盈利将显著增长，估值具备提升空间。风电装机增速放缓，但弃风率下降和利用小时提升将推动利润率增长。海风电进入快速发展期，预计2020年装机将翻番。火电业务因煤价下降而盈利企稳。公司整体经营利润率和净利率有望持续提升，ROE水平也将改善。整体来看，龙源电力具备良好的增长潜力和投资价值，首次覆盖给予“买入”评级。

展开完整摘要