20170216-安信证券-食品行业深度分析：原奶价格趋势以及对下游影响分析报告_32页_2mb

中国原奶价格趋势及对下游影响分析报告总结

核心内容

本报告分析了中国原奶行业的发展状况，指出其周期性显著，主要受下游需求变化影响。国际原奶价格已出现复苏趋势，国内原奶价格预计将在2017年温和回升，对上下游企业均带来正面影响。

主要观点

国际原奶市场

• 供给侧调整初见成效：全球主要原奶产区如新西兰、欧盟、美国和澳大利亚已开始调整产能，供需失衡状况逐步改善。
• 价格复苏趋势明确：自2016年下半年以来，国际原奶价格持续上涨，特别是脱脂奶粉和全脂奶粉，涨幅显著。
• 供需差额下降：根据USDA预测，2016年全球乳制品供需差额已回到历史低点，预计2017年供需关系将进一步改善。

国内原奶市场

• 需求端略有复苏：乳制品消费增长趋缓，但乳企大包粉库存已基本消化，进口有所恢复，需求端呈现温和复苏迹象。
• 供给端保持稳定：尽管存栏数将小幅下降，但单产有望继续提高，整体原奶供给量预计保持基本持平。
• 价格波动滞后性：国内原奶价格通常滞后于国际价格，预计2017年将随国际奶价回升而温和上涨。

关键信息

• 原奶价格变化对行业影响：原奶价格上涨直接提升上游牧业盈利能力，同时有助于缓解下游乳企竞争压力。
• 乳企成本结构：原奶和大包粉在乳企成本中占比高，价格波动直接影响其毛利率。
• 行业竞争格局：原奶价格低迷时，乳企为消化库存而展开激烈促销，破坏行业价格体系；价格回升有助于缓解竞争。

结构清晰分析

上游原奶生产

• 行业周期性显著：原奶行业处于乳制品产业链上游，产能调节主要依据下游需求变化，存在1-2年的滞后性。
• 格局分散，议价能力弱：国内原奶生产格局较为分散，散养农户占比较高，导致行业波动性大。
• 规模化养殖趋势：国家出台多项政策扶持规模化养殖，2015年100头以上规模养殖比例已达48.3%，未来有望进一步提升。

下游乳制品消费

• 消费增长趋缓：国内乳制品消费增长放缓，主要受宏观经济影响，同时液态奶消费已接近饱和。
• 三四线城市及农村市场潜力：虽然消费增长速度较慢，但三四线城市和农村市场仍有较大提升空间。
• 进口大包粉作用：进口大包粉仍为乳企重要原料来源，但2016年进口量有所恢复，对国内原奶形成一定替代。

原奶价格变化对上下游影响

• 上游受益：原奶价格回升直接提升牧业企业盈利水平，改善其经营状况。
• 下游趋缓：价格回升有助于缓解乳企间的促销竞争，有利于龙头企业维持盈利。

相关标的

• 上游牧业：西部牧业、现代牧业，预计受益于原奶价格上涨，改善业绩。
• 下游乳企龙头：伊利股份，通过产品结构升级和品牌优势，能更好消化成本压力，有望受益于原奶复苏。

风险提示

• 主产区去产能速度不达预期：可能导致原奶价格回升不及预期。
• 下游需求低迷：若需求未明显复苏，原奶价格不具备快速跳涨基础。

投资评级

• 首选股票：伊利股份
• 目标价：22.44元
• 评级：买入-A

图表目录（摘要）

• 图1：我国乳制品行业发展概况（截至2015年）
• 图2：不同养殖规模的奶牛数量占比
• 图3：奶牛单产在第3-5胎时处于高峰
• 图4：最近十年国际原奶价格经历三个完整涨跌周期
• 图5：2006年干旱影响新西兰及澳大利亚产能
• 图6：2006-2009年欧盟及美国原奶产量增速放缓
• 图7：2008年经济危机导致全球原奶需求明显下滑
• 图8：2008年全球奶牛存栏数显著下降
• 图9：2016年下半年GDT价格指数上涨明显
• 图10：2016年下半年主产区原奶价格持续上涨
• 图11：2016年下半年脱脂奶粉价格快速上扬
• 图12：2016年下半年全脂奶粉价格迅速攀升
• 图13：2016年下半年国内原奶价格开始温和复苏
• 图14：国内原奶价格与国际存在滞后期
• 图15：国际饲料价格通常先于原奶价格上涨
• 图16：国内原奶供给基本持平，供需格局改善

行业趋势预测

• 2017年原奶价格温和回升：预计在国际奶价复苏和饲料成本上升的双重推动下，国内原奶价格将温和上涨。
• 乳企盈利压力缓解：价格回升将对乳企毛利率产生影响，但龙头企业仍具备较强的盈利能力。
• 行业竞争趋缓：随着原奶价格回升，乳企促销竞争将有所缓解，有利于行业健康发展。

政策与市场背景

• 国家政策支持：近年来国家出台多项政策鼓励规模化养殖，推动行业向集约化、标准化发展。
• 国际供需变化：进口大国如中国和俄罗斯需求变化对全球乳制品供需影响显著，进一步推动原奶价格回升。

总结

本报告指出，原奶价格的温和回升将对上游牧业带来积极影响，同时有助于缓解下游乳企的竞争压力，有利于行业整体发展。伊利股份作为龙头企业，具备较强的盈利能力，有望受益于原奶价格复苏。而现代牧业和西部牧业等上游企业，也将直接受益于价格回升。整体来看，原奶行业正处于周期性复苏阶段，未来发展趋势向好。